Пока одни дискутируют, завершен ли цикл ужесточен ДКП, а другие ищут, в каких фиксах зафиксировать высокую доходность перед снижением ключевой – мы нашли универсальное решение

Как оценивать флоатеры, применяя разные сценарии мы разбирали на примере Балтийского лизинга. Тот же подход применим в отношении еще одного 💎бриллианта, который остаётся без внимания – АФК Система 001Р-30 и 001-29. Выпуски-близнецы, только 30 привязан к КС, а 29 к RUONIA. Мы разберем 30

Преимущества выпуска
🔘выпуск маржинальный. Он поддержит ликвидность портфеля, если пользуетесь плечами, а также под его обеспечение можно участвовать в первичных размещениях, не замораживая собственные деньги
🔘высокая купонная доходность: ежеквартальный купон КС+2,2% к номиналу 83% дает почти 28%
🔘дисконт к номиналу 17%
🔘доходность total return составит 32,4%
🔘за счет срока 3,5 года можно использовать ЛДВ по отношению выкупу за номинал
🔘редкий хороший флоатер не для квалов

Сценарии движения КС
1️⃣ сохранение высокой ставки в течение всего срока. Большинство банков ждут 20-21% на конец года. Сам ЦБ допускает среднюю 19-22%. Дальше не загадываем. Но на ближайшую перспективу этот сценарий дает очень высокий возврат на инвестиции. Доходность 34% годовых
2️⃣ постепенное снижение по 1% в квартал. К концу 2025 года будет 18-19%, 2026 ~14.5%. При достижении 10% - сохранение этой ставки. Сценарий принесет 27,5% годовых
3️⃣ резкое снижение КС по 3% в квартал приведет ставку до 12-13% за 12 мес. И даже в этом сценарии доходность 23,5%
Сценарий при котором ключевая ставка растет не будем рассматривать – т.к. это флоатер, доходность станет еще выше. Все варианты расчета подгружены в слайды

Риски
- кредитный риск: даже 21% для Системы это много. У АФК огромный долг, но это все еще груда активов, АА- рейтинг, и too big to fail
- волатильность: до погашения 3,5 года. Бумагу утоптали в ноябре-декабре. Может повториться

Учитывая, что длинных фиксов в рейтинг А-АА не так много (из недавних вспоминается Европлан-9, ТГК-14, Евротранс), Система-30 позволит заработать и при снижении КС, и при высокой ключевой ставке не хуже фиксов. Так еще подстрахует, если ставка останется высокой надолго

🐾 Кот.Финанс PRO |#карта #идея

📘Большой разбор лизинговых компаний 🚘 Кто сколько зарабатывает?
Разбираем отчеты МСФО, считаем эффективные ставки привлечения и размещения. Считаем маржу. Неожиданные итоги!

Большинство компаний отчитались по МСФО за сложный 2024 год. Это отличный повод посмотреть под лупой отчетность и сделать для себя некоторые выводы. А заодно, построить рейтинг, наградить номинантов, и купить облигации эффективных компаний. Многие до сих пор дают вплоть до 35% годовых!

Как мы считали?
Использовали только МСФО отчетность, как стандартизированный метод учета с аудиторскими заключениями.
Ставка привлечения = Процентные расходы / Средние инвестиции в лизинг за 2 года
Ставка размещения = Процентные доходы / Средние остатки по кредитам, займам, облигациям за 2 года
Валовая маржа = Ставка привлечения минус Ставка размещения

Пусть вас не смущают низкие ставки – отчетность не успела всё впитать в себя:
• средняя КС в 2024 17,5%
• облигации с фиксированным купоном снижали среднюю
• не все банки меняли ставки вслед за КС

У лизинговых компаний есть большой пласт доп.доходов в виде агентских от страховых компаний. Их не учитывали. Эти доходы больше характерны для автолизинговых компаний: Европлан, Балтийский лизинг, РЕСО. Чем выше доля оборудования – тем меньше доп.доход. У Роделена и Арензы агентских от страховых почти нет
Похожее исследование делали по отчетности 2022 года 👈

Исключения
Многие компании так и не опубликовали МСФО (МСП лизинг, Лизинг-Трейд, МСБ лизинг), хотя за 2023 год отчеты есть. Надеемся, тяжелый год не повлиял на уровень раскрытия, и компании пусть с опозданием, их разместят. Контрол-лизинг так и не пришел к МСФО, и вообще сократил общение с инвесторами до минимума. Хотя 2 выпуска облигаций есть (доходность 34%), и в феврале Эксперт РА подтвердил рейтинг ВВ+
🏅Бесконечное уважение Роделену и Аренза ПРО, которые даже с небольшими портфелями готовят МСФО и поддерживают диалог с инвесторами!

Что получилось?
Результаты отсортированы по ставке привлечения. В номинации «самое дешевое фондирование» побеждает ГТЛК, Европлан, ПР-Лизинг. И здесь у каждого своя история:
1️⃣ГТЛК – целевые кредиты и облигации, часть из которых выкупает напрямую МинФин
2️⃣Европлан – самая титулованная розничная лизинговая компания
3️⃣ПР-Лизинг (❓❓❓). Кто знает почему ЛК №37 входит в топ самого дешевого фондирования - пишите в комментарии.

