К отличному комментарию Дмитрия добавлю, что в апреле ожидаемый бизнесом темп прироста отпускных цен в ближайшие три месяца упал до 4,6% (аннуализированный показатель). На секундочку, в январе было почти 11%.

У предприятий розничной торговли ожидания, конечно, повыше (8,7%), но и здесь они снизились в два раза по сравнению с началом года.

Я на канале не раз уже писал, что инфляционные ожидания бизнеса важнее, чем ИО населения. Одна из причин в том, что значимая часть потреб. корзины – товары со слабо эластичным спросом или близкой к монопольной структурой предложения. Поэтому в этой части фактическая инфляция наверняка будет близкой к ожиданиям бизнеса.

А они, кстати, во многом зависят от курса. Так что, на мой взгляд, начало цикла снижения ставки и его темп будет в первую очередь определять динамика валютного курса (но, конечно, тут нужно душно написать про комплексныйанализ ЦБ и оценку всех факторов сразу и т.д.). А это, в свою очередь, зависит от переговоров. Так что следим за Стамбулом!

P.S. Об этом и не только сегодня поговорили с Майей Нелюбиной на РБК:
1. https://vkvideo.ru/video-210986399_456243114
2. https://youtu.be/1C9_x2oPodw

@helicoptermacro

В комментариях пишут про дисклеймер по второй ссылке, что это не позиция ЦБ, и что оценки могут отличаться у ДИПа и ДДКП.

Что ж, коллеги, если два департамента экономистов не могут договориться, как правильно считать медиану, у меня для вас плохие новости…

@helicoptermacro

Уже не раз замечаю, как экономисты ссылаются на исследование уважаемых коллег (в ЦБ лучшие исследователи денег в РФ, без иронии) о том, что на инфляционные ожидания населения значимо влияет динамика денежной массы.

Что ж, давайте потратим чуть-чуть времени и посмотрим не только на резюме и выводы этого самого исследования, о котором даже целый Econs написал, но взглянем чуть более подробно на методологию.

Итак, коллеги провели рандомизированный
контролируемый эксперимент в 2024 г., чтобы посмотреть, на какую информацию больше всего реагируют инфляционные ожидания населения.

Если упрощать, некоторым респондентам сообщали одну информацию («Дорогой респондент, знай, что денежная масса в стране выросла на 20%»), некоторым другую («Дорогой респондент, цель по инфляции - 4%»), некоторым ничего не сообщали, а потом сравнивали, как отличаются инфляционные ожидания у всех этих групп.

Цель благородная и метод хороший, но в такой истории самое важное - правильно выбрать, что сообщать респонентам. Посмотрим, что сообщалось пяти опрашиваемым группам в этом эксперименте:

1) «По официальным данным Росстата, рост общего уровня цен на по итогам 2023 г. составил 7,4%»

2) «В России ДКП проводит Банк России. Его цель – поддерживать рост общего уровня цен вблизи 4% в год»

3) То же, что во втором пункте, но с добавлением «с 2017 по 2021 год ЦБ удавалось достичь цели»

4) «По данным ФОМ, россияне ожидают, что в конце 2024 г. рост уровня цен на товары и услуги составит 14,2%»

5) «Согласно данным Банка России, объем денег в экономике в 2023 г. вырос на 20%»

Уважаемые знатоки, неужели у кого-то были сомнения, что из всех пяти вариантов именно последний (и только он) с понятным «объем денег» и заметными «двадцатью процентами» будет влиять на ожидаемую инфляцию? И что любые убеждения про 4% не окажут вообще никакого влияния? Вангую - если бы еще добавили информацию про курс (ну, например, что курс ослабел/укрепился на 20%) или про индексацию тарифов ЖКХ, то именно эти варианты оказали бы самое значимое влияние на ИО.

Говорить на основе этого, что самое главное для снижения инфляционных ожиданий (и тем более инфляции) — это снижение темпов роста денежной массы — ну, такое…

@helicoptermacro

Хотя давайте будем откровенны, мы все этим грешим иногда…

@helicoptermacro

Равновесие с перекосом: почему не нужно подталкивать экономику к «правильному» курсу

Что общего у главы крупнейшего банка страны, вице-премьера и крупного экспортера? В последние недели – мнение о том, что рубль стал слишком крепким.

