Речь здесь, конечно, про новые размещения

@xtxixty

Макро – week ahead

🗓Чего ждать на этой неделе?

🔑В пятницу в 13.30 ЦБ объявит решение по ключевой ставке

• С одной стороны, инфляция заметно отклоняется вниз от прогноза ЦБ (вероятность ее ухода ниже 6% г/г по итогам года высока), кредитные риски нарастают, а ценовые индикаторы денежно-кредитных условий с октября автономно ужесточились

• С другой стороны, сохраняются требующие аккуратности ограничения со стороны высоких инфляционных ожиданий и кредитной активности

💡Наш базовый сценарий – снижение ключевой ставки на 100 бп до 15.50% в эту пятницу

• В пятницу же Владимир Путин в прямом эфире подведет итоги года – начало ожидается в 12.00

❔А что до пятницы?

• В среду увидим данные об инфляционных ожиданиях населения и ценовых ожиданиях предприятий

• Также в среду (в 19.00) Росстат отчитается об инфляции с 9 по 15 декабря (ждем от 0.10% до 0.17% н/н) и ценах производителей в ноябре

• В понедельник в 16.00 ЦБ опубликует оценку платежного баланса за октябрь – из опубликованных на прошлой неделе данных о внешней торговле знаем, что с поправкой на сезонность экспорт и импорт в октябре в долларовом выражении принципиально не изменились

⏪Новости прошлой недели

• Инфляция в ноябре и в начале декабря складывается заметно ниже прогноза ЦБ. В ноябре текущие темпы оказались близкими к 2% SAAR, снизилось инфляционное давление и в устойчивых компонентах

• Исполнение федерального бюджета по итогам года с высокой вероятностью не отклонится сильно от плана Минфина (дефицит в 5.7 трлн руб.). Нефтегазовые доходы могут оказаться немного ниже плана Минфина (в пределах 0.2 трлн руб.), ненефтегазовые доходы же соответствуют планам

📊Курсы ЦБ USDRUB и CNYRUB на конец недели – 79.7 и 11.3, индекс Мосбиржи за неделю вырос на 1%

@xtxixty

Недельная инфляция?

Индекс цен с 9 по 15 декабря вырос на 0.05% н/н

i) соответствует 0% SAAR*, на прошлой неделе было 1% SAAR

ii) годовая инфляция, по нашим оценкам, составляет 5.9% г/г

iii) целевая инфляция (за исключением 2022 г.) за последние 7 лет для этой недели составляет 0.15%, средняя – 0.19% н/н

iv) ниже наших ожиданий в (0.10–0.17)% н/н

⚖️Меры базовой инфляции изменились разнонаправленно:

i) медианная инфляция выросла до 0.07% с 0.06% н/н с.к.

ii) инфляция без плодоовощей снизилась до 0.03% с 0.06% н/н с.к.

iii) доля товаров, индексы цен с с.к. на которые растут, осталась на уровне 65%, а доля товаров, индексы цен на которые растут быстрее цели, – на 38%

📉Продолжают снижаться индексы цен на бензин (-0.1% н/н) и на мясные продукты на фоне снижения оптовых цен на свинину

🎯Если экстраполировать среднедневные темпы, то за весь декабрь получится 0.2% м/м | 5.5% г/г, что соответствует ~0% SAAR, а скользящее среднее за 3 месяца – около 3% SAAR

* SAAR = с поправкой на сезонность и в пересчете на год

@xtxixty

❔Чего ждать от Банка России в пятницу?

💡Отвечая на этот вопрос, мы задаем себе сопутствующие вопросы, обращая внимание на прогнозные диапазоны ЦБ на 4к25, которые были приведены здесь, см. таблицу выше:

i) пришлось бы в октябре корректировать прогнозный диапазон КС на 2026 так сильно наверх, если бы ЦБ ожидал не ускорение текущих темпов инфляции в 4к25 относительно 3к25 до 6.8–8.7% SAAR, а их заметного замедления до 3–5% SAAR?

Справочно: если инфляция по итогам года составит около или даже ниже 6% г/г, то текущие темпы инфляции за 4к25 должны быть не выше 5% SAAR

ii) высечен ли в камне прогнозный диапазон КС на 2026 в 13–15%?

iii) что удивляет больше: рост ИО в преддверии повышения НДС или замедление текущих темпов инфляции до 2% SAAR в ноябре и до 3–5% SAAR в 4к25?

💡Мы отвечаем на эти вопросы так:

i) если ожидать заметное замедление текущих темпов инфляции в 4к25 относительно 3к25 вместо их ускорения, то, очень вероятно, суждение о том, насколько близко стало возвращение инфляции к цели, меняется в позитивную сторону, а вместе с ним меняется, вероятно, и прогнозный диапазон КС на 2026

ii) так же, как июльский прогноз КС 12–13% на 2026 не оказался высеченным в камне, диапазон 13–15% может быть пересмотрен в соответствующую сторону, зависящую от направления и масштаба отклонения инфляции от прогноза ЦБ

iii) рост ИО не удивляет совсем, так как в конце 2018 ИО также росли в преддверии повышения ставки НДС, удивило бы отсутствие временной реакции ИО на предстоящее повышение НДС; траектория же инфляции оказалась большим сюрпризом для нас, макроопроса и ЦБ

❔Должны ли текущие темпы инфляции в 3–5% SAAR за 4к25 менять по сравнению с октябрьским заседанием суждение о том, насколько ЦБ близок к достижению цели по инфляции?

