На прошлой неделе мое внимание привлекли две новости, связанных с криптовалютами.

Первая- позитивная- о том, что эндаумент Йельского университета под управлением Дэвида Свенсена решил инвестировать 400 млн долларов в проекты, связанные с криптой и блокчейном на ранней стадии. Я писал об этом подробнее здесь: https://xn--r1a.website/sgcapital/616

Вторая- негативная- о том, что известный экономист Нуриэль Рубини в очередной раз жестко прошелся по крипте, назвал ее "отцом всех скамов", а в конце даже сострил по поводу того, что слово "shitcoin" нельзя употреблять по отношению к крипте, так как это оскорбительно для слова "shit"- полезного органического удобрения: https://cnb.cx/2NESVBO

На мое мнение о крипте и блокчейн-проектах все это не повлияло, так как оно основано не на эмоциях, а на фактах. Возможно, оно окажется ошибочным, я не знаю, время покажет. Но вот что хочется отметить. Я считаю, что есть огромная и принципиальная разница между этими новостями.

Рубини, которого после кризиса 2008 года стали называть "Doctor Doom" и приглашать под этим сосусом на разные экономические форумы, якобы прославился тем, что "предсказал" тот кризис. Хотя "предсказывать" он его начал за много лет, а всем здравомыслящим людям понятно, что, если постоянно говорить о том, что "грядет кризис", рано или поздно попадешь. Как часы, которые остановились, но два раза в сутки показывают точное время.

Он довольно известный экономист, со своими почитателями, преподает в университете Нью-Йорка. Я, конечно, не психолог, но мне кажется, что когда такие люди, довольно известные, с репутацией и т.д., позволяют себе в публичном поле подкреплять свои доводы сравнениями с, извиняюсь, дерьмом, это является свидетельством их неуверенности в сказанном. Видимо, других аргументов уже не осталось, а те, что они до сих пор приводили, оказываются несостоятельными.

Возникает вопрос, а зачем им это нужно? Почему они продолжают говорить на темы, которые не очень хорошо понимают? Ответ прост, и о нем хорошо написано в последней книге Нассима Талеба (которого я уважаю гораздо больше Рубини) под названием "Skin in the Game" ("Шкура на кону", по-нашему). Эти многочисленные комментаторы, аналитики, экономисты готовы с радостью заполнить собой инфопространство лишь потому, что они ничем не рискуют. Они не ставят на кон свою шкуру.

Что будет с Рубини, если вся блокчейн-технология, которую он считает проще таблиц Экселя, действительно, окажется пшиком? Он раздует щеки и скажет: "Я же говорил!" и поедет дальше на "экономический чес" за счет организаторов. А что будет с ним, если, например, биткойн через год будет стоит 35000, параллельно появится более продвинутая блокчейн-технология, и слово "криптовалюта" войдет в массовый обиход? Да ничего с ним не будет, он либо перестанет комментировать эту тему, либо скажет: "Ну, это выглядело слишком рискованным, я перестраховался". Он не потеряет свое место профессора и все связанные с ним плюшки. Вот почему его мнение по данному вопросу мало что значит.

Совсем другое дело- Свенсен со своим фондом. Человек является воплощением успеха управляющего активами. Его фонд много лет бьет остальные университеты по результатам управления, он зарабатывает двузначные доходности на многомиллиардном портфеле, инвестируя, в том числе, не в мейнстрим. Йель первым из университетов "Лиги Плюща" стал инвестировать в хедж-фонды, фонды прямых инвестиций и венчурные фонды. Это давало результат, который публичен, и который принес славу управляющему. И вот теперь этот управляющий рискнул репутацией и поставил "шкуру на кон", инвестировав 400 миллионов долларов в то, что по словам ни за что не отвечающего комментатора Рубини, не стоит даже слова "shit".

Может ли Свенсен ошибаться? Конечно, может. Наверное, так же, как и английская Royal Mail, которая в конце 1990-х годов высокомерно заявляла о том, что ни один здравомыслящий человек не будет пользоваться каким-то там Gmail, когда письмо можно переслать в конверте с маркой. Но даже если Свенсен и ошибется, у него "Skin in the Game", и поэтому его действия вызывают лично у меня гораздо больше уважения.

Придется написать еще одну заметку, связанную с криптой, после чего возьму паузу на некоторое время, вернувшись к традиционным активам. Уж не обессудьте, но тема того стоит.