Написал для ТАСС колонку про валютный курс -> https://tass.ru/opinions/24365601

Некоторые тезисы:

1) Понятие «равновесного» курса зависит от подхода. При оценке через динамику REER курс действительно на ~15% крепче среднего значения за 10 лет (период свободного плавания). Это может указывать на потенциал к ослаблению в будущем – но только в предположении, что экономика и % ставки вернутся к долгосрочному равновесию.

2) Есть и другая логика, когда «равновесным» считается такой уровень курса, который сможет уравнять экспортные и импортные потоки. Если ориентироваться на этот метод, то рубль далек от «переукрепления».

3) Традиционно считается, что слабый курс дает экспортерам конкурентные преимущества на международном рынке. Но более двух третей российского экспорта – сырьевые товары, цены на которые определяются глобально и формируются в иностранной валюте. Из-за этого изменение курса рубля слабо влияет на их конкурентоспособность.

4) При этом слабая валюта делает импортное оборудование, технологии и компоненты дорогими, создавая барьеры для роста несырьевого сектора и инвестиций в обрабатывающую промышленность. Это может ограничивать производительность экономики и сдерживать диверсификацию экспорта.

5) Ослабление рубля увеличивает налоговые поступления с экспортёров, но повышает расходы бюджета из-за ускорения инфляции и роста процентных платежей. В случае циклического сокращения доходов бюджета расширение его дефицита компенсирует сокращение спроса со стороны частного сектора, и то лишь частично. Не надо бояться такого дефицита.

6) Сегодняшнее крепкое значение рубля – во многом результат высоких % ставок и привлекательности рублевых активов. Укрепление курса в этом году помогло сбить инфляционное давление и снизить ценовые ожидания бизнеса.

7) Через год процентные ставки в экономике будут существенно ниже и курс скорректируется к более слабым значениям просто за счет рыночных сил. Главное, чтобы это происходило без резких колебаний и поводов для паники.

📘 Искусственное давление на курс и попытки его ослабить сейчас будут исключительно вредными для экономики и создадут больше рисков, чем пользы. В 75 статье Конституции РФ «основной функцией» Банка России определена «защита и обеспечение устойчивости рубля». Регулятор наконец-то этим занимается – пожалуй, лучше ему не мешать.

@helicoptermacro

Пока лучшие люди профессии тусят обсуждают экономику в Петербурге, мы собрались в студии РБК поговорить о последних макро данных.

Обсудили рецессию в гражданских неэнергетических отраслях промышленности, инфляцию, курс рубля (куда ж без него) и другие истории:

• https://vkvideo.ru/video-210986399_456243335

• https://youtu.be/xjlIrNv5cL8

@helicoptermacro

Загрузка производственных мощностей российских компаний снижается с начала года и уже достигла 78,6% – минимального уровня с первого квартала 2021 года.

Это подтолкнуло к следующей мысли.

Возможно, перегрев экономики, наблюдавшийся в последние два года и завершающийся в этом году, частично является в том числе продолжением постковидного всплеска деловой активности, временно прерванного событиями 1-2 кв. 2022 года.

Если это так, то повышение КС в 2023-2024 гг. логично рассматривать неразрывно с ужесточением ДКП после ковида, которое на время было прервано крепким рублем в середине 2022-1П 2023 гг. (а крепким он тогда был явно не из-за ДКП).

Получается, что последние 4,5 года у нас на самом деле продолжается один и тот же цикл денежно-кредитной политики, борющейся с разогретым спросом.

Причем впервые после перехода к ИТ мы видим textbook-версии этого цикла: сначала – нормализация спроса и инфляции с помощью повышения ставок в ответ на перегрев спроса. Затем – переход к плавному смягчению ДКП (мы наконец-то сейчас тут).

Разумеется, подобные оценки требуют оговорок: в условиях военного конфликта и связанных с ним реалий говорить об этом можно с определенной долей условности.

@helicoptermacro

Так, минутка саморекламы.

Этим летом вышел первый том книги "Central Banking and Monetary Policy Implementation" под редакцией Луи-Филиппа Рошона, Сильвио Каппеса и Гийома Валле. Книга посвящена практической реализации ДКП в разных странах – от Канады и Швейцарии до Бразилии и Нигерии.

В нашей главе с Вадимом Грищенко (Банк России, НИУ ВШЭ) и Василием Ткачевым (МГИМО) написали об эволюции системы инструментов ДКП в России за последние 30 лет.

