🤼♂️ Монитор первичного рынка: Борец
📨 Во вторник, 21 марта, Борец соберет книгу заявок на дебютный рублевый выпуск 3-летних облигаций объемом от 10 млрд руб. Ориентир по доходности КБД на сроке 3 года + 400 бп (12.75%). Ранее компания размещала только еврооблигации. Замещающий бонд компании (БорецКЗО26) сейчас торгуются с доходностью ~9% YTM.
⭐ Борец - крупный нишевой производитель насосов для нефтедобычи (доля 10% в мире по продажам), которые являются операционными расходами для нефтяных компаний. Около 60% выручки компании формируется в РФ, остальная за рубежом (15-20% приходится на MENA, ~15% на США).
• Борцу присвоен рейтинг А+/Стабильный от АКРА.
📊 Выручка в 1П22 $278 млн, EBITDA $80 млн, ЧД $476 млн, ЧД/EBITDA 3.1x (чуть выше внутреннего таргета в 3х).
💼 Борец - частная компания. Ее конечными бенефициарами в равных долях являются Григорий Штульберг и Марк Шабад (также бенефициары Алеф-Банка, В+ от Эксперта, "кэптивный" банк группы Алеф).
📃 Кредитное резюме: После снижения объема закупок Роснефтью, с 2018 г. долговая нагрузка Борца находится на восходящей траектории; компания с тех пор так и не может выйти на положительный FCF, хотя на протяжении ряда лет демонстрирует кратный выручке объем контрактной базы. Борец рассчитывает заработать положительный свободный денежный поток в 2023 г. и снизить долговую нагрузку (до 2.5х к концу 2022 г.), в значительной степени на фоне прогнозируемого руководством роста отдачи от арендного бизнеса. Хотя компания и ее акционеры на текущий момент не находятся под санкциями, риски отмены контрактов для международного бизнеса сбрасывать со счетов не стоит. Также отметим риски корпоративного управления (по дальнейшей реорганизации структуры группы и операциям со связанными сторонами) и отсутствие потенциала роста для российского сегмента выручки.
👀 Предложенный ориентир по доходности находится в верхней части диапазона для рейтинговой группы А, что, по нашему мнению, по крайней мере отчасти обусловлено котировками замещающего бонда компании.
🕵🏻♂️ Как обычно, подробный разбор кредита Борца доступен в телетайпе.
#corpbonds #borets #первичка
@pro_bonds
📨 Во вторник, 21 марта, Борец соберет книгу заявок на дебютный рублевый выпуск 3-летних облигаций объемом от 10 млрд руб. Ориентир по доходности КБД на сроке 3 года + 400 бп (12.75%). Ранее компания размещала только еврооблигации. Замещающий бонд компании (БорецКЗО26) сейчас торгуются с доходностью ~9% YTM.
⭐ Борец - крупный нишевой производитель насосов для нефтедобычи (доля 10% в мире по продажам), которые являются операционными расходами для нефтяных компаний. Около 60% выручки компании формируется в РФ, остальная за рубежом (15-20% приходится на MENA, ~15% на США).
• Борцу присвоен рейтинг А+/Стабильный от АКРА.
📊 Выручка в 1П22 $278 млн, EBITDA $80 млн, ЧД $476 млн, ЧД/EBITDA 3.1x (чуть выше внутреннего таргета в 3х).
💼 Борец - частная компания. Ее конечными бенефициарами в равных долях являются Григорий Штульберг и Марк Шабад (также бенефициары Алеф-Банка, В+ от Эксперта, "кэптивный" банк группы Алеф).
📃 Кредитное резюме: После снижения объема закупок Роснефтью, с 2018 г. долговая нагрузка Борца находится на восходящей траектории; компания с тех пор так и не может выйти на положительный FCF, хотя на протяжении ряда лет демонстрирует кратный выручке объем контрактной базы. Борец рассчитывает заработать положительный свободный денежный поток в 2023 г. и снизить долговую нагрузку (до 2.5х к концу 2022 г.), в значительной степени на фоне прогнозируемого руководством роста отдачи от арендного бизнеса. Хотя компания и ее акционеры на текущий момент не находятся под санкциями, риски отмены контрактов для международного бизнеса сбрасывать со счетов не стоит. Также отметим риски корпоративного управления (по дальнейшей реорганизации структуры группы и операциям со связанными сторонами) и отсутствие потенциала роста для российского сегмента выручки.
👀 Предложенный ориентир по доходности находится в верхней части диапазона для рейтинговой группы А, что, по нашему мнению, по крайней мере отчасти обусловлено котировками замещающего бонда компании.
🕵🏻♂️ Как обычно, подробный разбор кредита Борца доступен в телетайпе.
#corpbonds #borets #первичка
@pro_bonds
🔥17👍13❤2
🎢 Что в премии за риск тебе моей?
• Сегодня ЦБ сохранил ключевую ставку на 7.5%. Все этого ждали, коммуникация - нейтральная.
• Еще ЦБ пообещал обновить расчет нейтральной ставки. А это главный ориентир для длинных ОФЗ, дающих сейчас доходность 10+.
• Дискуссия идет #1, #2, #3. В прошлом, если по-простому, нейтральная реальная ставка = ставке, которая завлекала к нам в ОФЗ нерезов = долларовые ставки + компенсация за наши риски. Для нерезов основные риски у нас были связаны с бюджетом, что мы решили бюджетным правилом (БП).
• Сейчас думать о нерезах бессмысленно. ЦБ возразит, что отток капитала все равно есть. Мы возразим, что он носит неэкономический характер, а заметного притока внешних портфельных инвестиций даже из дружественных юрисдикций с учетом сохраняющихся ограничений "на выход" не будет.