Вчера произошло событие, которое, на мой взгляд, намного важнее для развития рынка криптовалют, чем даже отличные новости недельной давности (о фонде Йеля и о первой полноценной лицензии на управление активами в Швейцарии). Одна из крупнейших инвестиционных групп в мире, Fidelity, объявила о создании подразделения Fidelity Digital Asset Services- институциональной платформы для инвестиций в криптовалюты. Будут предоставлять услуги трейдинга и хранения для хедж-фондов, фэмили-офисов и "других участников рынка". Запуск в рабочем режиме намечен в начале 2019 года: https://on.mktw.net/2QUQeOJ

Если кто не знает, под присмотром у Fidelity (управление, администрирование, депозитарное обслуживание) находится 7,2 триллионов долларов (данные Barron's). Трудно найти более консервативную и более регулируемую структуру. Тем не менее, они решили сделать этот шаг. Сделали они его не спонтанно (бегемоты вообще не любят резких движений), а после внутреннего опроса, который провели среди своих многочисленных институциональных инвесторов. 70% из них заявило, что верят в развитие блокчейн-технологий и, как следствие, в зарождение нового класса активов. После чего компания решила, что овчинка стоит выделки, потратила 4 года на исследование вопроса и вчера вышла с этим заявлением о создании специальной "дочки" (там уже 100 сотрудников, по словам СЕО). Абсолютно бизнесовый шаг- если большинству твоих клиентов это нужно, то либо ты даешь им этот сервис, либо теряешь клиента. Но с важной оговоркой- если бы в Fidelity после 4 лет изучения вопроса все-таки пришли к выводу, что "крипта- это скам", я уверен, они свернули бы проект и нашли бы способ объяснить это клиентам. Но вместо этого компания решила первыми из "крупняка" вступить на новую территорию. Это тот самый "skin in the game", о котором было во вчерашнем посте про Рубини.

По-моему, если основываться на фактах, остается все меньше сомнений в том, что "криптовалюты" все-таки становятся новым классом активов. Если вспомнить еще и о том, что Goldman Sachs вплотную занимается созданием аналогичного сервиса для институционалов, то можно с большой долей уверенности сказать, что одним эндаументом Йеля дело не ограничится. За ним пойдут и другие эндаументы, хедж-фонды, просто, крупные инвесторы, а там, глядишь, и появление первого ETF не за горами.

Кстати, биткойн вчера практически не отреагировал на новость от Fidelity. Хотя она, на самом деле, может стать game changer. Причина, вероятно, в очень негативном сейчас сентименте по отношению к крипте. Он вполне объясним, учитывая, сколько народа потеряло деньги с начала года. Но как раз эта комбинация из негативного сентимента и потока позитивных новостей, способных изменить ландшафт отрасли, может стать хорошей базой для роста с перспективой уже на 2019 год (это не рекомендация, а мое предположение).

Давно не обновлял картину по курсу #евро #рубль. Не было повода, но теперь он появился на горизонте. Заполняем пробел. Комментарии на графике.

Акции США с сильным "momentum" подошли к опасной черте. Но пока не пересекли ее.

Постоянные читатели наверняка помнят мои заметки на тему "momentum" фонда на акции США. Последняя из них была в августе: https://xn--r1a.website/sgcapital/521 Сейчас есть смысл заново взглянуть на перспективы этого факторного фонда и оценить для себя риски нахождения в нем на определенном тактическом горизонте.

С начала 2018 года динамика ETF MTUM заметно лучше динамики широкого рынка акций США, выраженного фондом VTI. Разница составляет 4% на 17 октября (доходность MTUM 10,1% против 6,1% у VTI). И это, несомненно, прекрасное дополнение к 2017 году, когда разница в доходности вообще была двузначной. Но обратим внимание на то, что в 2018 году все опережение было достигнуто в 1 квартале, после чего относительная динамика MTUM/VTI вошла в боковик (см. график выше 👆).

Пока это не подразумевает каких-то серьезных последствий. Но динамика в октябре привела к тому, что соотношение MTUM/VTI подошло к опасной черте. Я имею ввиду важный технический уровень, где совпадают 200-дневная средняя и нижняя граница консолидации. Одновременно с этим и сам фонд MTUM протестировал свою 200-дневную среднюю. Правда, этот тест оказался успешным, сейчас цена уже повыше, и абсолютный восходящий тренд пока не поврежден.

Очень важно, как поведет себя рынок на этих уровнях. Тем более, что 14-дневный RSI для MTUM в последний раз уходил ниже 20% аж в 2015 году. Если эта перепроданность снова приведет к развороту цены, а это, в свою очередь, приведет к возврату соотношения MTUM/VTI к верхней границе консолидации, то все нормально и даже оставляет неплохие шансы на выход из консолидации вверх и продолжение банкета. Но если даже такой сильной перепроданности не хватит для разворота, и соотношение MTUM/VTI выйдет из коридора не вверх, а вниз, то это будет признаком серьезной слабости. В этом случае, скорее всего, и цена на сам фонд MTUM начнет снижаться быстрее рынка, и на горизонте 2019 года про momentum можно будет забыть.

