«Один дополнительный робот на тысячу сотрудников (в промышленности) снижает совокупное соотношение занятых в США к численности населения на 0,2 процентных пункта и сокращает совокупную заработную плату на 0,42%».
(Acemoglu D., Restrepo P. (2020). Robots and jobs: Evidence from US labor markets. Journal of Political Economy, vol. 128, no. 6)

Российский фондовый рынок, где главную роль играют физические лица резиденты не отреагировал на однодневный мятеж «Вагнера» - НИКАК. Снижение индекса Московской биржи на 0,5% - несерьезно. Мои надежды, что акции рухнут процентов на 10 не оправдались. А так хочется докупить акций, когда индекс снизится ниже 2500.

Подводим итоги полугодия для стратегии «распределение активов».

В среднем портфели показали 38,6% годовых по сравнению с 59,72% годовых индекса Московской биржи. При этом эталонный портфель (без пополнений и изъятий) продемонстрировал 44,11% годовых.

Худший результат у портфеля, в состав которого включены китайские акции, - всего 29,78% годовых. Владелец портфеля – «неквал», нарастить портфель, то есть «усредниться», БКС не позволяет. Мы решили ждать появления на Санкт-Петербургской бирже биржевого фонда на китайские акции, торгуемые в Гонконге, чтобы балансировать китайскую долю с его помощью. Обещали, что скоро такой биржевой фонд появится.

Еще один проблемный портфель с самой большой долей замороженных в НРД американских акций, до войны торговавшихся на Московской бирже. Доля замороженных акций сократилась до 25%. Сам портфель демонстрирует всего 37,69% годовых за первое полугодие.

Все портфели, кроме портфеля с китайскими акциями, превысили уровень на 31/12/2021 года, то есть находятся на исторических максимумах. Бенчмарку – индексу Московской биржи до максимума – ой как далеко.

Что радует, монетизация ВВП растёт при низкой инфляции! Мой годовой давности прогноз сбывается

Рублевая денежная масса растет максимальными за 12 лет темпами

Источник: расчеты "Эксперта" по данным Банка России и Росстата

Ой, а что случилось?

Невидимая рука рынка

Неблагоприятная рыночная конъюнктура или полоса невезения могут нанести ущерб даже самым тщательно разработанным инвестиционным стратегиям биржевых фондов. Первая половина 2023 года была более благоприятна для всех, чем 2022 год, но горстка отличных ETF увы проигрывают конкурентам.


Schwab US Dividend Equity ETF (SCHD). Немногие из биржевых фондов упали так сильно, как американский дивидендный фонд Schwab. Его стратегия вошла в топ-1% всех крупных фондов за десятилетие, предшествующее 2023 году. Но с начала года по 19 июня он отстал от 96% конкурентов. SCHD охватывает 100 компаний, которые выплачивали дивиденды не менее 10 лет подряд и способны продлить этот период. Она фокусируется на фундаментальных показателях компаний, обеспечивая привлекательный баланс между стоимостью и качеством. Взвешивает их по рыночной капитализации и снижает концентрацию с помощью ряда ограничений. Продуманный подход обеспечил потрясающую прибыльность с момента основания SCHD в 2011 году. То есть до 2023 года. Его жесткие требования заставили управляющих забраковать такие компании, как META и Alphabet GOOGL, которые остались как в портфелях конкурентов, так и в индексах. Значительная доля в акциях региональных банков привела к убыткам фонда к концу первого квартала.


iShares S&P Small-Cap 600 Growth ETF (IJT) - дешевый, высококачественный и достаточно диверсифицированный биржевой фонд. Однако эти черты не привели к успеху. Его прирост на 5,9% с начала года уступил бенчмарку Russell 2000 Growth Index примерно 6,5%. Фонд предпочитает акции малой капитализации, но рынок 2023 года «любит» крупные, быстрорастущие компании. В итоге фонд IJT проигрывает 90% фондам-конкурентам. Фонд по-прежнему предлагает ряд преимуществ, которые должны вознаградить терпеливых инвесторов. Отсеивая убыточные акции, он снижает волатильность и склоняется к фактору качества. Взвешивание рыночной капитализации имеет больше плюсов, чем минусов, и концентрация здесь не является проблемой. Солидный долгосрочный послужной список IJT более красноречив, чем его недавние проблемы.


