Завтра открывается книга заявок на покупку облигаций МГКЛ 1PS-01.

Ставка купона: до 26% (доходность к погашению до 29,3%). Срок обращения: 5 лет. Размещение пройдет на СПБ Бирже, а заявки принимаются от 1,4 млн. рублей.

Свой взгляд на бумагу я подробно расписывал здесь. Планирую принимать участие, поскольку высока вероятность неплохого апсайда после старта торгов.

Для понимания. Похожие по параметрам облигации МГКЛ торгуются сейчас с полной доходностью в 25,55% (седьмой выпуск) и 25,18% (восьмой выпуск).

Портфель Двинского - авторский взгляд на фондовый рынок

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Есть и ещё один интересный момент в "Евротрансе".

В последние месяцы компания практически не наращивает долговую нагрузку. На 1 августа суммарный объем размещенных облигаций и ЦФА "Евротранса" составлял 42,38 млрд рублей. На сейчас, учитывая доразмещение восьмого выпуска, 46,63 млрд. Однако в январе предстоит погасить второй выпуск на 3 млрд.

"Живого" рынка осталось на пару недель и если бы у компании был план рефинансирования долга, то займ бы привлекали сейчас (но висит еще даже восьмой выпуск). Поэтому с учетом предстоящего погашения число изменилось лишь на 1,25 млрд.

Поэтому возможен дальнейший делеверидж.

Портфель Двинского – авторский взгляд на рынок

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Продажи АИ-95 на АЗС Московского региона в декабре вернулись к положительной маржинальности. К 9 декабря показатель составил 1,73 рубля на литр против минус 5–6 рублей в октябре и околонулевых значений в ноябре. Впервые с конца июня розница по 95-му бензину вышла в устойчивый плюс.

По АИ-92 восстановление выглядит более выраженным. Маржа достигла 5,71 рубля на литр, или 7,7%. Для сравнения: в середине ноября — 0,2 рубля, в октябре — минус 0,5. По дизельному топливу рентабельность выше: летний дизель — 12,19 рубля на литр, межсезонный — 14,82, зимний — около 3 рублей.

Основной фактор — снижение оптовых цен. Биржевые котировки АИ-95 опустились до 69 тыс. рублей за тонну после превышения 80 тыс. в октябре. Это соответствует июльским уровням. С учетом лага в 1,5–2 месяца именно в декабре снижение опта отразилось на экономике АЗС.

В среднем по России маржинальность в декабре составляет 2,4 рубля на литр по АИ-95 и 2,15 — по АИ-92. При этом региональный разрыв сохраняется. В Приморском крае, Сахалинской области и Чукотском АО маржа остается отрицательной — от минус 17 до минус 20,8 рубля на литр в зависимости от марки топлива.

Дальнейшая динамика зависит от загрузки НПЗ и цен на бирже. При отсутствии внеплановых ремонтов текущий уровень рентабельности может сохраниться до весны. Рост биржевых цен при ограниченных возможностях повышения розничных цен вновь приведет к сжатию маржи.

Портфель Двинского – авторский взгляд на рынок

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

"Озон" выкупил 1 млн акций в рамках buyback

"Озон" с 11 ноября по 10 декабря приобрел 1 068 035 своих акций Ozon для реализации программы мотивации сотрудников. Обратный выкуп осуществляется в рамках действующей программы buyback объемом до ₽25 млрд, рассчитанной до конца 2026 года.

Наезд банков тактически сыграл в пользу "Озона". Котировки проседали до 3700 рублей за акцию. Поэтому бумаги компания выкупала на привлекательных уровнях.

Вообще сейчас "Озон" имеет явную недооценку бизнеса: писал об этом здесь.

Если бы в России была более развитая культура финансового управления публичными компаниями, то "Озон" вместо дивидендов устраивал бы buyback с дальнейшим погашением акций. Так акционерная стоимость компании увеличивалась бы сильнее. Но и дивиденды — тоже неплохо. Особенно для АФК "Системы".

Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Кризис-хантинг АФК "Системы". Если не пропустить разворот - можно сделать иксы

АФК "Система" является одной из самых нелюбимых компаний российского фондового рынка. Причина понятна. Входящих денежных потоков не хватает на обслуживание огромного долга, который постоянно увеличивается. Только за три квартала (с 31.12.2024 по 30.09.2025) чистый долг корпоративного центра вырос ещё на 15% - с 391 до 449 млрд рублей. На проценты за три квартала ушло 62,6 млрд рублей - огромная сумма.

Большинство активов также перекредитовано и выкачивать с них еще больше дивидендов уже нельзя.

Однако именно в таких историях происходит кратная переоценка акций в том случае, если появились факторы, которые приводят к развороту показателей. Главное - заметить их до того, как об этом узнает весь рынок.

Теоретически в АФК "Системе" такое может случиться. Два главных фактора - постепенное снижение ключевой ставки и начала выплат дивидендов "Озоном", где "Системе" принадлежит треть. Есть ещё один косвенный фактор - возможное ослабление рубля в 2026 году, что должно позволить "Сегеже" выйти операционно хотя бы в минимальный плюс.

Посмотрим на чистые процентные расходы корпоративного центра АФК "Системы".

Как видно на графике, скачок расходов произошел в третьем квартале 2024 года, дальше шел постепенный рост. По 2025 году динамика следующая:

▪️I квартал: 14,16 млрд
▪️II квартал: 15,99 млрд
▪️III квартал: 17,66 млрд

В третьем квартале, несмотря на снижение ключевой ставки, чистые процентные расходы не снизились, а все равно увеличились. Однако это произошло потому, что кэша и финансовых активов на балансе "Системы" было меньше. Если смотреть не чистые, а просто процентные расходы, то здесь есть небольшое снижение с 21,88 млрд до 21,24 млрд рублей.

Впрочем, на снижение ключевой ставки налагается необходимость рефинансирования займов, взятых до середины 2023 года. Иногда даже по однозначным ставкам. Поэтому говорить о развороте в чистых процентных расходах на текущий момент пока точно нельзя, но небольшие признаки уже заметны.

Второй фактор - дивиденды "Озона". Если взять объем чистых процентных расходов в 65 млрд рублей (это максимум, скорее всего будет сильно меньше), то получается следующее. 28 млрд рублей даст МТС и около 17 млрд - "Озон". Ещё 10 млрд получится выжать из других "дочек": "Биннофарм", "Медси", "Космос" и т.д.

Около 10 млрд все равно не хватает. Также помним про операционные затраты корпоративного центра. Поэтому нужны ещё факторы. Таковыми могут стать более динамичное снижение чистых процентных расходов и увеличение дивидендных выплат "Озона". Плюс есть фактор поступления кэша от "Эталона" по сделке с недвижимостью, но это разово.

Теоретически возможна продажа активов, но в это верится с трудом. Руководство АФК "Системы", в отличие от рынка, понимает, что ситуация далеко не критична и расставаться с компаниями вряд ли хочет. Все активы, за исключением "Сегежи", хорошие и перспективные. Даже у МТС (на удивление) получается строить экосистему и не застревать только в телеком-бизнесе.

Поэтому продолжаю наблюдать за компанией. Разворот возможен, но подтверждающих признаков ещё нет. Соответственно, заходить в позицию в моменте нет никакого смысла.

Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

"Ростелеком" уменьшает процентные расходы. Идея под снижение ставки?

На фондовом рынке часто можно услышать идею, что "Ростелеком" является одной из лучших идей под снижение ключевой ставки. Действительно, бизнес компании диверсифицирован, работа ведется на растущих рынках, а большая долговая нагрузка позволит резко сократить процентные расходы в будущем.

Среди публичных компаний ближайший аналог "Ростелекома" - МТС, идею по которому я расписывал 3,5 месяца назад и спустя прошедшее время только убедился в ней еще больше.

Но что с "Ростелекомом"? Посмотрим отчет за третий квартал и девять месяцев.

