В начало обзора

Фонд внутренних валютных инструментов «Мировые рынки»

Ноябрь -1,9%
с начала года -0,5%
за год -0,1%

$ Ноябрь +0,9%
$ с начала года +27,9%
$ за год +39,8%

Рубль второй месяц подряд сильно укрепился (курс доллара ЦБ снизился на 2,8%, на 31.10.2025 = 80,50, на 28.11.2025 = 78,25). Фонд показал хорошую долларовую доходность (+0,9% за месяц). На фоне укрепления нац. валюты, рублевая стоимость пая снизилась на -1,9%.

⚡️ В ноябре прошло единственное интересное размещение валютных облигаций, в котором мы проучаствовали. Совкомфлот (ААА-рейтинг, гос. компания с отрицательным чистым долгом, редко выходящая на рынок) разместил 4-летний долларовый заем с купонной доходностью 7,55%, максимальной для эмитентов 1 эшелона за последние несколько месяцев. Мы проучаствовали на 9% от активов. На вторичном рынке выпуск подорожал на 0,7% и сохраняет потенциал роста, торгуясь на вторичном рынке с премией по доходности 0,2-0,4% годовых к аналогам (т.е. потенциал роста цены = 0,3% * дюрация 3,4 года = 1%).

⚡️ Наиболее существенной операцией в Фонде стало сокращение валютной позиции с 102% до 90%, которое мы провели с целью аккумулировать ликвидность в рублях для участия в первичной размещении 7-летних юаневых ОФЗ. Средства, вырученные от продажи валютных облигаций были проинвестированы в долгосрочные ОФЗ. После первичного размещения (8 декабря) валютная позиция восстановилась до уровня >100%. Позиция в рублевых ОФЗ на конец ноября составила 19,4%, а после размещения юаневых ОФЗ сокращена до 13%.

Фонд смешанных инвестиций «Арикапитал – Мультистратегия» (прежнее название "Рублевые сбережения")

Ноябрь +2,4%
с начала года +12,9%
за год +23,8%

Пай Фонда вырос в ноябре на +2,4%. Из-за валютной позиции мы отстали от бенчмарка, выросшего на +3,7% (в т.ч. за счет роста индекса акций на +6,0%, индекса корп. облигаций Мосбиржи на +1,4%).
Хорошая реализация идей в рублевых облигациях и активное управление валютными активами позволили минимизировать отставание от бенчмарка несмотря на увеличение валютной позиции с 36% до 39% от активов Фонда.

В ноябре мы увеличили позицию в ОФЗ с 16,4% до 20%, выбирая торгующиеся с премией к кривой выпуски ОФЗ 26249 (погашение 16.06.2032) и ОФЗ 26252 (погашение 12.10.2033).
⚡️ Выпуск ВТБСУБ2-1 (доля в активах 6%) вырос за месяц на 5% с 74,6% до 78,3% от номинала. Мы сохраняем позицию как одну из лучших идей в сегменте рублевых корпоративных облигаций.

В части валютных активов мы проучаствовали в первичном размещении Совкомфлота $ на 9% от активов, продавая для этого "старые" позиции в других бумагах, а также использовав средства от сокращения акций.

Начав месяц с долей акций в 55%, во второй его половине на росте мы перешли к сокращению позиций в долевых инструментах до чуть больше 51%. Акции в фонде как класс активов принесли немного меньше индекса (+5,6% против 6,0% роста индекса), но внесли положительный вклад в общий результат фонда за счет чуть более высокого веса по сравнению с бенчмарком.
Основное сокращение пришлось на акции Сбербанка (-2%), Полюса (-1%), а также ряд более мелких позиций.

Пятерка крупнейших позиций осталась без изменений - Лукойл, Сбербанк, Новатэк, Икс5 и Яндекс.

Алексей Третьяков, Петр Салтыков

Что будет с валютными интервенциями ЦБ и курсом доллара в 2026 году?

Валютные интервенции Банка России резко сократятся, начиная с января 2026 года – это факт. Как именно они сократятся? И как это повлияет на валютный курс.