SPDR Portfolio Intermediate Term Corporate Bond ETF (SPIB) – его стратегия нацелена на корпоративные облигации инвестиционного класса США, срок погашения которых составляет от одного до 10 лет. Облигации, которые она включает, взвешиваются по рыночной стоимости, что обычно благоприятствует фирмам, располагающим наибольшими ресурсами для обслуживания своего долга. Взвешивание рыночной стоимости также способствует диверсификации, поскольку фонд исследует тысячи активов. В 2022 году фонд вошел в 2% лучших. Но несмотря на эти солидные показатели, с начала года по 19 июня фонд SPIB отставал от 86% своих конкурентов. Дюрация его портфеля – 4 года, что примерно на три года короче, чем у среднестатистического фонда корпоративных облигаций - плохой рецепт во время повышения ставок.

В 2008 году размер ВВП Еврозоны и США был почти на одном уровне.
В 2023 году ВВП Еврозоны остался почти на том же уровне, что и 15 лет назад, а ВВП США за это время вырос в полтора раза.

Комментируя эту диаграмму, американец из Силиконовой долины, партнёр Founders Fund и космической компании Varda Space Industries Делиан Аспарухов пишет в своём Тви:
«Дайте этой тенденции ещё одно десятилетие, и Европа почувствует себя страной Третьего мира. Она перестанет быть актуальной для мира: ни роста ВВП, ни орбитальных ракет, ни искусственного интеллекта. Мы (в США) будем исследовать Солнечную систему, а во Франции всё ещё будут протестовать против пенсионного возраста».

Фондовый рынок Китая за последние два года обвалился даже сильнее российского фондового рынка – и без всякой СВО и тяжёлых западных санкций.

Всё чаще западные аналитики говорят, что Китай «перестраивается» на путь Японии – с «потерянным временем» (об этом, например, свежая заметка WSJ). Население стареет, рождаемость стремительно уменьшается, богатые потребители больше не хотят тратить, а хотят сберегать. В Китай приходит дефляция, а бум на рынке недвижимости превратился в крах.

Процентные платежи по госдолгу федерального правительства США к ВВП достигли 3,62% Это самый высокий показатель с третьего квартала 1999 года.
Многие американские аналитики считают это весомым доводом того, что долго такие высокие ставки ФРС не продержатся, так как они тяжёлым бременем ложатся на бюджет.

Ралли на российском фондовом рынке продолжается. Индекс Московской биржи преодолел очередные 10% и приближается к отметке 3100, где я планировал уменьшать долю акций и наращивать долю облигаций. При достижении индексом Московской биржи 3100 эталонный портфель «распределение активов» принимает следующую структуры

35,5% русские облигации (Мираторг, РЖД и ОФЗ разных дат погашения)

4% иностранные акции, замороженные в НРД (мы их не переоцениваем, по мере роста остального портфеля, доля замороженных бумаг уменьшается)

8,5% биржевой фонд KBWY у иностранного брокера (мы их переоцениваем один раз в год 31 декабря, по мере роста остального портфеля, доля фонда уменьшается, дополнительно мы продаем по чуть-чуть на отскоках. Я отдаю себе отчет, что вряд ли кто-то из моих подписчиков покупал эту бумага в ковидном мае 2020, но продать ее сейчас жалко).

52% русские акции, а именно

Сектор ADR/GDR (оказалось, что мы по-прежнему не можем продать бумаги, выведенные из попавших под санкции брокеров, поэтому доли – фактические, растут они неплохо в ожидании новостей о редомициляции)
Русагро 2,75%
Пятерочка 2,75%
ВКонтакте 2,5%
Яндекс 1,75%

Нефтегазовый сектор
Новатэк 3,5%
Газпром 3%
Лукойл 3%
Роснефть 3%
Татнефть-преф 3%

Банки и финансы
Сбер-преф 3,5%
Тинькофф 1,5%
Московская биржа 2,75%

Остальные сектора:
Алроса 3%
Магнит 3%
ММК 3%
Полюс 3,5%
Фосагро 3,5%
Юнипро 3%

Референсные точки
На 2800 по индексу ММВБ нарастим долю акций до 57%
На 3450 по индексу ММВБ уменьшим долю акций до 48%

Индекс Мосбиржи в моменте добрался до 3100 пунктов и вернулся к значениям до начала СВО. Более того, динамика IMOEX с начала года опережает NASDAQ, у которого первое полугодие было лучшим за всю историю. Забавно вспоминать все те комментарии под моим статьями из серии «ни один солдат НАТО еще не выстрелил в сторону РФ, а у нас испарился фондовый рынок». И пока некоторые содурожно продавали, я жадно покупал. Но самое забавное — это иррациональность толпы: вчера Мосбиржа зафиксировала рекордную активность частных инвесторов — сделки в течени дня заключали 1.34 млн частных инвесторов против средних 625 тыс в 2022 году. Когда компании оценивались в пару годовых прибылей они были не интересны. Интересно то, что выросло процентов на 50. И большинство не думает про коррекцею. Они думают, что на этот раз следующий 50-процентный рост не упустят.