В номинациях «самые высокие ставки» с «самая высокая маржа» победители одни и те же, что еще раз подтверждает – зарабатывает не тот, кто дешево покупает, а тот, кто дорого продает 😮

Победители:
1️⃣ Аренза (маржа 15%❗️)
2️⃣ Интерлизинг (13,9%)
3️⃣ Роделен (10,2%)

Победа Арензы и Роделена нас не удивила: обе компании специализируются на специфичном имуществе, и рискованных клиентах. Но Интерлизинг удивить смог: очень высокая ставка лизинга на фоне как будто бы обычного портфеля. Возможно, мы давно не смотрели за компанией. Из универсальной ЛК, Интер превращается в ЛК грузового транспорта, спецтехники, и оборудования. Автолизинг всего 17%

👉обзор годовой отчетности (PRO)

❗️Важно еще раз напомнить, что Европлан помимо 8,9% валовой маржи получает существенные доходы от агентских и комиссий. Просто сравните:
• процентные доходы от лизинга ₽51,8 млрд (чистый процентный доход ₽25,5 млрд.)
• доходы от предоставления услуг (комиссии) ~₽ 5,7 млрд
• доп.доходы по договорам лизинга (пени, штрафы, неустойки) ~₽ 5,1 млрд
• агентские по страхованию ~ ₽4,5 млрд
Неплохо? Делитесь в комментариях что лучше: высокая маржа, или компенсирующий доп.доход?

Интересно, что госкомпании ГТЛК и Росагролизинг ничего себе – всё людям! Отрицательная маржа, которая в случае с РосАгроЛизингом компенсируется даже не субсидиями, а докапитализациями

Наши обзоры лизинговых в 👉 Кот.Финанс PRO (в течение месяца опубликуем в открытом доступе)
👉Балтийский лизинг
👉Европлан
👉Интерлизинг

🐾 Кот.Финанс |#облигации #лизинг

🏧М.Видео: суровая реальность и цифры из калькулятора против доп.эмиссии

О компании
Один из крупнейших offline-ритейлеров техники, одна из самых узнаваемых техно-сетей. Сейчас сложно строить рэнкинг из-за смеси online-offline. Телевизор можно купить в Ленте, а сковородку в М.Видео
М.Видео-Эльдорадо имеет >1200 магазинов, свой маркет-плейс, развивает новый формат магазинов-шоурумов

М.Видео творчески считает online👉Как?
👀Слайд по структуре GMV (свои продажи + маркетплейс) по месту выдачи лучше отражает реальность

Финансы
Обычно мы начинаем обзор финансов с аудиторского заключения👉Почему? Но в этот раз интереснее было в рейтинговом заключении Эксперт РА. В начале марта АКРА подтвердила рейтинг А со стабильным прогнозом. Спустя 2 недели Эксперт РА установил тот же А, но с комментарием что без поддержки акционеров был бы ВВВ+

Выручка растет ниже темпов инфляции. Общие продажи – грусть (в IV квартале видим снижение). Уровень 2021 года, даже номинально, выглядит недостижимым

Рентабельность снижается по всем фронтам:
🔘валовая 20% (в среднем за 5 лет 21%)
🔘операционная 2,3% (в среднем 3%)
🔘чистая -4,5% (в среднем -1,3%)
Когда мы в рентабельности после запятой добавляем знак (не 10%, а 2,3%) – это признак глубоко стагнирующего бизнеса

В структуре баланса тоже реализуются негативные тенденции:
🔘капитал отрицательный с 2023 года, и «дыра» растет. На конец 2024 года -20 (минус 20) млрд. Уже май, проценты еще 5-7 млрд убытков добавили в 2025
🔘гудвил (50 млрд) – это превышение стоимости купленных активов над балансовой. Это неосязаемые активы и они имеют ценность только в связке с брендом, сила которого падает (как минимум, выручка в реальном выражении не растет, а бизнес генерит убытки)
🔘долг растет, кредиторы нервничают. Рефинансировать оказалось сложно даже 2 млрд через выпуск 6

Из 108 млрд долга, 48 в руках одного банка (ПСБ❓) и именно от его воли и зависит продолжение бизнеса М.Видео, потому что с такими финансами рефинансировать 104 млрд краткосрочного❗️ долга (из 108) – очень сложно

М.Видео регулярно нарушает ковенанты 👀слайд, поэтому банковский долг – под особым вниманием. Сроки погашения облигаций растворяются в масштабах общего долга

Плюсы
+ сильный бренд, хорошие локации в Москве, СПб, миллионниках
+ upgrade бизнеса деньгами (докапитализация❗️), обновление менеджмента
+ доля кредитных продаж не такая высокая, как мы думали, поэтому кредитное сжатие не сильно влияет на продажи техники и смежных товаров. Но есть и обратная сторона: М.Видео на дне инвестора говорил, что при снижении ставки они ждут экстра-продажи. Экстра-продажи под ❓ (прим: % не учитывает продажи с кредитных карт / BNPL-сервисов типа Долями и Сплит)

Риски
- отрицательный собственный капитал (-20 млрд)
- продолжение трека убытков, «дыра» растет
- жесткая политика ЦБ губительна для М.Видео: из 27 млрд доналогового убытка – 29 млрд процентные расходы
- не до конца понятна форма докапитализации: займ / доп.эмиссия? кто и в какой форме оплачивает банкет?
- снижение темпов роста выручки
❗️ риск рефинансирования ключевой. Нет ни информации о графике погашения, ни инсайда о настроении менеджмента крупнейшего кредитора

Карта облигаций
М.Видео дает особенно-интересную доходность во флоатере (выпуск 5), который привлекателен для покупки даже с ожиданиями снижения КС до 12%. Интересна ли такая доходность на фоне остального рынка? – Мы считаем, что да

🐾 Выводы
М.Видео классический стресс актив. Бизнес существует для банков: операционный поток из последних сил генерит кэш для обслуживания кредитов, но этого не хватает. Акционеры стараются поддерживать, но не торопятся: докапитализция обсуждалась год и запустили ее перед риском снижения кредитного рейтинга. Рисков много, но мы в деле. Здесь хотя бы риск компенсируется высоким доходом

Ставь 👍 если тоже в деле

🐾 Кот.Финанс PRO |#обзоры