Там про особенности проведения монетарной политики в развивающихся странах, про разработку инструментов ДКП в России после распада СССР, про таргетирование курса и переход к ИТ, ну и еще много про что.

Если вам пару часов нечего делать захочется почитать, пишите в личные сообщения.

@helicoptermacro

Решил зайти посмотреть на GPT-5.

«Самый умный, быстрый и полезный модель»

Все ясно.

@helicoptermacro

О дефиците бюджета и инфляции

В связи с подготовкой бюджета на три года часто стали мелькать комментарии про его дефицит, инфляционные риски и последствия для ДКП. Например, вчера на форуме:

чем больше дефицит бюджета, тем жестче ДКП, подчеркнула глава ЦБ.

Кажется, самое время вспомнить мысль двухлетней давности о том, как дефицит бюджета влияет на экономику (…или это виляющий собакой хвост и экономика влияет на дефицит?).

Идем в основные направления БП на 2025 г. и смотрим, каким был прогноз федбюджета на этот год:
• доходы должны были вырасти на 12% г/г до 40,3 трлн: 10,9 трлн нефтегазовые (-4% г/г) и 29,4 трлн ненефтегазовые (+19% г/г)
• расходы должны были вырасти на 5% до 41,7 трлн (19,3% от ВВП)
• дефицит бюджета должен был составить 1,2 трлн руб. (0,5% от ВВП)

В соответствие с летними правками (они очевидно изменятся, но для иллюстрации пойдет):
• доходы вырастут всего на 6% г/г до 38,5 трлн: 8,3 трлн нефтегазовые (-27% г/г) и 30,2 трлн ненефтегазовые (+22% г/г)
• расходы вырастут на 7% до 42,3 трлн (19,1% от ВВП)
• дефицит бюджета вырастет аж до 3,8 трлн руб. (1,8% от ВВП).

То есть дефицит бюджета утроится. Проинфляционно ли это? Нет.

⚖️ В такой ситуации расширение дефицита бюджета в большей степени происходит из-за более низких нефтяных доходов (причем из-за более крепкого курса сокращаются базовые НГД). То есть экономика недополучает финансовые ресурсы (широкая денежная масса M2X в этой части растет меньше, чем ожидалось).

Сохраняя расходы на прежнем уровне, увеличивая дефицит бюджета и закрывая его из ФНБ (в той части, которая вызвана более низкими ценами на нефть) и дополнительными займами (в части более крепкого курса) Минфин поддерживает бюджетный спрос и возвращает денежную массу туда, где она должна была бы быть.

Это и есть контрциклическая бюджетная политика. В такой ситуации дополнительного спроса на задействование реальных ресурсов в экономике со стороны бюджета не происходит, поэтому и последствий для инфляции не будет.

❗️Последствия могут появиться при росте реальных расходов бюджета. Пока они тоже идут выше плана, но, во-первых, значимая часть прироста расходов – компенсации по льготным кредитам и процентные платежи, во-вторых, экономика охлаждается быстрее ожиданий, а в-третьих, мы надеемся, что с учетом авансовых платежей к концу года ситуация с расходами станет получше.

💡Выводы:

1) Расширение дефицита бюджета само по себе не является проинфляционным —> поменьше беспокоимся за дефицит, побольше следим за расходами и тем, усиливает ли бюджет интенсивность использования реальных ресурсов в экономике.

2) Все это относится к бизнес-циклу. Если доходы упадут «навсегда», то дефицит станет важным в любом случае, но уже из-за вопросов финстабильности —> но это отдельная тема, до которой нам далеко, поэтому пока просто помним об этом.

@helicoptermacro

https://www.kommersant.ru/doc/8058004

Шринкфляция еще куда не шло. Но скимфляция и стелсфляция — это сильно..

Коллеги, кто еще какие термины придумает?

Погнали. Луксфляция/пакфляция - когда производитель изменяет вид упаковки товара для снижения костов.

@helicoptermacro

Юрий Перевезенцев #PerforumExclusive

Всем привет!

Я – Юра, и я рад поделиться важной новостью 😊

25 сентября мы с командой проводим вебинар про наш новый продукт — DataTracker.