• Но в сторону лирику: i) новое БП слабее + дефицит, ii) внешние ставки 🚀, iii) наша риск-премия 🚀🚀🚀 (см. график). Если ЦБ правда будет смотреть на эти параметры, то становится тревожно за кривую ОФЗ 😬
• Сегодня ЦБ сохранил ключевую ставку на 7.5%. Все этого ждали, коммуникация - нейтральная.
• Еще ЦБ пообещал обновить расчет нейтральной ставки. А это главный ориентир для длинных ОФЗ, дающих сейчас доходность 10+.
• Дискуссия идет #1, #2, #3. В прошлом, если по-простому, нейтральная реальная ставка = ставке, которая завлекала к нам в ОФЗ нерезов = долларовые ставки + компенсация за наши риски. Для нерезов основные риски у нас были связаны с бюджетом, что мы решили бюджетным правилом (БП).
• Сейчас думать о нерезах бессмысленно. ЦБ возразит, что отток капитала все равно есть. Мы возразим, что он носит неэкономический характер, а заметного притока внешних портфельных инвестиций даже из дружественных юрисдикций с учетом сохраняющихся ограничений "на выход" не будет.
• Но в сторону лирику: i) новое БП слабее + дефицит, ii) внешние ставки 🚀, iii) наша риск-премия 🚀🚀🚀 (см. график). Если ЦБ правда будет смотреть на эти параметры, то становится тревожно за кривую ОФЗ 😬
👍16🔥5😁4🌭2
🏓 Прямые платежи в ответ на внешние инфраструктурные барьеры
🐣 Мы видим новый тренд в части организации внешних платежей по корпоративным еврооблигациям российских эмитентов: за последнюю неделю сразу три компании объявили о намерении заплатить во внешний мир напрямую (Лукойл, ПМХ, Global Ports) – т.е. не через стандартный канал с использованием платежного агента.
📆 Мы связываем зарождение этого тренда с тем, что компании и держатели теряют надежду в прохождении "урезанного" платежа через комплаенс-проверки в западной инфраструктуре в разумные сроки.
❗️Важно понимать, что не все эмитенты имеют возможность совершать такие прямые платежи.
Мы выделяем три группы компаний по степени их "свободы" организации платежа:
1️⃣ Эмитенты, которые не согласовали опцию альтернативного платежного метода: Газпром, Борец и ММК. При их желании заплатить держателям напрямую (валюта / рубли), они не могут сделать это по документации.
2️⃣ Эмитенты, которые согласовали данную опцию, но в довольно узкой трактовке: меняется механизм платежей только для держателей-резидентов (им предусмотрены выплаты в рублях). В этой категории Металлоинвест, Полюс, НорНикель, НЛМК, Уралкалий. Нерезидентам платеж возможен только через платежного агента.
3️⃣ Эмитенты, согласовавшие данную опцию в самой широкой трактовке. В данном случае эмитент по документации имеет возможность платить и нерезидентам (в валюте или в рублях - в зависимости от своего санкционного статуса). Среди таких компаний Global Ports, GeoProMining, ПМХ, Домодедово, Лукойл, МТС, ФосАгро, Северсталь, Сибур, Совкомфлот.
🧐 На наш взгляд, распределение эмитентов по группам 2️⃣ и 3️⃣ обусловлено тем, когда проводилось голосование. В большинстве случаев эмитенты из группы 2️⃣ запускали голосование непосредственно после вступления в силу 430 Указа (июль-август 2022 г.). Эмитенты же из группы 3️⃣ уже имели накопленный отпыт по прохождению "урезанных" платежей во внешний мир (голосования были запущены в конце августа - декабре).
👀 Учитывая медленную скорость прохождения "урезанных" платежей, запрос на прямые палтежи со стороны внешних инвесторов будет расти. Мы ожидаем, что эмитенты из групп 1️⃣ и 2️⃣ будут запускать повторные голосования, в которых будут просить держателей согласовать возможность прямых платежей во внешний мир (однако, на наш взгляд, утвердить эти изменения может быть проблематично). Например, в декабре Русал провел повторное голосование, в котором, по нашим данным, была утверждена опция прямого платежа в валюте внешним держателям.
#corpbonds
@pro_bonds
🐣 Мы видим новый тренд в части организации внешних платежей по корпоративным еврооблигациям российских эмитентов: за последнюю неделю сразу три компании объявили о намерении заплатить во внешний мир напрямую (Лукойл, ПМХ, Global Ports) – т.е. не через стандартный канал с использованием платежного агента.
📆 Мы связываем зарождение этого тренда с тем, что компании и держатели теряют надежду в прохождении "урезанного" платежа через комплаенс-проверки в западной инфраструктуре в разумные сроки.
❗️Важно понимать, что не все эмитенты имеют возможность совершать такие прямые платежи.
Мы выделяем три группы компаний по степени их "свободы" организации платежа:
1️⃣ Эмитенты, которые не согласовали опцию альтернативного платежного метода: Газпром, Борец и ММК. При их желании заплатить держателям напрямую (валюта / рубли), они не могут сделать это по документации.
2️⃣ Эмитенты, которые согласовали данную опцию, но в довольно узкой трактовке: меняется механизм платежей только для держателей-резидентов (им предусмотрены выплаты в рублях). В этой категории Металлоинвест, Полюс, НорНикель, НЛМК, Уралкалий. Нерезидентам платеж возможен только через платежного агента.
3️⃣ Эмитенты, согласовавшие данную опцию в самой широкой трактовке. В данном случае эмитент по документации имеет возможность платить и нерезидентам (в валюте или в рублях - в зависимости от своего санкционного статуса). Среди таких компаний Global Ports, GeoProMining, ПМХ, Домодедово, Лукойл, МТС, ФосАгро, Северсталь, Сибур, Совкомфлот.