Я не говорю, что именно так и будет. Более того, пока разворот не подтвержден, у тренда больше вероятность продолжения. Но помнить об этом нужно, предупрежден- значит, вооружен. Все циклично, и если этот цикл закричит "я закончился", то лучше будет его услышать.

Любителям маркет-тайминга будет интересно. В том числе, для оценки собственных возможностей. Доходность S&P-500 с 1990 г, а также с пропуском 10 лучших и 10 худших дней в году. Готовы рискнуть?

На рынке высокодоходных (или "мусорных") облигаций появился новый игрок. Это известный всем Uber: https://read.bi/2P7Qwo5

В обстановке строгой секретности компания разместила на 2 млрд долларов долговых обязательств- 1,5 млрд на 8 лет под 8% годовых и 0,5 млрд на 5 лет под 7,5% годовых. Интересно, что была переподписка (заявок пришло на 3 млрд), и "счастливчикам", которым достались бумаги, пришлось подписывать соглашение о конфиденциальности.

Я не являюсь специалистом рынка "мусорных" облигаций, тем более, американских, но мое мнение- это мероприятие в рамках подготовки к IPO. Пару дней назад была статья в WSJ о том, что инвестбанки предложили Уберу провести IPO в 2019 году по оценке 120 млрд долларов. Это при том, что в последнем раунде частного размещения оценка была 72 млрд. Спрос, думаю, будет большой, и подозреваю, что инвесторы, которые согласились купить эти облигации, получили таким образом входной билет в первые ряды.

Иначе мне трудно объяснить их мотивацию. Есть гораздо более интересные способы рискнуть капиталом. Компания продолжает (пока) упорно сжигать кэш, и до выхода на прибыльность еще далеко. В таких условиях брать риск бизнеса лучше через акции, так как, по крайней мере, получаешь весь потенциальный апсайд в случае успеха. Какой смысл ограничивать свою доходность какими-то 8% годовых, рискуя потерять все (а это возможно, если компания не научится зарабатывать)? Эту доходность на горизонте 8 лет можно получить на портфеле из разных классов активов с ребалансировкой, а не концентрировать весь риск в одном имени. Да и сам факт, что компания с капитализацией 120 млрд размещается под 8% годовых вызывает удивление. Что-то тут неправильно. Что именно? Риторический вопрос, ответ на который мы получим, вероятно, из раскрытия информации перед IPO.

Индекс S&P-500 и оттоки- стрелками отмечены недели, в которые суммарный отток из фондов акций США (паевых и ETF) превышал 15 млрд долларов

Октябрьская коррекция на рынке акций США привела к возникновению сильной локальной перепроданности. Это, в принципе, и так понятно (не каждый месяц индексы снижаются на 5-10%), но, кроме того, подтверждается и некоторыми объективными данными.

На графике выше 👆стрелками показаны недели, когда объем оттока средств из фондов акций (паевых и ETF) превышал 15 млрд долларов. Сейчас наблюдается 3-й по объёму в 2018 году отток (17,5 млрд). То есть, если предположить, что долгосрочный восходящий тренд остаётся в силе, то эта ситуация с высокой вероятностью приведёт к формированию очередного локального дна.

Но не все так просто, к сожалению.

Во-первых, как хорошо видно из предыдущих случаев рекордных оттоков, часто после короткого отскока вверх следовало второе дно, ниже первого. График недельный, поэтому весь этот процесс (отскок, а затем второе дно) может затянуться на 2-3 месяца. То есть, вполне вероятен сценарий с рождественским ралли в ноябре-декабре и заходом на новый минимум в январе-феврале. Помнить об этом стоит хотя бы потому, что вероятность V-образного разворота невелика.

Во-вторых, и это важнее, состояние экстремальной перепроданности возникает и в самом начале долгосрочного нисходящего тренда. Мы не знаем заранее, в какой момент индикатор, который на протяжении нескольких лет работал как сигнал на покупку, перестанет им быть и станет признаком смены долгосрочного тренда. Логика подсказывает, что, чем дольше мы находимся в цикле, тем ближе его разворот. И сейчас такое развитие событий, конечно, более реально, так как индексы выросли слишком сильно, если сравнивать с историей.