III квартал:

▪️Выручка: 208 млрд. (+8,2% г/г)
▪️Операционные расходы: 172,5 млрд (+6% г/г)
▪️Операционная прибыль: 36,3 млрд (+19,5% г/г)
▪️Финансовые расходы: 30,8 млрд (+40,7% г/г)
▪️OIBDA: 80,6 млрд (+10,7% г/г)
▪️Чистая прибыль: 5,62 млрд (годом ранее - убыток в 6,7 млрд)

На убыток годичной давности смотреть не нужно. В телеком-компаниях он постоянно подтвержден ряду бумажных факторов.

9 месяцев:

▪️Выручка: 602,3 млрд (+10,3% г/г)
▪️Операционные расходы: 495,7 млрд (+9,4% г/г)
▪️Операционная прибыль: 106,6 млрд (+14,7% г/г)
▪️Финансовые расходы: 92,3 млрд (+57% г/г)
▪️OIBDA: 235,8 млрд (+6,1% г/г)
▪️Чистая прибыль: 18,5 млрд (-4,5% г/г)

Важнейший момент, на который стоит обратить внимание - "Ростелеком" в 2025 году очень эффективно работает с расходами. Несмотря на инфляцию, они растут меньшими темпами, чем даже выручка. Это способствует резкому росту рентабельности и опережающему увеличению темпов по операционной прибыли.

Погружаться в разбор бизнес-сегментов смысла сейчас нет. Я их внимательно проанализировал, но из интересного - разве что слабые темпы роста некогда главного драйвера выручки - "Цифровых сервисов". По девяти месяцам всего 12%, а по третьему кварталу - и вовсе 6%. Да, нужно дождаться результатов всего года, но на данном примере мы в очередной раз убеждаемся в наличии глубоких проблем с заказами в IT-секторе.

Вернемся к финансовым результатам. Хороший рост операционной прибыли свели на нет финансовые расходы. По девяти месяцам плюс 57%, но зато в третьем квартале - уже плюс 40%. То есть, пик, судя по всему, пройден. Квартальная динамика также это подтверждает: в третьем квартале чистые процентные расходы хоть ненамного, но упали по сравнению со вторым (28,8 млрд против 29,6 млрд.). Эффективная ставка обслуживания долга составила в третьем квартале 16,7% против 17,7% за девять месяцев.

Но это было бы слишком просто. Долговая нагрузка "Ростелекома" без аренды составляет 623 млрд рублей. Около 40% или же 250 млрд взяты под плавающую ставку. Если считать грубо, то каждое снижение "ключа" на 1% высвобождает 2,5 млрд рублей. Для сравнения - у МТС высвобождается 5 млрд.

За девять месяцев свободный денежный поток "Ростелекому" ушел в минус на 28,1 млрд рублей. И это при том, что достаточно серьезно сократили капитальный затраты (на 6,1% за девять месяцев и на 19,5% в третьем квартале). Но компания и не скрывает, что при снижении долгового давления capex восстановится к прежним объемов (до 20% от выручки). То есть, деньги пойдут не акционерам, а на различные инвестиционные проекты. В принципе, это тоже могло быть неплохо, но "Ростелеком" - госкомпания, которая решает, в первую очередь, государственные задачи. Даже если проект имеет крайне низкий IRR, в него все равно компания обязана инвестировать, занимаясь цифровой трансформацией.

Да, от снижения ключевой ставки выигрывают и МТС, и "Ростелеком". Рынок почему-то традиционно считает, что в первой компании сложное финансовое положение, а к "Ростелекому" относится умеренно-позитивно. Хотя по факту ситуация с отдачей для акционеров у МТС лучше, чем в РТК. Показывал это на цифрах в статье, приведенной в начале материала.

Поэтому под снижение ключевой ставки мой выбор - МТС.

Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

В четверг-пятницу увеличил позицию в "Евротрансе" на 25%

1. Конъюнктура на рынке топлива вновь благоприятная.

2. Платят высокие дивиденды.