🧐 На наш взгляд, распределение эмитентов по группам 2️⃣ и 3️⃣ обусловлено тем, когда проводилось голосование. В большинстве случаев эмитенты из группы 2️⃣ запускали голосование непосредственно после вступления в силу 430 Указа (июль-август 2022 г.). Эмитенты же из группы 3️⃣ уже имели накопленный отпыт по прохождению "урезанных" платежей во внешний мир (голосования были запущены в конце августа - декабре).
👀 Учитывая медленную скорость прохождения "урезанных" платежей, запрос на прямые палтежи со стороны внешних инвесторов будет расти. Мы ожидаем, что эмитенты из групп 1️⃣ и 2️⃣ будут запускать повторные голосования, в которых будут просить держателей согласовать возможность прямых платежей во внешний мир (однако, на наш взгляд, утвердить эти изменения может быть проблематично). Например, в декабре Русал провел повторное голосование, в котором, по нашим данным, была утверждена опция прямого платежа в валюте внешним держателям.
#corpbonds
@pro_bonds
👍18❤7🔥2🌭1
🐉 Бонды в юанях: ставки и ассортимент бумаг растут
⛽️ На прошлой неделе Роснефть привлекла 15 млрд юаней под ставку 3.5% с офертой через один год, при этом в сентябре прошлого года компания размещала аналогичный по параметрам займ со ставкой купона 3.05%.
📈 Общие уровни юаневых ставок для российских эмитентов на сроке 2-3 лет уже приближаются к 5%. Сегодня состоялось размещение 3-летних облигаций Совкомфлота, по которым ставка купона была определена на уровне 4.95%: это самая высокая ставка с момента формирования внутреннего рынка юаневых бондов с середины прошлого года.
🏆 На этой неделе о своих планах занять в юанях также сообщили ЮГК и Фосагро. Ориентир по 2-летним облигациям ЮГК был озвучен на уровне 5.75%, при этом обращающийся выпуск эмитента (размещенный на 2 года в ноябре 2022 г. с купоном 3.95%) торгуется с доходностью 4.3%. Наш подробный разбор эмитента - здесь.
🔍 Мы проанализировали текущие уровни спредов между сопоставимыми по срочности парами юаневых и рублевых облигаций российских эмитентов и отмечаем, что с заметно более широкими спредами торгуются облигации Сегежи (около 700бп). По нашему мнению, это скорее указывает на переоцененность юаневых облигаций компании. Наш подробный разбор кредитного качества эмитента - здесь.
👀 Мы ожидаем роста предложения бумаг в юанях от российских компаний в ближайшие месяцы и полагаем, что инвесторам, которые планировали наращивать позиции в юаневых бондах, торопиться не стоит: выбор будет больше, а ставки выше.
#corpbonds #ugc #segezha
@pro_bonds
⛽️ На прошлой неделе Роснефть привлекла 15 млрд юаней под ставку 3.5% с офертой через один год, при этом в сентябре прошлого года компания размещала аналогичный по параметрам займ со ставкой купона 3.05%.
📈 Общие уровни юаневых ставок для российских эмитентов на сроке 2-3 лет уже приближаются к 5%. Сегодня состоялось размещение 3-летних облигаций Совкомфлота, по которым ставка купона была определена на уровне 4.95%: это самая высокая ставка с момента формирования внутреннего рынка юаневых бондов с середины прошлого года.
🏆 На этой неделе о своих планах занять в юанях также сообщили ЮГК и Фосагро. Ориентир по 2-летним облигациям ЮГК был озвучен на уровне 5.75%, при этом обращающийся выпуск эмитента (размещенный на 2 года в ноябре 2022 г. с купоном 3.95%) торгуется с доходностью 4.3%. Наш подробный разбор эмитента - здесь.
🔍 Мы проанализировали текущие уровни спредов между сопоставимыми по срочности парами юаневых и рублевых облигаций российских эмитентов и отмечаем, что с заметно более широкими спредами торгуются облигации Сегежи (около 700бп). По нашему мнению, это скорее указывает на переоцененность юаневых облигаций компании. Наш подробный разбор кредитного качества эмитента - здесь.
👀 Мы ожидаем роста предложения бумаг в юанях от российских компаний в ближайшие месяцы и полагаем, что инвесторам, которые планировали наращивать позиции в юаневых бондах, торопиться не стоит: выбор будет больше, а ставки выше.
#corpbonds #ugc #segezha
@pro_bonds
🔥17👍14👏1🌭1
📝 Годовые корпоративные отчетности: взгляд на тренды у эмитентов евробондов
✅ Среди российских эмитентов корпоративных еврооблигаций за 2022 год по МСФО на сегодняшний день отчитались 7 компаний (менее трети эмитентов): НорНикель, Русал, Полюс, ФосАгро, Совкомфлот, МТС и VEON.
🔗 Компании металлургического сектора столкнулись с падением EBITDA (в пределах 20-30% г/г), накоплением оборотного капитала и ростом капрасходов, сгенерировав слабоположительный (Полюс) / отрицательный (Русал, НорНикель) свободный денежный поток. Как следствие, произошло увеличение чистого долга и долговой нагрузки с рекордно низких за последние годы значений до 1х (Полюс и НорНикель) – 3.6х (Русал).
💪 В то же время ФосАгро и Совкомфлот показали сильные результаты. EBITDA компаний выросла на порядка 50% г/г благодаря благоприятной конъюнктуре на рынке удобрений и высоким ставкам фрахта нефтяных танкеров, соответственно. Долговая нагрузка ФосАгро сохранилась примерно на неизменном уровне г/г (0.7х), в то время как у Софкомфлота данный показатель снизился до 0.8х (с 3.5х на конец 2021 г., в том числе благодаря реализации части своего танкерного флота в течение года).