Какой из этих сценариев более вероятен, зависит от личного восприятия ситуации: новостного фона, ожиданий и т. д. Мой субъективный взгляд таков: если до конца октября рынок не отскочит, и SPY закроет месяц ниже уровня 272 (сейчас 276), то ре-тест минимумов января 2018 года в диапазоне 250-255 станет реальностью. Кстати, на долгосрочный тренд даже этот ре-тест не повлияет, несмотря на всю его жёсткость для краткосрочных спекулянтов.

Если же рынок пойдёт вверх, и SPY перепишет 281 (максимум недавнего отскока), то более вероятным станет достижение нового исторического максимума выше 294, и переход в новый медвежий рынок отложится, скорее всего, на вторую половину 2019 года.

Занимательная статистика.

По данным компании CFRA Research, после 1945 года на американском рынке акций было:

56 откатов (снижение от - 5% до - 9,9%)

22 коррекции (снижение от - 10% до - 19,9%)

12 медвежьих рынков (снижение от - 20% и больше)

В среднем, откаты случаются раз в год, коррекции - раз в 2,8 лет, а медвежьи рынки - раз в 5 лет.

В среднем, рынок полностью восстанавливался в течение 2 месяцев после откатов и в течение 4 месяцев после коррекций.

Апдейт недавнего поста про #евро #рубль https://xn--r1a.website/sgcapital/636

На рынке акций США пока все идёт по негативному сценарию, описанному в недавнем посте: https://xn--r1a.website/sgcapital/644

Правда, до закрытия месяца ещё есть несколько дней, в течение которых может нарисоваться разворот. Но вероятность этого сейчас кажется крайне низкой. В основном, потому, что рынок как будто перестаёт реагировать на позитив сезона отчётности, но зато бурно реагирует на негатив по любому поводу.

Даже сегодняшний день будет показательным. Вчера после закрытия хорошо отчитались MSFT и TSLA, после чего оба сильно выросли на пост-маркете. При сильном рынке это наверняка стало бы поводом для бурного ралли по индексам, так как инвесторы на позитивных эмоциях экстраполировали бы эти результаты на остальные компании. Но когда сентимент сменяется на медвежий, то часто игнорируется даже реальный, а не эфемерный, позитив.

А то, что сентимент сейчас экстремально негативный, видно, например, из "Индекса страха и жадности", который рассчитывается CNN Money: https://money.cnn.com/data/fear-and-greed/ Значение индекса упало до давно не виданного уровня 6 пунктов, что является показателем крайнего уровня страха. Причем, это не просто индекс по опросам анонимных инвесторов, а величина, рассчитанная по совокупности разных рыночных (объективных) показателей, таких как кредитные спреды, put-call ratio и т д (методология там есть).

Если даже комбинация из экстремального уровня страха и позитивного сезона отчетности не приведет к развороту в ноябре, то можно будет делать ставку на то, что рынок перешел из состояния "покупки на откатах" в режим "продажи на ралли", в котором он проведет весь 2019 год. Поэтому динамика ближайших дней будет очень важна с точки зрения среднесрочной перспективы.

Доля европейских компаний, которые отчитались за 3 квартал лучше или хуже ожиданий- худший результат с 4-го квартала 2008 г (на данный момент)

По данным Morgan Stanley, из отчитавшихся на вчера за 3 квартал компаний Европы (пока это 20% от общего числа), доля тех, кто не дотянул до ожиданий "улицы", максимальна с 4 квартала 2008 года.

С одной стороны, это вроде как плохо. Мы все помним, что было 10 лет назад, и как сильно просели рынки. С другой стороны, тогда компании отчитались за 4 квартал 2008 года в начале 2009 года. То есть, до самого дна оставалось пара месяцев, а значительная часть всего снижения индексов уже произошла к тому моменту.

Пока непонятно, насколько близкой 2008 году будет динамика сейчас. Но я бы не игнорировал тот факт, что впервые с апреля индексы не-американских рынков тестируют на пробой свои нисходящие относительные тренды против США. В одном из следующих постов я покажу их отдельно.

Утверждать ещё очень рано, но, возможно, на фоне всеобщего пессимизма и страха постепенно и осторожно зреет что-то позитивное.

Рынки штормит, но жизнь продолжается. На неделе выступил перед студентами магистерской программы "Финансовая аналитика" в МГУ.

Рассказывал про характерные психологические ошибки, которые совершают начинающие инвесторы, про то, чем они могут быть вызваны и, конечно, про то, как можно избежать если не самих этих ошибок, то хотя бы их негативных последствий для своих финансов. В принципе, для давних читателей канала все это я уже писал по-отдельности, а тут просто постарался собрать в единой презентации.