💡Мы отвечаем на этот вопрос положительно и поэтому ждем КС на уровне 15.50% по итогам завтрашнего заседания

* SAAR = с поправкой на сезонность и в пересчете на год

@xtxixty

⚡️Президент прокомментировал динамику инфляции

• По комментариям Президента, инфляция составит 5.7–5.8% г/г по итогам текущего года

💡По нашим оценкам, такая траектория соответствует текущим темпам 3–4% SAAR* за 4к25, что заметно ниже ориентира ЦБ 6.8–8.7% SAAR на 4к25

* SAAR = с поправкой на сезонность и в пересчете на год

@xtxixty

⚡️Банк России снизил ключевую ставку на 50 бп до 16.00%

Сигнал: "Банк России будет поддерживать такую жесткость денежно-кредитных условий, которая необходима для возвращения инфляции к цели. Это означает продолжительный период проведения жесткой денежно-кредитной политики. Дальнейшие решения по ключевой ставке будут приниматься в зависимости от устойчивости замедления инфляции и динамики инфляционных ожиданий"

@xtxixty

❔На что обратить внимание в пресс-релизе?

👆Основные изменения – в таблице

💡Инфляция по итогам 2025 г. – ниже 6%...

...но устойчивая инфляция достигнет 4% лишь в 2п26

💡Сигнал остался нейтральным:

"Дальнейшие решения по ключевой ставке будут приниматься в зависимости от устойчивости замедления инфляции и динамики инфляционных ожиданий"

• Инфляционные ожидания несколько выросли. Их сохранение на повышенном уровне может препятствовать устойчивому замедлению инфляции

• Кредитная активность остается высокой

• Отклонение экономики вверх от траектории сбалансированного роста уменьшается

• Напряженность на рынке труда постепенно снижается

@xtxixty

❔Какие вопросы мы бы задали на пресс-конференции?

i) Изменилось ли соотношение между рисками для ценовой и для финансовой стабильности? Кажется, что инфляция ведет себя покорно – это материальный сдвиг в хорошую сторону относительно всех прогнозов. Однако в части финансовых рисков произошли сдвиги в худшую сторону (в части долговой нагрузки компаний, кредитных рейтингов, числа дефолтов, роста NPL, особенно для МСП). Смещается ли фокус ЦБ на риски финансовой стабильности и влияет ли это на решения ЦБ по ключевой ставке?

ii) Текущие темпы инфляции в ноябре составили около 2% в пересчете на год и с поправкой на сезонность, а за весь 4к25 они составят 3–5%. Можно ли считать, что возвращение инфляции к цели прошло большую часть пути? Если да, то почему КС еще очень далека от официального нейтрального уровня в 7.5–8.5%?

iii) Изменила ли динамика инфляции в ноябре–декабре прежнее мнение Совета директоров о том, что большинство показателей устойчивой инфляции находится в диапазоне 4–6%?

iv) Сохраняются ли оценки переноса повышения основной ставки НДС в инфляцию в дополнительные 0.6–0.7 пп? Если да, то почему в декабре этого эффекта нет? Или эффект есть, но с поправкой на него текущие сезонно скорректированные темпы инфляции в недельных данных получаются отрицательными?

v) Стал ли неожиданным для ЦБ рост ИО в преддверии повышения базовой ставки НДС?

vi) В пресс–релизе указано, что дальнейшее снижение темпов роста мировой экономики и цен на нефть в случае усиления торговых противоречий может иметь проинфляционные эффекты через динамику курса рубля. Следует ли считать из формулировки, что уже случившееся снижение цен на нефть не будет иметь проинфляционные эффекты (а будет только дальнейшее)?

vii) Почему случившееся снижение цен на нефть не повлияло на рубль и не стало проинфляционным?

viii) При каком примерном значении обменного курса рубля он становится проинфляционным?

⏰Пресс-конференция – в 17.00

@xtxixty

ix) Являются ли утверждения "годовая инфляция [...] по итогам 2025 года ожидается ниже 6%", которое было приведено в пресс–релизе, и "текущие темпы инфляции сложатся ниже 5% в пересчете на год за весь 4к25" вытекающими друг из друга?