☎️ МТС показала стабильные результаты, сохранив свою долговую нагрузку неизменной г/г (1.7х без учета лизинга, 2.4х с учетом). Для VEON год прошлый стал переменным в связи с продажей российского бизнеса, на который приходилась около половины EBITDA холдинга. При этом существенная часть еврооблигационного долга компании будет перенесена на российский периметр бизнеса в нынешнем году, в следствие чего основные кредитные коэффициенты российской компании скорее всего ослабнут в сравнении с показателями на уровне холдинга.
📈 Обращаем внимание, что из числа эмитентов, улучшивших свои кредитные метрики за прошлый год, накануне состоялось размещение 3-летних облигаций Совкомфлота в юанях. Ставка купона была определена на уровне 4.95%. Это самая высокая ставка с момента формирования внутреннего рынка юаневых бондов с середины прошлого года (подробнее - в наше предыдущем посте). ФосАгро также заявила о свои планах выйти на рынок юаневых бондов в обозримом будущем. Примечательно, что у остальных перечисленных выше компаний (за исключением VEON и МТС), юаневые бонды в обращении уже есть (компании являются преимущественно экспортерами).
#corpbonds #sovcomflot #mts #veon #phosagro #nornickel #polyus #rusal
@pro_bonds
✅ Среди российских эмитентов корпоративных еврооблигаций за 2022 год по МСФО на сегодняшний день отчитались 7 компаний (менее трети эмитентов): НорНикель, Русал, Полюс, ФосАгро, Совкомфлот, МТС и VEON.
🔗 Компании металлургического сектора столкнулись с падением EBITDA (в пределах 20-30% г/г), накоплением оборотного капитала и ростом капрасходов, сгенерировав слабоположительный (Полюс) / отрицательный (Русал, НорНикель) свободный денежный поток. Как следствие, произошло увеличение чистого долга и долговой нагрузки с рекордно низких за последние годы значений до 1х (Полюс и НорНикель) – 3.6х (Русал).
💪 В то же время ФосАгро и Совкомфлот показали сильные результаты. EBITDA компаний выросла на порядка 50% г/г благодаря благоприятной конъюнктуре на рынке удобрений и высоким ставкам фрахта нефтяных танкеров, соответственно. Долговая нагрузка ФосАгро сохранилась примерно на неизменном уровне г/г (0.7х), в то время как у Софкомфлота данный показатель снизился до 0.8х (с 3.5х на конец 2021 г., в том числе благодаря реализации части своего танкерного флота в течение года).
☎️ МТС показала стабильные результаты, сохранив свою долговую нагрузку неизменной г/г (1.7х без учета лизинга, 2.4х с учетом). Для VEON год прошлый стал переменным в связи с продажей российского бизнеса, на который приходилась около половины EBITDA холдинга. При этом существенная часть еврооблигационного долга компании будет перенесена на российский периметр бизнеса в нынешнем году, в следствие чего основные кредитные коэффициенты российской компании скорее всего ослабнут в сравнении с показателями на уровне холдинга.
📈 Обращаем внимание, что из числа эмитентов, улучшивших свои кредитные метрики за прошлый год, накануне состоялось размещение 3-летних облигаций Совкомфлота в юанях. Ставка купона была определена на уровне 4.95%. Это самая высокая ставка с момента формирования внутреннего рынка юаневых бондов с середины прошлого года (подробнее - в наше предыдущем посте). ФосАгро также заявила о свои планах выйти на рынок юаневых бондов в обозримом будущем. Примечательно, что у остальных перечисленных выше компаний (за исключением VEON и МТС), юаневые бонды в обращении уже есть (компании являются преимущественно экспортерами).
#corpbonds #sovcomflot #mts #veon #phosagro #nornickel #polyus #rusal
@pro_bonds
👍18❤3🔥1🌭1
🤔 Заместить и погасить: у кого из эмитентов есть стимулы к досрочному погашению ЗО?
⚓ В пятницу Совкомфлот объявил о своем намерении досрочно погасить замещающий бонд СКФ ЗО2023 (по 100% + НКД). Досрочное погашение состоится 24 апреля, в то время как плановая дата погашения - 16 июня 2023 г. Эмитент воспользуется опцией досрочного погашения (такое право есть в течение 3 месяцев до плановой даты - 3 мес. par call) в рамках эмиссионной документации замещающего бонда. Насколько мы понимаем, для досрочного погашения компания воспользуется привлеченными недавно средствами в рамках юаневого выпуска [по текущему курсу новый выпуск CNY 2.6 млрд (купон 4.95%) ≈ объем СКФ ЗО2023 $ 377 млн (купон 5.38%)], обеспечив себе небольшую экономию на процентах.
🕵🏻♂️ Мы подробно разбирали особенности эмиссионки ЗО здесь и здесь.
❗ Среди прочих замещающих выпусков право на досрочное погашение есть еще и у Лукойла (по ЗО-26, ЗО-27, ЗО-30, ЗО-31). Напомним, по этим выпускам возможность досрочного погашения предусмотрена дважды в год - в дату окончания очередного купонного периода - по цене 101% + НКД.
📆 Ближайшая серия купонных платежей по ЗО Лукойла стартует 26 апреля и продлится до 6 мая. По документации, Лукойл обязан объявить о принятии решения о досрочном погашении не менее чем за 2 недели до окончания купонного периода (кстати, у Совкомфлота информирование должно было состояться раньше - не менее чем за 30 дней до погашения). Иными словами, если досрочные погашения будут реализованы Лукойлом этой весной, то стоит ждать об их объявлении до середины апреля.
👀 На наш взгляд, сейчас рынок оценивает вероятность исполнения компанией колл-опционов как низкую - в частности по "длинным" ЗО-27, ЗО-30, ЗО-31 (выпуски индикативно котируются по 87-90% номинала).
💡 Мы разделяем это мнение: Лукойлу нецелесообразно досрочно погашать ЗО, учитывая низкие ставки привлечения (ставки купона по данным выпускам 2.8-3.9%).