Интервенции
В данный момент ЦБ продает валюту на 14,5 млрд. руб. в день, в которые входят:
1) Зеркалирование финансирования бюджетного дефицита в 2024 году из Фонда Национального состояния (ФНБ) на сумму 1 трлн. 182,4 млрд. руб., равномерно распределенных на весь 2025 год по 4,79 млрд. руб. в день (учитываются только официальные рабочие дни);

2) Зеркалирование чистого инвестирования средств ФНБ в первом полугодии 2025 года в размере 539,3 млрд., равномерно распределенных на второе полугодие 2025 года по 4,15 млрд. руб. в день;

3) Покупки или продажи валюты в рамках дополнительных нефтегазовых доходов федерального бюджета. В декабре Минфин ожидает недополучение 123,4 млрд. нефтегазовых доходов, что соответствует дополнительным продажам валюты на 5,6 млрд. руб. в день.

С января 2026 года валютные интервенции поменяются следующим образом:
✔️ Прекратится зеркалирование финансирования бюджетного дефицита, так как в этом году средства ФНБ не используются для покрытия дефицита;

✔️ Зеркалирование чистого инвестирования средств ФНБ во втором полугодии 2025 года может составить 410-430 млрд. руб. или 3,5 млрд. руб. в день.
Как получается эта сумма?
402 млрд. уже было проинвестировано с июля по ноябрь, инвестиции в декабре могут составить ~20 млрд.
Почему так мало? В июле были проведены последние крупные транши: 200 млрд. субординированный депозит ВТБ и 133 млрд. - ВЭБу, после чего инвестиции ФНБ резко сократились до 17,5 млрд. руб. в месяц, причем в ноябре чистые инвестиции оказались отрицательными - погашения облигаций, принадлежащих ФНБ превысили новые траты.

✔️ С учетом снижения цены отсечения нефти с $60 до $59 за баррель, ожидаем, что валютные интервенции, связанные с нефтегазовыми доходами бюджета также обнулятся.
За последние три месяца с сентября по ноябрь 2025 года ЦБ продавал валюту в размере недополученных нефтегазовых доходов Минфина в сумме 48 млрд. руб. (по 740 млн. в день). Рекордная (123,4 млрд. руб. за месяц) декабрьская продажа валюты обусловлена единоразовой корректировкой сумм возмещения в рамках демпфирующей составляющей с учетом изменений законодательства, распространяемых в том числе на правоотношения, возникшие с 1 сентября 2025 года, на сумму 137,6 млрд. руб. Поэтому мы не берем её.

❗️Таким образом, с января 2026 года (точнее с 4-го рабочего дня, или с 16 января) валютные интервенции Банка России сократятся в четыре раза с 14,5 млрд. руб. до 3,5 млрд. руб. в день.

Что будет с валютным курсом?
Так мало валюты Банк России последний раз продавал в сентябре 2024 – январе 2025 года. Это совпало с резким ослаблением рубля до 110 за доллар США.

Сложно сказать, будут ли участники рынка проактивно реагировать на грядущие изменения, либо наученные неудачными попытками играть против рубля, воздержатся, оставив балансировку курса экспортерам и импортерам.

Мы консервативно сохраняем прогноз от 19 февраля 2025 года по ослаблению рубля до 92-100 за доллар, допуская, что его реализация растянется на первый квартал 2026 года.

Дополнительным фактором ослабления рубля является повышение валютных % ставок. Многие аналитики отмечают, что привлекательность рубля снижается по мере снижения ключевой ставки ЦБ. Но мало незамеченным прошло повышение юаневых процентных ставок с практически 0% до ~3%. Сжатие разницы между рублевыми и валютными ставками дает возможность экспортерам вернуться к управлению ликвидностью в валюте.

Курс на конец 2026 года пока сложно спрогнозировать. Но очень вероятно, что вслед за периодом "переукрепления" рубля, создавшего сложности бюджету и большинству крупнейших компаний, последует период слабости национальной валюты. И власти не будут препятствовать росту курса доллара выше 100 рублей.

«Итоги года - с встревоженным пайщиком»

⚡️⚡️⚡️Друзья, в среду проводим вебинар в необычном формате

Вместо традиционного подведения итогов года в фондах Арикапитал мы решили дать возможность одному из наших пайщиков высказаться и задать неудобные вопросы:

⚡️ У меня как пайщика возникают сомнения в правильности стратегии инвестирования в ПИФы? Почему УК не обогнала доходность по депозитам?

⚡️БПИФ Ликвидность принес мне в 2025 году 20,85% годовых. Почему на время волатильности валюты не переложить деньги фондов в более доходные инструменты рынка?