Лучшие биржевые фонды ультракоротких облигаций.
Десять лет блуждая по пустыне низких процентных ставок, Федеральная резервная система США в течение последних 18 месяцев активно повышала ставки (включая последнее повышение на 0,25% 26 июля). Лучший способ для желающих заработать консервативных инвесторов – это биржевые фонды ультракоротких облигаций.
Сейчас кривая доходности облигаций инвертирована. Доходность на самом коротком конце кривой настолько высока, что она превзошла то, что инвестор может получить, ссужая деньги на более длительные периоды, - явление, которое поклонники облигаций называют инверсией доходности. Мы не можем предсказать следующие решения ФРС, но можно полагать, что высокие показатели доходности сохранятся, по крайней мере, на некоторое время.
Обычно инвесторы принимают во внимания два показателя доходности облигаций.
Это – текущая доходность, которая рассчитывается путем учета дохода, накопленного фондом за последние 30 дней, исходя из предположения, что это будет продолжаться в течение следующих 12 месяцев. Это не гарантия будущей доходности, но это методика позволяет сравнивать фонды облигаций.
Доходность за 12 месяцев суммирует все выплаты за последние 12 месяцев и делит это число на стоимость чистых активов фонда на конец периода. Это дает представление о доходах, которые инвесторы фактически получили в фонде, а не просто гипотетический расчет будущей доходности. Если фонд имеет непоследовательный или волатильный поток доходов, доходность за 12 месяцев сгладит распределение и приведет к более реалистичному ожиданию общего дохода на следующий год. Однако, если процентные ставки выросли или упали в течение предыдущего года, доход, полученный 11 месяцев назад, будет выше или ниже текущего портфеля и может дать неточную картину того, чего инвесторы могут ожидать в будущем.
Какой показатель лучше?
Это зависит от обстоятельств! Ни один расчет доходности не является идеальным, поэтому вместо того, чтобы думать, что один показатель лучше другого, эти две цифры можно использовать в тандеме. Поскольку доходность за 12 месяцев измеряет фактические выплаты, предоставленные фондом за последние 12 месяцев, это более “конкретная” цифра, но и более ретроспективная. Доходность текущая, с другой стороны, позволит приблизительно определить, каким будет доход фонда в будущем, с оговоркой, что доход фонда может меняться в зависимости от изменений на рынке или корректировки портфеля. В совокупности доходность за 12 месяцев показывает, каков был доход фонда, в то время как доходность SEC показывает, куда он может пойти.
По этим показателям компания Morning Star обращает внимание на следующие фонды:

Pimco Enhanced Short Maturity (MINT) и его “брат» с ESG-уклоном Pimco Enhanced Short Maturity ESG (EMNT) управляются командой под руководством Джерома Шнайдера. Управляющие, опираясь на значительные ресурсы отдела краткосрочных займов Pimco, используют значительный опыт своей фирмы в области кредитных исследований и подробные макроэкономические соображения для анализа привлекательных возможностей по относительной стоимости краткосрочных долговых обязательств. Шнайдер и его команда избегают облигаций с "мусорным" рейтингом и иностранные облигации.

JPMorgan Ultra-Short Income (JPST) под управлением Джеймса Макнерни. Его команда сочетает рекомендации "снизу вверх", полученные от крупного кредитного исследовательского центра JPMorgan, с макро-обзорами "сверху вниз", подготовленными более широкой группой специалистов фирмы по операциям с фиксированным доходом. Несмотря на то, что Макнерни и его команда занимаются корпоративными и секьюритизированными кредитами инвестиционного уровня, они хорошо осведомлены о проблемах ликвидности своих инвесторов и поддерживают значительный запас денежных инструментов и других высоколиквидных продуктов.

Invesco Ultra Short Duration ETF (GSY) под управлением Джо Мадрид и Маркеса Мерсье. Они также используют рекомендации отдела глобальной ликвидности фирмы и отдела Invesco по инвестиционной стратегии.

Есть еще одно предостережение, которое следует учитывать, прежде чем инвестировать в ETFs ультракоротких облигаций. Вероятно, что Федеральная резервная система США вновь примет решение о повышении ставки по федеральным фондам. Хотя инфляция, похоже, действительно замедляется, повышение ставок может привести к повышению доходности, оно также может вызвать, по крайней мере, временную волатильность для держателей ультракоротких облигационных ETFs. Тем не менее, ETFs с ультракороткими облигациями имеют гораздо меньший дюрацию, чем стратегии с более долгосрочными облигациями, и лучше переживают периоды кредитного стресса.