#corpbonds #sovcomflot #lukoil
@pro_bonds
⚓ В пятницу Совкомфлот объявил о своем намерении досрочно погасить замещающий бонд СКФ ЗО2023 (по 100% + НКД). Досрочное погашение состоится 24 апреля, в то время как плановая дата погашения - 16 июня 2023 г. Эмитент воспользуется опцией досрочного погашения (такое право есть в течение 3 месяцев до плановой даты - 3 мес. par call) в рамках эмиссионной документации замещающего бонда. Насколько мы понимаем, для досрочного погашения компания воспользуется привлеченными недавно средствами в рамках юаневого выпуска [по текущему курсу новый выпуск CNY 2.6 млрд (купон 4.95%) ≈ объем СКФ ЗО2023 $ 377 млн (купон 5.38%)], обеспечив себе небольшую экономию на процентах.
🕵🏻♂️ Мы подробно разбирали особенности эмиссионки ЗО здесь и здесь.
❗ Среди прочих замещающих выпусков право на досрочное погашение есть еще и у Лукойла (по ЗО-26, ЗО-27, ЗО-30, ЗО-31). Напомним, по этим выпускам возможность досрочного погашения предусмотрена дважды в год - в дату окончания очередного купонного периода - по цене 101% + НКД.
📆 Ближайшая серия купонных платежей по ЗО Лукойла стартует 26 апреля и продлится до 6 мая. По документации, Лукойл обязан объявить о принятии решения о досрочном погашении не менее чем за 2 недели до окончания купонного периода (кстати, у Совкомфлота информирование должно было состояться раньше - не менее чем за 30 дней до погашения). Иными словами, если досрочные погашения будут реализованы Лукойлом этой весной, то стоит ждать об их объявлении до середины апреля.
👀 На наш взгляд, сейчас рынок оценивает вероятность исполнения компанией колл-опционов как низкую - в частности по "длинным" ЗО-27, ЗО-30, ЗО-31 (выпуски индикативно котируются по 87-90% номинала).
💡 Мы разделяем это мнение: Лукойлу нецелесообразно досрочно погашать ЗО, учитывая низкие ставки привлечения (ставки купона по данным выпускам 2.8-3.9%).
#corpbonds #sovcomflot #lukoil
@pro_bonds
👍16🔥3🌭1
🐝 Квазизамещение VEON: предварительные итоги
📩 Завершились размещения биржевых квазизамещающих выпусков VEON - рублевых бондов Вымпелкома (001Р-01-001Р-09). Размещены и в процессе размещения находятся еще несколько коммерческих выпусков эмитента (КО-01-КО-04).
Пришло время подвести первые итоги "сделки", которую VEON предложил локальным держателям своих еврооблигаций. Подробнее об ее условиях здесь и здесь
🧮 По нашим оценкам, по текущ. курсу, через квазизамещение на уровень Вымпелкома было перенесено ~70% (110 млрд руб.) объемов евробондов VEON, которые учитывались в росс. депозитариях (и 30% бондового долга VEON). На уровне отдельных выпусков эта доля варьируется от 20% до 96%.
💡 Спреды между сопоставимыми по срочности выпусками Вымпелкома (АА- АКРА) и МТС (ААА Эксперт РА) сейчас составляют ~10-25бп, что смотрится узко, учитывая разницу в кредитных рейтингах (в 3 ступени на основе сопоставим. шкал), и скорее говорит о переоцененности выпусков Вымпелкома.
#corpbonds #veon #vimpelcom #mts
@pro_bonds
📩 Завершились размещения биржевых квазизамещающих выпусков VEON - рублевых бондов Вымпелкома (001Р-01-001Р-09). Размещены и в процессе размещения находятся еще несколько коммерческих выпусков эмитента (КО-01-КО-04).
Пришло время подвести первые итоги "сделки", которую VEON предложил локальным держателям своих еврооблигаций. Подробнее об ее условиях здесь и здесь
🧮 По нашим оценкам, по текущ. курсу, через квазизамещение на уровень Вымпелкома было перенесено ~70% (110 млрд руб.) объемов евробондов VEON, которые учитывались в росс. депозитариях (и 30% бондового долга VEON). На уровне отдельных выпусков эта доля варьируется от 20% до 96%.
💡 Спреды между сопоставимыми по срочности выпусками Вымпелкома (АА- АКРА) и МТС (ААА Эксперт РА) сейчас составляют ~10-25бп, что смотрится узко, учитывая разницу в кредитных рейтингах (в 3 ступени на основе сопоставим. шкал), и скорее говорит о переоцененности выпусков Вымпелкома.
#corpbonds #veon #vimpelcom #mts
@pro_bonds
🔥11👍5❤1🌭1
🕵🏻♂️ Корпоративные спреды: в поисках идей
⚖️ Опираясь на средние значения корпоративных спредов в 2021 г., мы видим, что наиболее недооцененными на сегодняшний день являются эмитенты в рейтинговых категориях АА и А. На наш взгляд, они представляют собой оптимальное сочетание кредитного риска и доходности.
🏭 В категории А мы обращаем внимание на сектора: главным образом - недвижимости и ритейла, в меньшей степени - транспорта и промышленности.
💡 Углубляясь на уровень эмитентов, мы отмечаем, что широко (в том числе относительно своих исторических значений) стоят спреды Самолета, Брусники, МВидео и Новотранса. Среди недавно размещенных выпусков широко относительно своей рейтинговой группы стоят выпуски ЕвроТранса (Трасса) и Борца.
📏 Для минимизации процентного риска, мы делаем выбор в пользу бумаг срочности до 2-3 лет.