Будучи аналитиками-экономистами, мы не понаслышке знаем, какой болью стал сбор статистики по различным рынкам после ухода из России западных дата-провайдеров.

DataTracker мы запустили как внутренний агрегатор экономических данных для наших собственных нужд. Теперь мы делаем его доступным для пользователей за пределами Сбера.

Что в нём ценного:

✅ миллионы показателей по России и 150+ странам в одном окне;

✅ интеграция с Excel и удобные дашборды, которые реально экономят время аналитикам.

А еще: сценарные прогнозы от экспертов Сбера для бизнес-планирования и стресс тестов.

На вебинаре мы покажем, как DataTracker упрощает аналитику и помогает принимать решения даже в непростых условиях.

25 сентября 11:00 мск, подключайтесь!

Компромиссное решение

В пятницу мы (в очередной раз) убедились, что денежно-кредитная политика не зря называется политикой.

Решение снизить ставку на 0,5 п.п. с довольно жесткой тональностью пресс-релиза и повышением прогноза по КС на 2026 г. (последнее, кстати, как раз было ожидаемо) выглядит как попытка наглядно продемонстрировать разным контрагентам, что ЦБ "переживает не только за инфляцию".

Почему так думается? Во-первых, если бы в начале пресс-релиза было написано, что "Банк России принял решение сохранить КС на уровне 17%", пресс-релиз можно было бы не переписывать (инфляция выше цели, кредитование оживает, проинфляционные риски выросли и их целый километр, а дезинфляционный лишь один и т.д.).

Во-вторых, Банк России говорит нам о том, что решения по ставке принимаются не в терминах ее дискретных изменений (снизить/повысить ставку на Х п.п.), а в терминах того, какой уровень ставки в текущих условиях регулятор считает оптимальным для достижения цели (установить ставку на уровне Х%). Вроде бы одно и то же, но чуть разные смыслы.

Так вот, сложно представить, что на нынешнем двузначно-высоком уровне ключевой ставки можно строгими научными изысканиями прийти к выводу, что оптимальным сейчас является не 17%, а именно 16,5%.

P.S. Все это написано, конечно, для того, чтобы поделиться ссылками на СМИ, где мы все это обсуждали с коллегами 📺:

1. РБК: https://vkvideo.ru/video-210986399_456243934

2. Forbes: https://www.forbes.ru/finansy/548566-kompromissnaa-magkost-pocemu-bank-rossii-snova-snizil-stavku-i-cego-zdat-dal-se

3. Эксперт: https://expert.ru/amp/finance/stavka-sdelana/

@helicoptermacro

Панихида инфляционному таргетированию от Ведомостей и ЦЭМИ РАН

Сегодня в газете вышла записка с комментариями директора центрального экономико-математического института РАН о том, что "эпоха догматического инфляционного таргетирования (ИТ) подошла к пределу своих возможностей".

Такое мнение основывается на результатах недавно опубликованной WP IMF - Navigating the 2022 Inflation Surge: A Comparative Analysis of IT and Non-IT Central Banks. Основной вывод авторов заключается в том, что в странах, таргетирующих инфляцию, ее всплеск в период шока предложения 2022 г. был чуть сильнее, чем в не-ИТ странах (казалось бы - ну и что?).

Статья любопытная. Однако нужно обратить внимание на методологию и интерпретацию результатов, а то невольно сова будет натянута на глобус окажется, что ИТ вдруг умерло.

1) Во-первых, граница между странами, соблюдающими и не соблюдающими ИТ, зачастую весьма условная.

Например, авторы статьи относят США к странам не-ИТ, хотя в Штатах с 2012 года установлен таргет по инфляции и используются подходы ИТ (публичная цель по инфляции, плавающий курс, процентные ставки и коммуникация как инструменты ДКП).

Другой пример: ЦБ Китая, хотя формально и не является таргетером инфляции, за последние десятилетия изменил подходы к проведению ДКП, приблизив их к ИТ.

При этом выбор стран для сравнения сильно влияет на результаты исследования (на фото). Так, когда авторы сравнивают показатели между странами с сильным таргетированием инфляции (strong ИТ) и не-ИТ странами, а также когда оставляют в выборке только развивающиеся страны, статистическая значимость результатов пропадает (всплеск инфляции был одинаковым для обеих групп).