Кто виноват в последнем ослаблении курса? (балансовый взгляд)

➖ Не бюджет, как пишет Холодный расчет - рост расходов бюджета и большой дефицит остались в прошлом. В июле дефицит лишь 0.2 трлн, а расходы уже снижаются г/г. Дефицит 6 трлн за 12 мес. исторический высокий, но далеко не главный источник рублей в системе.

➖ Не кредит населению и ипотека, с которыми пытается бороться Банк России. Да, они растут, благодаря росту доходов и ажиотажу, что завтра ставки повысят или льготную ипотеку отменят, но вполне умеренно +5 трлн за 12 мес.

➖ Не торговый баланс, сальдо которого снизилось, но все ещё положительное, а значит идет накопление иностранных активов резидентами. Уже не на десятки как в 2022, но на $5-8 млрд в месяц (с учетом скрытого экспорта).

➖ И даже не низкие объемы продажи валютной выручки. Ну право, смешно писать о каких-то $6.9 млрд от крупнейших экспортеров, когда это только 20% экспорта. При вопросах к качеству статистики по экспорту-импорту, нужно смотреть не на потоки, а на балансовые позиции - кто и в чем копит иностранные активы. По физлицам, кстати, данные оперативно раскрываются. В последние месяцы физлица копят только рубли (рекорд 11 трлн за 12 мес.), а в июле стали нетто-продавцами валюты.

Виноваты:

📈 Кредит бизнесу и связанные с ним скрытые потоки капитала, о которых молчит Банк России. Рублевый кредит бизнесу начал активно расти с июля 2022 в среднем по 1 трлн в мес. или 12 трлн за год. Значительная часть этого кредита может быть связана с выкупом активов у нерезидентов или накоплением активов за рубежом.

📈 Банк России и Минфин, которые решили снова покупать юани по бюджетному правилу. Даже несмотря на то, что в августе будут небольшие продажи валюты, которые Минфин потратил в 1п. 2023 из ФНБ. Всего на 0.3 трлн руб. за полгода на фоне ~3 трлн, которые не продали в конце 2022. Но здесь главное не сумма, а желание покупать валюту по такому курсу. А к сентябрю вырастут нефтяные доходы (Urals уже не $55, а >70, и курс 96) — покупки могут составить по 0.2-0.3 трлн в месяц!

@truevalue

За последние три года мировые рынки столкнулись с широким спектром рисков. Но неопределенность была и всегда будет важной частью рынков. Для тех кому доступны брокерские счета на Западе предлагаем 3 ETF для неопределенных рынков.

Первый ETF предоставляет менее рискованный способ инвестирования в американские акции - ETF iShares MSCI USA Min Vol Factor (USMV). Этот ETF формирует свой портфель из наименее рискованных акций на рынке, как способ снижения волатильности. Кроме того USMV старается свести к минимуму другие риски в портфеле, как для акций стоимости, так и для акций роста, сохраняя при этом вес сектора близким к более широкому рынку США. Результат - надежная амортизация во время спада на рынках, при этом его историческая волатильность была примерно на 20% ниже, чем у индекса Russell 1000.

Второй ETF - iShares U.S. Treasury Bond ETF (GOVT). Это менее рискованная альтернатива фондам, которые отслеживают совокупный индекс облигаций США Bloomberg, таким как Vanguard Total Bond Market ETF (BND). Это отличный базовый облигационный ETF для тех, кто хочет диверсифицировать портфель облигаций с разными сроками погашения, но предпочитает снизить или исключить кредитный риск.

Третий ETF - Pimco Enhanced Short Maturity Active ETF (MINT) активный фонд ультракоротких облигаций. Этот ETF построен на активах инвестиционного уровня с фиксированным доходом, срок погашения которых составляет один год или меньше. Казначейские векселя являются частью его портфеля. В целом, его можно было бы использовать как фонд денежного рынка для «парковки» свободных денежных средств.

Один из крупнейших банков мира JP Morgan сообщает, что мировые центральные банки перестают покупать долгосрочные бонды США.

Об этом пишет Bloomberg.

Аналитики JPMorgan заявили, что облигации со сроком погашения через 20 и 30 лет составляют менее 5% казначейских активов иностранных центральных банков. Для сравнения, около 40% их вложений сосредоточено в облигациях со сроком погашения до трех лет.

Аналитики JPMorgan также признали, что движение курса доллара имеет тесную связь с продажей или покупкой иностранными центробанками американских казначейскими облигациями.