#corpbonds #rubmarket
@pro_bonds
⚖️ Опираясь на средние значения корпоративных спредов в 2021 г., мы видим, что наиболее недооцененными на сегодняшний день являются эмитенты в рейтинговых категориях АА и А. На наш взгляд, они представляют собой оптимальное сочетание кредитного риска и доходности.
🏭 В категории А мы обращаем внимание на сектора: главным образом - недвижимости и ритейла, в меньшей степени - транспорта и промышленности.
💡 Углубляясь на уровень эмитентов, мы отмечаем, что широко (в том числе относительно своих исторических значений) стоят спреды Самолета, Брусники, МВидео и Новотранса. Среди недавно размещенных выпусков широко относительно своей рейтинговой группы стоят выпуски ЕвроТранса (Трасса) и Борца.
📏 Для минимизации процентного риска, мы делаем выбор в пользу бумаг срочности до 2-3 лет.
#corpbonds #rubmarket
@pro_bonds
🔥22👍11❤3
🙅🏻♀️ Указ 138 update: регулятор ужесточает режим торговли во внешнем контуре
• Итак, чуть меньше месяца прошло с подписания Указа 138, о важности которого мы уже писали.
• Из-за командировок не заметили вовремя, что ЦБ выпустил свое разъяснение по Указу еще 28 марта. Оно очень короткое, но, на наш взгляд, крайне важное. Регулятор отменил действие пункта 1.11 своего же разъяснения N 2-ОР от 18.03.22.
• Этот пункт разрешал резидентам свободно торговать со своих зарубежных счетов, что де-факто запрещают Указы 81 и 79. Хочется ошибиться, но звучит так, что сложившаяся к текущему моменту конструкция торговли иностранными ценными бумагами для резидентовбольше не существует .
• Ранее также свои разъяснения дал НРД. На наш взгляд, у него максимально жёсткая трактовка 1го пункта Указа в части бремени доказывания отсутствия недружественных нерезидентов в цепочке владения.
• Есть и хорошие новости - пошли первые сделки по продаже переведенных по 319-ФЗ ОФЗ банкам, подпавшим под санкции (пункт 10 Указа 138).
• Итак, чуть меньше месяца прошло с подписания Указа 138, о важности которого мы уже писали.
• Из-за командировок не заметили вовремя, что ЦБ выпустил свое разъяснение по Указу еще 28 марта. Оно очень короткое, но, на наш взгляд, крайне важное. Регулятор отменил действие пункта 1.11 своего же разъяснения N 2-ОР от 18.03.22.
• Этот пункт разрешал резидентам свободно торговать со своих зарубежных счетов, что де-факто запрещают Указы 81 и 79. Хочется ошибиться, но звучит так, что сложившаяся к текущему моменту конструкция торговли иностранными ценными бумагами для резидентов
• Ранее также свои разъяснения дал НРД. На наш взгляд, у него максимально жёсткая трактовка 1го пункта Указа в части бремени доказывания отсутствия недружественных нерезидентов в цепочке владения.
• Есть и хорошие новости - пошли первые сделки по продаже переведенных по 319-ФЗ ОФЗ банкам, подпавшим под санкции (пункт 10 Указа 138).
🔥17❤9👍5🌭4👎1
❗ VEON: вниманию внешних держателей
Спустя два месяца затишья после вступления "схемы" в силу VEON вернулся с новостями для внешних держателей.
Согласно пресс-релизу, все необходимые лицензии получены (последняя была получена в конце марта), поэтому завтра ожидается наступление Amendment Effective Date.
Наступление этой даты активирует право на досрочное погашение у внешних держателей (напомним, по 102% + НКД), которым они могут воспользоваться в течение 14 календарных дней, т.е. в период 5-19 апреля. Подробнее ⬆️.
#corpbonds #veon
@pro_bonds
Спустя два месяца затишья после вступления "схемы" в силу VEON вернулся с новостями для внешних держателей.
Согласно пресс-релизу, все необходимые лицензии получены (последняя была получена в конце марта), поэтому завтра ожидается наступление Amendment Effective Date.
Наступление этой даты активирует право на досрочное погашение у внешних держателей (напомним, по 102% + НКД), которым они могут воспользоваться в течение 14 календарных дней, т.е. в период 5-19 апреля. Подробнее ⬆️.
#corpbonds #veon
@pro_bonds
👍18❤1🤯1🌭1
🔮 Под "санкционным покровом": есть ли преимущества?
В конце прошлой недели была опубликована отчетность ПМХ (ПАО Кокс) по МСФО, которая показалась нам интересной в свете сразу нескольких аспектов.
1️⃣ Во-первых, это была первая опубликованная отчетность по МСФО от "санкционной" компании, в которой стало возможным отследитьсудьбу особенности учета купонов по еврооблигациям в той части, которая причиталась во внешний мир. По нашим оценкам, ПМХ "сэкономил" на процентах около 20% сентябрьского купона по IMHRUS 25 (~$2 млн), записав их в краткосрочную задолженность на балансе (т.е. компания не осуществила перечислений на счета типа С). Является ли это трендом или особенностью для ПМХ – узнаем из годовых отчетностей других эмитентов, чьи платежи западная инфраструктура не принимает – например, ТМК и Домодедово.
2️⃣ Во-вторых, мы заметили, что по итогам 2022 г. ПМХ пробил ковенанту по долговой нагрузке (3.5х ЧД/EBITDA), что запрещает ему привлекать долг на иные цели, кроме рефинансирования. Будет интересно понаблюдать, насколько жестким ограничением для компании в текущих условиях являются ковенанты по еврооблигациям.