Очень интересный и полезный (надеюсь, взаимно) опыт. Раньше мне приходилось довольно часто выступать на конференциях и в СМИ и даже проводить мастер-класс в Вышке несколько лет назад. Но вот перед студентами во время "пары" было впервые 👨‍🎓 Во-первых, спасибо за приглашение выступить Анне Солодухиной, руководителю Центра когнитивной экономики: https://www.econ.msu.ru/departments/cce/ Во-вторых, поймал себя на том, что мне реально хочется поделиться опытом с подрастающим поколением- если бы мне 20 лет назад кто-нибудь рассказал о некоторых особенностях работы на рынке, это помогло бы избежать многих ошибок. Наконец, порадовало то, что ребята слушали с интересом, хотя я далеко не "стив джобс" в мастерстве презентаций- видимо, тема актуальная, и этот факт сам по себе уже радует. Значит, спрос на финансовую грамотность есть, как и надежда на то, что молодежь будет относиться к своим финансам более рационально.

А в ближайшем будущем ожидаю выхода моего интервью на тему "Поведенческие финансы простыми словами" одному из финансовых изданий нового поколения. Потому что волатильность- штука изменчивая, рынок сегодня валится, а завтра растет, но вечные темы актуальны всегда. По крайней мере, до тех пор, пока homo sapiens не превратится во что-то другое, например, в homo deus, и продолжит наступать на одни и те же финансово-рыночные грабли.

Дневной график S&P-500. Дивергенция повышает шансы на скорый разворот, но уверенный пробой 200-дневной средней повышает шансы на то, что после этого нас ждут новые минимумы

Ощущения по ситуации, которая сложилась на рынке акций США после сильной просадки в октябре.

1) такой удар по долгосрочному восходящему тренду, хоть пока и не развернул его формально (я об индексах S&P-500 и NASDAQ-100), но причинил существенный ущерб, который вряд ли будет легко абсорбирован и проигнорирован

2) скорее всего, рынок покажет новые минимумы в течение 2019 года, которые могут оказаться ещё на 10-20% ниже, в зависимости от индекса и отрасли

3) однако текущая просадка привела к возникновению ряда факторов, которые говорят об экстремальной краткосрочной перепроданности, таких как:

- крайне высокий уровень страха по итогам недели: https://money.cnn.com/data/fear-and-greed/

- значение индикатора RSI на недельном графике достигло уровня ниже 30% впервые с 2015 года

- на дневном графике индексов сформировалась позитивная дивергенция, при которой новый минимум цены не был подтверждён новым минимумом индикатора (см. график выше 👆)

- более волатильные индексы Nasdaq и развивающихся рынков не показали новых минимумов ОТНОСИТЕЛЬНО индекса S&P-500

- риск-аппетит на кредитном рынке, выраженный соотношением высокодоходных и высоконадежных облигаций, остаётся в явном восходящем тренде (в отличие, например, от 2008 года)

4) поэтому перед тем, как уйти на новые минимумы, рынок, скорее всего, продемонстрирует хорошее торгуемое ралли (поводом может стать что угодно, от отчётности Apple, до M&A активности или сезонного фактора после ноябрьских выборов в США)

5) все сказанное выше, естественно, не гарантия, а лишь субъективный базовый сценарий до конца года

6) если он реализуется, это не отменяет того факта, что в начале следующего года нужно будет уходить в более консервативное позиционирование портфелей

7) для по-настоящему долгосрочных портфелей текущая коррекция полезна, так как она уже привела к повышению ожидаемой доходности рынка акций в течение следующих 10 лет примерно на 1% годовых. А снижение рынка в 2019 году ещё на 10% повысит эту ожидаемую доходность ещё примерно на столько же. Доходность рынка облигаций, как обычно, максимально приближена к доходности до погашения 10-летних Трежерис

Какая огромная разница между понятиями "Рост (Growth)" в индексах Европы и США. В Штатах, понятно, это, в основном, IT и Cyclicals, в Европе- Industrials и Staples (данные Credit Suisse)

Несмотря на двузначную (в %) просадку по S&P-500 в октябре, такая коррекция полностью укладывается в общую картину всех коррекций и просадок более 5% с 2009 года. Таблица из вчерашнего отчёта Pensionpartners 👇сравнивает размеры просадок по индексу, их продолжительность и максимальное значение VIX. Действительно, никаких (пока!) заслуживающих особого внимания отклонений от нормы.

Если верить истории, то такой приток средств в "инверсный" фонд Rydex, который используется институционалами, говорит о скором локальном дне на рынке акций США