2) Период 2022 г. для анализа является специфическим. В ряде стран ускорение инфляции 2022 г. было продолжением ее постковидного роста, то есть для них никакого "нового" шока в 2022 году не произошло. Таким образом, вопросы вызывает устойчивость результатов не только к выборке стран, но и к периоду.

3) В-третьих, сами авторы пишут, что результаты не следует интерпретировать как то, что "подход ИТ не работает и его следует отвергнуть" – они говорят о том, что в период специфических шоков предложения соблюдение жестких правил в ДКП может не иметь преимуществ. И наоборот – более гибкое реагирование может лучше митигировать их последствия.

Одно из следствий в том, что страны, не использующие ИТ, более свободно проводят валютные интервенции и ограничивают волатильность курса, что может иметь преимущества. Такую гибкость реагирования на шоки в нестандартных экономических условиях хотелось бы чаще видеть и от Банка России.

⚡️Ну и самое главное – наличие доверия к действиям центрального банка и их эффективность в достижении целей (низкая инфляция, финстабильность, устойчивые темпы роста) гораздо важнее, чем строгое следование постулатам той или иной теории. Способ достижения будет вторичным, если доверие к монетарным властям уже прочно сформировано.

@helicoptermacro

Аналитики «Сбера» ожидают минимальной инфляции за последние пять лет

У Ведомостей вышла большая статья по заказу ЦМИ, основанная на материалах ЦМИ. Если без шуток – довольно интересно и нетривиально.

На что хотелось бы обратить внимание.

"Инфляция снизится до 5,7% по итогам года – темп роста цен окажется наименьшим за последние пять лет". Прогноз Сбера о росте цен меньше чем на 6% г/г в декабре полностью разделяю.

Но читаем дальше:

"Прирост цен в декабре к декабрю 2024 г. окажется чуть ниже 6,5%, подтверждает старший директор группы суверенных и региональных рейтингов АКРА Дмитрий Куликов"

"Старший экономист инвестбанка «Синара» Сергей Коныгин также прогнозирует на конец года 6,5%"

"Главный экономист Газпромбанка Павел Бирюков считает, что по итогам декабря показатель окажется в диапазоне 6,5–7%"

"Один аналитик называет диапазон 6,5–6,75%, и еще один ожидает 7%"

Интересно, как складывается такая математика. С 1 по 8 декабря ИПЦ вырос на 0,06%. Чтобы по итогам года инфляция оказалась даже 6,5%, в декабре рост цен должен составить примерно 1,2% м/м (без с.к.). Чтобы было 7% по итогам года, то цены должны вырасти аж на 1,7% м/м. С учетом сезонности это ускорение в 2,5-4,5 раза по сравнению с ноябрем.

Не, в ожидании повышения НДС, конечно, все возможно, но не настолько же?

@helicoptermacro

Зарплаты в оборонке перестали расти опережающими темпами

Одно из наблюдений уходящего года связано с занятостью в оборонной промышленности – секторе, который во многом определял состояние российской экономики последние 3 года.

У Росстата есть статистика по средним заработным платам в разрезе отраслей и регионов. Чтобы получить аппроксимацию происходящего в ОПК, достаточно сделать простое упражнение:

1) Идем в гугл и смотрим, где у нас производят много техники, оружия и ракет: Курган (БМП), Тула (боеприпасы), Свердловская обл. (много всего), Бурятия (авиация), Н.Новгород (много всего) и др.

2) По этим регионам нас интересуют три ОКВЭДа: пр-во прочих транспортных средств (включает военную технику), пр-во прочих металлических изделий (включает оружие и боеприпасы), пр-во летательных и иных аппаратов (ракеты и проч.)

Ставим фильтры на (1) и (2) и получаем график выше:

• До 2022 г. зарплаты в оборонной промышленности были сопоставимыми со среднероссийским уровнем по всем отраслям и к концу 2021 г. находились в районе 55 тыс. руб. в месяц.

• В 2022-2024 гг. зарплаты в ОПК росли опережающими темпами и к концу прошлого года превысили среднероссийский уровень на четверть: 110 тыс. против 90 тыс. руб. в месяц.

• Тем не менее, в 2025 году темпы роста зарплат в ОПК и в среднем по России выровнялись – за год рост примерно на 13-14%.

П.С. для чистоты анализа общероссийский уровень зарплат стоило бы очистить от влияния ОПК, но и так сойдет

@helicoptermacro