🤔 На наш взгляд, евробондовые ковенанты перестали быть серьезным ограничивающим условием для компаний, которые не осуществляют платежи во внешний мир. Мы проверили этот тезис на примере ковенанты по раскрытию финансовой отчетности на сайте и пришли к выводу, что среди эмитентов, которые обязаны публиковать отчетность на сайте, но при этом чьи платежи внешний мир не принимает, публикуют отчетность только ПМХ и МТС. В то же время на этом фоне выделяется "несанкционный" НЛМК, который имеет желание платить во внешний мир по стандартному каналу, но при этом отчетность не публикует, хотя и обязан это делать по условиям документации. Подробнее - ⬇️.
#corpbonds #koks #nlmk #mts
@pro_bonds
UPD. Сегодня мы получили дополнительные разъяснения от ПМХ. Компания сообщает, что часть сентябрьского купона, причитающаяся во внешний мир, на конец года действительно являлась частью краткосрочной задолженности, однако в это же время денежные средства находились в "транзите" - перечислялись на счет несанкционного третьего лица, которое должно осуществить перевод платежному агенту. Такой подход к распределению купона полностью соответствует правкам в альтернативный платежный метод, которые компания утвердила на голосовании в конце декабря 2022 г. Что касается ковенанты по долговой нагрузке, по информации от компании, согласно точной методике расчета (которую мы не видим в эмиссионной документации), ЧД/EBITDA на конец 2022 г. несколько ниже ковенантного уровня.
В конце прошлой недели была опубликована отчетность ПМХ (ПАО Кокс) по МСФО, которая показалась нам интересной в свете сразу нескольких аспектов.
1️⃣ Во-первых, это была первая опубликованная отчетность по МСФО от "санкционной" компании, в которой стало возможным отследить
2️⃣ Во-вторых, мы заметили, что по итогам 2022 г. ПМХ пробил ковенанту по долговой нагрузке (3.5х ЧД/EBITDA), что запрещает ему привлекать долг на иные цели, кроме рефинансирования. Будет интересно понаблюдать, насколько жестким ограничением для компании в текущих условиях являются ковенанты по еврооблигациям.
🤔 На наш взгляд, евробондовые ковенанты перестали быть серьезным ограничивающим условием для компаний, которые не осуществляют платежи во внешний мир. Мы проверили этот тезис на примере ковенанты по раскрытию финансовой отчетности на сайте и пришли к выводу, что среди эмитентов, которые обязаны публиковать отчетность на сайте, но при этом чьи платежи внешний мир не принимает, публикуют отчетность только ПМХ и МТС. В то же время на этом фоне выделяется "несанкционный" НЛМК, который имеет желание платить во внешний мир по стандартному каналу, но при этом отчетность не публикует, хотя и обязан это делать по условиям документации. Подробнее - ⬇️.
#corpbonds #koks #nlmk #mts
@pro_bonds
UPD. Сегодня мы получили дополнительные разъяснения от ПМХ. Компания сообщает, что часть сентябрьского купона, причитающаяся во внешний мир, на конец года действительно являлась частью краткосрочной задолженности, однако в это же время денежные средства находились в "транзите" - перечислялись на счет несанкционного третьего лица, которое должно осуществить перевод платежному агенту. Такой подход к распределению купона полностью соответствует правкам в альтернативный платежный метод, которые компания утвердила на голосовании в конце декабря 2022 г. Что касается ковенанты по долговой нагрузке, по информации от компании, согласно точной методике расчета (которую мы не видим в эмиссионной документации), ЧД/EBITDA на конец 2022 г. несколько ниже ковенантного уровня.
🔥15👍5❤2👏1🌭1
💱 Дефицит юаней: рынок прошел бид ЦБ
• Сегодня рынок "съел" бид ЦБ в свопе юань-рубль, что произошло впервые с момента запуска регулятором этого инструмента 19 января. Причем ЦБ стоял бидом на 10 млрд. юаней при среднедневном обороте в свопе на уровне 17-19 млрд.
• Вмененная ставка по 💹 свопам начала явно снижаться примерно в 20х числах марта. Но в последние недели этот процесс ускорился, и вот сегодня рынок ушел ниже уровня поддержки ЦБ.
• Отрицательные ставки по долларам и евро давно никого не удивляют. Дефицит ликвидности этих валют мы связываем, в первую очередь, с подешевевшим "кэшем."
• Дефицит юаневой ликвидности более интересный феномен: наличных юаней в стране мало. Поэтому проблемы с ликвидностью, вероятно - это отражение снижения профицита текущего счета.
💡 Что это означает? i) Скорее всего, вырастет давление на котировки юаневых бондов по аналогии с "замещайками" в конце февраля; ii) также спрос на юани, вероятно, пойдет на спот рынок, что приведет к росту давления на рубль.
• Сегодня рынок "съел" бид ЦБ в свопе юань-рубль, что произошло впервые с момента запуска регулятором этого инструмента 19 января. Причем ЦБ стоял бидом на 10 млрд. юаней при среднедневном обороте в свопе на уровне 17-19 млрд.
• Вмененная ставка по 💹 свопам начала явно снижаться примерно в 20х числах марта. Но в последние недели этот процесс ускорился, и вот сегодня рынок ушел ниже уровня поддержки ЦБ.
• Отрицательные ставки по долларам и евро давно никого не удивляют. Дефицит ликвидности этих валют мы связываем, в первую очередь, с подешевевшим "кэшем."
• Дефицит юаневой ликвидности более интересный феномен: наличных юаней в стране мало. Поэтому проблемы с ликвидностью, вероятно - это отражение снижения профицита текущего счета.
💡 Что это означает? i) Скорее всего, вырастет давление на котировки юаневых бондов по аналогии с "замещайками" в конце февраля; ii) также спрос на юани, вероятно, пойдет на спот рынок, что приведет к росту давления на рубль.
👍16🔥7❤4🌭4
🖥️📆 Монитор платежей по корпоративным евробондам РФ: календарь на апрель
🌡️ В апреле график платежей будет интенсивнее марта (среднедневной объем $126 млн vs $78 млн в марте – по календарю).