@xtxixty

Пресс-конференция Банка России: конспект

Денежно-кредитная политика

• На столе было три варианта решения: сохранение ключевой ставки на уровне 16.50%, снижение на 50 бп до 16.00% и снижение на 100 бп до 15.50%. За сохранение ставки на прежнем уровне выступали те, кто уделил больше внимания тому, что преждевременно думать об устойчивости замедления инфляции, обратил внимание на значимое ускорение кредитования и сохранение повышенных инфляционных ожиданий. Те, кто выступал за снижение сразу на 100 бп, считают замедление инфляции уже достаточно устойчивым. Но большинство выступили за более взвешенное решение – снижение на 50 бп

• Масштаб и скорость дальнейшего смягчения денежно-кредитной политики будут зависеть от устойчивости замедления инфляции и динамики инфляционных ожиданий. Реализация проинфляционных рисков может потребовать пауз в движении ставки. Это значит, что не будет снижения в режиме автопилота

• В ближайшее время в фокусе ЦБ будет то, как цены, а также ожидания людей и бизнеса отреагируют на повышение НДС и тарифов, как будет развиваться ситуация с другими проинфляционными и дезинфляциоными рисками – будут они усиливаться или ослабевать

• ЦБ сейчас не видит никаких рисков финансовой стабильности, это не влияло на принятие решения

Инфляция и инфляционные ожидания

• Инфляция замедлилась, в ноябре – даже несколько быстрее ожиданий ЦБ. Однако по одному месяцу преждевременно судить о том, разовое это замедление или проявление долговременной тенденции

• С учетом уточнения параметров индексаций влияние разовых факторов (повышения НДС и регулируемых цен) на инфляцию в следующем году может быть больше, чем ЦБ оценивал в октябре

• Отдельные компании начали корректировать цены с учетом повышения НДС уже в декабре, но основные проинфляционные эффекты впереди. Одновременно отдельные предприятия распродают складские запасы перед повышением НДС, что оказывает дезинфляционный эффект

• Рост инфляционных ожиданий – это не что-то эфемерное

Кредитование и денежная масса

• Корпоративное кредитование в октябре-ноябре продолжило расти высокими темпами по широкому кругу отраслей и заемщиков

• Важно поддерживать такую жесткость денежно-кредитных условий, чтобы кредит рос сбалансированными темпами

• Ускорение кредитования в октябре-ноябре частично может быть связано с сезонностью, точно связано со смягчением денежно-кредитных условий

• В целом рост корпоративного кредитования медленнее, чем в 2023-24 гг.

• В корпоративном кредитовании большая доля малочувствительных или нечувствительных к процентной ставке заемщиков

Экономическая активность

• ЦБ ожидает, что экономика выйдет из перегрева в 1п26

• Рост экономической активности в 4к25 ускорился в сравнении с 3к25, бизнес более оптимистично оценивает перспективы роста спроса, но динамика по отраслям остается очень неоднородной

• По экономике в целом объем инвестиций остается у исторически максимальных значений, достигнутых в предыдущие три года

• Жесткость рынка труда снижается, но пока медленно

Рубль

• Несмотря на ухудшение внешних условий рубль остается крепким – благодаря действию бюджетного правила и жесткой ДКП. Потребность в иностранной валюте на более длинном горизонте сокращается из-за импортозамещения, в краткосрочной перспективе влияют ожидания относительно геополитической ситуации

• Майнинг является одним из дополнительных факторов крепкого курса рубля, но он появился не в этом году

• Укрепление рубля, произошедшее в этом году, еще продолжает оказывать дезинфляционное влияние, пусть уже и не столь выраженное

• В общем случае укрепление рубля дезинфляционно, ослабление – проинфляционно. Проинфляционным является такое ослабление курса, которое превышает то, что бизнес уже ожидает

@xtxixty

Макро – week ahead

⏪Новости прошлой недели

• Банк России снизил ключевую ставку на 50 бп до 16.00%. Сигнал остался нейтральным. В пресс релизе отмечается, что инфляция складывается ниже 6% г/г по итогам 2025 г., но к дополнительной мягкости ДКП отклонение инфляции вниз от прогноза ЦБ не привело. На столе также были варианты снижения ставки на 100 бп до 15.50% и ее сохранения на уровне 16.50%

• В декабре инфляционные ожидания населения и ценовые ожидания предприятий продолжили расти перед повышением основной ставки НДС. Инфляционные ожидания населения на год вперед составили 13.7% (+0.4 пп м/м), вернувшись к уровням начала текущего года

🗓Чего ждать на этой неделе?

• Данных о кредитовании за ноябрь в материалах ЦБ "Кредит экономике и денежная масса" (понедельник) и "О развитии банковского сектора" (среда)

• Последнего в этом году недельного отчета об ИПЦ (в среду, с 16 по 22 декабря) – ждем от 0.08% н/н до 0.15% н/н

• Информации об экономической активности в октябре–ноябре:

i) в среду Росстат расскажет о промпроизводстве в ноябре и финансовых результатах предприятий в октябре

ii) в пятницу – выпустит доклад о социально-экономическом положении, из которого, в том числе, узнаем, что в ноябре было с выпуском основных секторов, а в октябре – с зарплатами

📊Курсы ЦБ USDRUB и CNYRUB на конец недели – 80.7 и 11.4, индекс Мосбиржи за неделю вырос на 0.1%

@xtxixty