⚡️Открытые ПИФы являются низкомаржинальными для УК. Не является ли это причиной того, что управляющий кидает силы на более перспективные ПИФы, например, "Арикапитал - Река"?

⚡️Какую стратегию по фондам УК планирует в 2026 году? Успех будет опираться только на рост валюты или будут другие инструменты?


Среда, 17 декабря 2025 в 19-30 мск

Участники
Алексей Третьяков, Основатель & Управляющий облигациями УК Арикапитал

Пётр Салтыков, Партнер & Управляющий акциями УК Арикапитал

Наш гость - Игорь Бабкин, предприниматель, автор тг-канала о недвижимости, квалифицированный инвестор и пайщик со стажем 10+ лет



❗️Участие в вебинаре – свободное. Регистрация не требуется.

Ждем вас по ссылкам 17 декабря в 19-30!

⚡️YouTube трансляция
⚡️ ВКонтакте

Поставьте 👍 если планируете участвовать.

В комментариях можете задать свои неудобные вопросы)

🎄 Наши ожидания от пятничного заседания: ЦБ приподнесет инвесторам «новогодний» подарок. Кому-то опять покажется мало)

В пятницу состоится последнее в этом году заседание Банка России, на котором, по нашему мнению, ключевая ставка будет снижена на 50 бп с 16,5 до 16,0%.

Как мы писали перед предыдущим заседанием (тогда это оказалось неожиданностью для многих), шаг снижения в 0,5% - новая нормальность, которая с большой вероятностью продлится весь 2026 год.

И это будет отличным подарком для всех инвесторов, даже для тех, кто надеется на 1% снижение в эту пятницу.

На самом деле, снижение ставки на 0,5% для инвесторов лучше, чем на 1%!
Почему? Потому, что сильное смягчение наверняка спровоцирует рост спроса, кредитования и добавит в копилку инфляции, которая и так ускорится из-за повышения налогов и тарифов в начале года. А теперь представьте, что будет с рынком ОФЗ, если на февральском заседании ЦБ сделает паузу?

📈 "The Trend is your Friend" - классическое правило Уолл-стрит отражает лучший фон для инвестиций - стабильно растущий тренд (с точки зрения облигаций, стабильное снижение процентной ставки означает рост цен на облигации).
Наблюдаемое в последние недели замедление инфляции создает запас прочности, чтобы пройти временный скачок цен в январе без нарушения тренда, продолжая снижать ставку на каждом заседании по 50 бп.
Если таким образом ключевая ставка опустится до 12% к концу 2026 года, ОФЗ принесут отличный доход инвесторам в следующем году!

Что делаем мы?
Несмотря на небольшие опасения, что участники рынка не совсем адекватно расценят снижение ставки на 50 бп. в эту пятницу, мы держим позиции и не будем пытаться купить дешевле долгосрочные ОФЗ, считая, что цены к концу года будут выше и продолжат рост в начале 2026 года.

⚡️⚡️⚡️Друзья, напоминаем, что сегодня в 19-30 проводим вебинар в необычном формате

Вместо традиционного подведения итогов года в фондах Арикапитал мы решили дать возможность одному из наших пайщиков высказаться и задать неудобные вопросы.

Готовьте ваши вопросы. Ждем вас по ссылкам в конце поста.

⚡️⚡️⚡️В этом году наши читатели прогнозировали изменение ключевой ставки Банка России не хуже (а, пожалуй, намного лучше) большинства экспертов.

Перед всеми заседаниями, на которых регулятор снижал ставку, решение было правильно спрогнозировано большинством, либо оказывалось вторым по популярности ответом.
Так держать! 👏

P.S. Еще есть время проучаствовать в опросе по завтрашнему заседанию, а участникам рынка сверить часы с читателями WWW 😎

6 июня 21% ➡️ 20%
Вариант со снижением ставки на 1% оказался вторым по популярности - выбор трети от давших ответы.

25 июля 20% ➡️ 18%
Подавляющее большинство (65% от давших ответ) правильно спрогнозировали 2% cut

12 сентября 18% ➡️ 17%
Большинство правильно поставило на 1% снижение ставки

24 октября 17% ➡️ 16,5%
Вариант снижения ставки на 0,5% оказался вторым по популярности (28%).