💰 Предстоит 4 погашения на общую сумму $3.4 млрд (vs. $2 млрд в марте): 11.04 - GMKNRM 23 ($1 млрд) и 24.04 - LUKOIL 23 ($1.5 млрд), PHORRU 23 ($0.5 млрд) и досрочное погашение замещающего бонда Совкомфлота СКФ ЗО2023 ($377 млн). Помимо платежей в российские депозитарии, НорНикель, Лукойл и ФосАгро осуществляют платежи и во внешний мир. Лукойл, в частности, предлагает внешним держателям воспользоваться опцией прямого платежа в $.
🔄 Ожидаем старт обещанного в середине марта второго раунда замещений у Совкомфлота по SCFRU 28 (купон 26.04).
👀 7 апреля истекает срок предложения о выкупе евробондов Сибура для внешних держателей (компания продляла его в связи с вступлением в силу Указа №138). 19 апреля для внешних держателей VIP 23 и VIP 23 7.25 завершается прием заявок на досрочное погашение.
#corpbonds
@pro_bonds
🌡️ В апреле график платежей будет интенсивнее марта (среднедневной объем $126 млн vs $78 млн в марте – по календарю).
💰 Предстоит 4 погашения на общую сумму $3.4 млрд (vs. $2 млрд в марте): 11.04 - GMKNRM 23 ($1 млрд) и 24.04 - LUKOIL 23 ($1.5 млрд), PHORRU 23 ($0.5 млрд) и досрочное погашение замещающего бонда Совкомфлота СКФ ЗО2023 ($377 млн). Помимо платежей в российские депозитарии, НорНикель, Лукойл и ФосАгро осуществляют платежи и во внешний мир. Лукойл, в частности, предлагает внешним держателям воспользоваться опцией прямого платежа в $.
🔄 Ожидаем старт обещанного в середине марта второго раунда замещений у Совкомфлота по SCFRU 28 (купон 26.04).
👀 7 апреля истекает срок предложения о выкупе евробондов Сибура для внешних держателей (компания продляла его в связи с вступлением в силу Указа №138). 19 апреля для внешних держателей VIP 23 и VIP 23 7.25 завершается прием заявок на досрочное погашение.
#corpbonds
@pro_bonds
👍15❤1
🔎 СУЭК и Еврохим вносят изменения в эмиссионку "замещаек"
📝 СУЭК и Еврохим зарегистрировали изменения в РоВ своих будущих "замещаек" - СУЭК-Финанс 001Р-07R и Еврохим БО-001P-09.
📆 Суть изменений - минус 1 купонный период: теперь первые купоны стоят на сентябрь 2023 (vs. март 2023 изначально). Вероятно компании возобновили подготовку к обязательному замещению.
✂️ Напомним, обе "замещайки" зарегистрированы в рамках существующей программы биржевых облигаций (как у ПИКа - ПИК К 1P5). Для купонов это значит, что 1ый купон будет "урезанным" (т.е. НКД с даты начала размещения), а не за полный евробондовый купонный период (как у стандартной ЗО, скажем, Газпрома).
🤔 У Еврохима до сентября предусмотрен еще один "дополнительный" купон (см. ⬆️). Либо это технический шаг для запуска расчетов, либо намерение выплатить пропущенный мартовский купон. В обоих случаях непонятно, почему аналогичного купона нет у СЭУКа - компании выстраивали свою евробондовую документацию синхронно.
#corpbonds #eurochem #suek
@pro_bonds
📝 СУЭК и Еврохим зарегистрировали изменения в РоВ своих будущих "замещаек" - СУЭК-Финанс 001Р-07R и Еврохим БО-001P-09.
📆 Суть изменений - минус 1 купонный период: теперь первые купоны стоят на сентябрь 2023 (vs. март 2023 изначально). Вероятно компании возобновили подготовку к обязательному замещению.
✂️ Напомним, обе "замещайки" зарегистрированы в рамках существующей программы биржевых облигаций (как у ПИКа - ПИК К 1P5). Для купонов это значит, что 1ый купон будет "урезанным" (т.е. НКД с даты начала размещения), а не за полный евробондовый купонный период (как у стандартной ЗО, скажем, Газпрома).
🤔 У Еврохима до сентября предусмотрен еще один "дополнительный" купон (см. ⬆️). Либо это технический шаг для запуска расчетов, либо намерение выплатить пропущенный мартовский купон. В обоих случаях непонятно, почему аналогичного купона нет у СЭУКа - компании выстраивали свою евробондовую документацию синхронно.
#corpbonds #eurochem #suek
@pro_bonds
🔥9👍7
⏳ Газпром: в очереди на дозамещение
📉 В связи с возросшей волатильностью на валютном рынке цены на замещайки находятся под давлением.
👀 У Газпрома в очереди на дозамещение сейчас стоят 7 выпусков (четыре в € и три в $) - см. ⬆️. Хотя евровые выпуски платят очередные купоны только в конце 2023 г. - начале 2024 г., Газпром дозамещает ровно в той очередности, в какой проводил первичные замещения.
🛍 Полагаем, что после дозамещения данные выпуски попадут под дополнительное давление, что может создать возможности для покупок.
#corpbonds #gazprom
@pro_bonds
📉 В связи с возросшей волатильностью на валютном рынке цены на замещайки находятся под давлением.
👀 У Газпрома в очереди на дозамещение сейчас стоят 7 выпусков (четыре в € и три в $) - см. ⬆️. Хотя евровые выпуски платят очередные купоны только в конце 2023 г. - начале 2024 г., Газпром дозамещает ровно в той очередности, в какой проводил первичные замещения.
🛍 Полагаем, что после дозамещения данные выпуски попадут под дополнительное давление, что может создать возможности для покупок.
#corpbonds #gazprom
@pro_bonds
🔥16❤7👍4🤔1