Доходности глобальных облигаций выросли до максимума за 16 лет

Рассчитываемый Bloomberg композитный индекс доходности долгосрочных гособлигаций крупнейших развитых стран (США, Еврозоны, Великобритании, Японии и т.д.) на прошлой неделе достиг максимума с 2009 года. Непосредственная причина падения цен гособлигаций – ожидания окончания цикла снижения ставок в большинстве стран (кроме США). Рынки практически перестали прайсить дальнейшее смягчение монетарной политики ЕЦБ и ставят на скорый рост ставки в Японии. Даже в США, где по-прежнему заложено снижение ставки ФРС примерно на 55 bp в следующем году, доходности длинных бумаг растут.

Ситуация выглядит парадоксальной: доходности длинных гособлигаций практически проигнорировали последний цикл снижения ставок, вернувшись на максимумы последних лет. По нашему мнению, разгадка проста: рынок фокусируется на инфляции выше таргета и фискальных проблемах. Многие ЦБ – в первую очередь ФРС – опоздали с повышением ставок в ответ на инфляционный всплеск после пандемии коронавируса, однако стали быстро их снижать в ответ на улучшение ситуации с инфляцией, хотя инфляция осталась выше таргета. Функция реакции ФРС стала более мягкой, что требует большей премии за риск высокой инфляции в будущем (важно отметить, что речь не непосредственно о breakeven inflation, а о term premium). Фискальное стимулирование экономики через огромные по историческим меркам бюджетные дефициты требует более высоких ставок для поддержания макроэкономической стабильности и непосредственно давит на доходности гособлигаций из-за необходимости размещать много бумаг. Важность фискальных факторов подчеркивает то, что в едва ли не единственной развитой стране без проблем с бюджетом – Швейцарии – ставки уже вернулись к нулю. В последние месяцы также добавился фактор очень больших размещений высокорейтинговых облигаций крупных технологических компания для финансирования проектов в сфере искусственного интеллекта.

В практическом плане мы не рекомендуем инвесторам пытаться ловить дно в длинных гособлигациях топовых стран: структурные факторы их роста слишком сильны и могут сохраниться еще на много лет. Скорее наоборот, мы видим риски очередной волны роста доходностей по аналогии с 2021-2022.

https://finance.yahoo.com/news/global-bond-yields-hit-16-065429217.html

Большое сокращение позиций физ. лиц в валютных фьючерсах в этом году

За неделю общий объем нетто-позиций сократился более чем на $700 млн.
Основная причина - экспирация контрактов 18 декабря. Многие держатели декабрьских фьючерсов решили не переносить позиции, по видимому, устав нести расходы на поддержание длинной валютной позиции (для удержания инвестор должен продать истекающий декабрьский контракт и купить следующий за ним мартовский контракт с убытком 35-40 коп. для юаневых и ~2,3 руб. для долларовых фьючерсов).

В периоды предыдущих экспираций фьючерсных контрактов сокращение валютной позиции физ. лиц также происходило, но в меньших масштабах, порядка $500 млн., после чего "физики" быстро восстанавливали позиции к исходному уровню.

Выход частных инвесторов из валюты в совокупности с рекордными в этом году интервенциями ЦБ и размещением юаневых ОФЗ позволили рублю в декабре укрепиться до максимума с лета 2023 года.

Мы по-прежнему сохраняем краткосрочный прогноз от 19 февраля 2025 года по ослаблению рубля до 92-100 за доллар, допуская, что его реализация растянется на первый квартал 2026 года.

С Новым годом Огненной Лошади: Напутствие для тех, кто в седле.

Дорогие друзья, вот и подходит к концу 2025-й, год нереализовавшихся надежд.
Вступает в свои права 2026-й — год Огненной Лошади.

Хочется верить, это не просто смена цифр, а смена ритма и время больших перемен!

Перемены к чему? Зависит только от нас! Быть может, все что происходит вокруг - лишь накапливающееся давление, которое подтолкнет к внутренним изменениям!

Ветер в ушах, земля уходит из-под копыт. Год зовёт не просто смотреть и ждать, пока кто-то за нас все исправит, а самим принимать смелые решения!

Пусть 2026-й будет для вас годом пути. Годом, после которого вы оглянетесь и поймёте, что были не зрителем, а всадником.

С Новым годом. Держите стремена!

В ответ на действия в Венесуэле Китай может устроить США самый большой в истории крах фондового рынка

Все, что нужно для этого - взять под контроль экспорт чипов TSMC.

TSMC, базирующаяся на Тайване, производит подавляющее большинство самых передовых чипов, контролируя более 90% мирового производства самых современных полупроводников и около 56-70% всего рынка контрактного производства чипов, причем львиная доля мощностей и производства остается именно на острове, хотя компания и расширяется в другие страны, но Тайвань остается ее ключевым хабом. 

Ключевые цифры и факты: 
Доля рынка TSMC: Контрактное производство полупроводников – около 56-70% мирового рынка, причем она лидер.
Доля Тайваня: Более 90% самых передовых чипов производится на Тайване, а в целом на остров приходится более 60% мирового производства.
«Мозг» мировой электроники: Тайвань, в лице TSMC, выпускает чипы для Apple, Nvidia, AMD, Qualcomm, делая остров критически важным в глобальной цепочке поставок.
Концентрация производства: Несмотря на строительство заводов в США (Аризона), основная масса мощностей и передовых технологий остаётся на Тайване, где сосредоточено производство самых «тонких» (2-нм) чипов. 

В конце 2025 года Китай провел учения по отработке блокады портов Тайваня.

В отличие от полномасштабного военного вторжения, чреватого жертвами, разрывом отношений с западными странами и экономически разрушительного, установление контроля над поставкой чипов из Тайваня позволит Китаю упрочить мировое лидерство в разработке ИИ, использовать возможности реэкспорта чипов как «пряник» в переговорах с западными странами, чтобы не просто получить контроль над островом, но и признание этого другими странами.

Приостановка поставок чипов из Тайваня нарушает производство продукции Nvidia, Apple, AMD, все планы по строительству дата-центров.
В случае полной остановки фондовый индекс S&P 500 может потерять 90% своей капитализации, что поставит США в уязвимое положение стороны, вынужденной договариваться, чтобы возобновить поставки.

Потери Китая от замены дешевой венесуэльской нефти просто несравнимы с выгодой от того, что США создали прецедент, показав всему миру «как можно».

Похоже, что 2026-й действительно окажется одним из самых турбулентных для фондового рынка годом в XXI веке.

Инвестиции в искусственный интеллект могут разогнать инфляцию

Инфляция – сильно недооцененный риск для глобальных рынков в этом году. Масштабные инвестиции технологических компаний в дата-центры и другую инфраструктуру для искусственного интеллекта (AI) могут создать дополнительное инфляционное давление в экономике США, которая уже перестимулирована за счет огромного дефицита бюджета и относительно мягкой монетарной политики. Крупные технологические фирмы в 2025 году заняли рекордные суммы для финансирования проектов по AI через долговое финансирование, что отражает структурный сдвиг — компании тратят не только свои средства, но и привлекают значительные кредиты для конкуренции в AI-гонке. Раньше крупнейшие технологические компании обычно не имели существенного чистого долга: их денежные потоки настолько хороши, что они не видели смысла занимать. AI все изменил: необходимость огромных инвестиций в дата-центры и боязнь проиграть конкурентам заставили топовые технологические компании радикально изменить свою финансовую политику и начать использовать долговое финансирование. Учитывая масштаб этих компаний, такое изменение должно иметь макроэкономический эффект.

В 2025 рост капитальных расходов для AI только начался и еще не вызвал перенапряжение производственных цепочек. Кроме того, введение пошлин и небольшое замедление экономической активности в США вне технологического сектора в значительной степени нивелировали рост инвестиций в AI. В 2026 эффект от капитальных затрат для AI будет проявляться в полной мере, увеличивая экономическую активность и инфляционное давление, а также, возможно, вызывая дефициты в цепочках поставок, энергетике и другой инфраструктуре.

В практическом плане все это означает негативное отношение к длинным облигациям развитых стран и позитивный взгляд на сырьевые товары.

https://finance.yahoo.com/news/analysis-ai-driven-inflation-2026s-060212201.html

❄️ Вместе с праздниками заканчиваем наш новогодний опрос и ждём до конца дня ваши прогнозы основных финансовых индикаторов!

Как изменятся в 2026 году:
💵 Курс доллара

📈 Индекс акций Мосбиржи

🧾Доходность ОФЗ

🛢️ Цены на нефть?