3. Снижение ключевой ставки положительно скажется на процентных платежах. У компании лизинг от ГПБ на 17 млрд взят по ставке КС + 3% плюс некоторое облигации также привязаны к ключу.

4. Объем общего долга перестал расти.

5. Стал более нейтрально относиться к инвестиционной программе. Раньше не находил ответа, зачем "Евротранс" устанавливать ВЭС и СЭС на свои заправки. Но сейчас, когда стоимость электроэнергии растет бешенными темпами, может даже ВИЭ уже экономически оправданы.

Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Бодро стартовали новые облигации МГКЛ, размещенные на СПБ Бирже. Писал об их потенциале здесь. По итогам первого дня торгов уже +3,7%. Доходность к погашению — 25,38%.

К сожалению, всем налили бумаг всего на 1,4 млн рублей. Сам подавал заявку на 8 млн. Плюс после открытия торгов докупал в стакане по 103%.

На фоне начали подтягиваться и другие выпуски. Так седьмой подобрался к 120%, восьмой — к 109%. Думаю, пару процентов роста еще может быть. Держатели облигаций МГКЛ ранее сливали бумаги, чтобы поучаствовать в новом размещении. Теперь возвращаются.

Поздравляю всех, кто участвовал в размещении!

Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Позавчера начал формировать позицию в Европейском медицинском центре

Подробности распишу несколько позже

Провел сегодня серьезную ребалансировку облигационной части портфеля.

Теперь около 40% облигации - валютные инструменты.

Детали также распишу на днях.

Уже несколько недель я нахожусь в поиске новых инвестиционных идей. 2025 год стал годом облигаций, и я не ошибся, когда в начале января сформировал портфель, состоящий из долговых инструментов на 2/3. Но 2026 год, на мой взгляд, станет годом акций. Снижение ключевой ставки приведет к переоценке фондового рынка.

Но чтобы быть впереди индекса, важно выбирать такие компании, котировки которых росли бы не только вместе с рынком, но и исходя из фундаментальных факторов. Например, снижение процентных расходов и расправление чистой прибыли, высокая отдача на инвестированный капитал, высокие дивиденды и т.д.

Компании из моего портфеля - "Яндекс", "Озон", ВТБ, "Т-Технологии", "Евротранс", МТС, "Россети-Волга", "МТС-Банк" и т.д. - соответствуют этим критериям. Но нужна диверсификация. Есть теория, согласно которой концентрация портфеля в 2-4 бумагах дает максимальную доходность. С одной стороны, это так. Но, с другой стороны, на нашем рынке можно найти 10-15 наиболее перспективных историй и диверсифицировать портфель, чтобы снизить риски.

Рассматривал сразу несколько вариантов: "Селигдар", "Новабев", "Ростелеком", "Интер РАО", VK, "Хэдхантер", "Ренессанс", "Хэндерсон", "Софтлайн". Но везде есть свои моменты.

Спустя несколько недель анализа мне удалось найти компанию, которая может вырасти с опережением рынка. Это "Европейский медицинский центр" (ЕМЦ).

Два года назад ЕМЦ завершил процесс редомициляции в Россию. А в январе 2024 года контроль над компанией перешел ООО "Ресурс" (72,7% акций). Принадлежит предприятие менеджменту, по слухам, есть некоторая связь с "Севергрупп" Мордашова.

Уже менее чем через месяц пройдет год с момента непрерывного владения ООО "Ресурс" ЕМЦ. И тогда, согласно законодательству, основному акционеру не будет необходимости платить налог на дивиденды.

Несколько месяцев назад рынок ожидал, что ЕМЦ распределит скопившуюся на балансе за предыдущие годы (дивиденды не платятся с 2021 года) кубышку. На конец первого полугодия 2025 года она составляла 17,7 млрд рублей. Отрицательный чистый долг - 13,4 млрд. Около 4,3 млрд займов взяты под 11%, и погашать их нужно будет только в 2028 году.

Однако полтора месяца назад ЕМЦ объявил о покупке сети клиник "Семейный доктор". Данная сделка сразу же вызвала два вопроса. Во-первых, ЕМЦ является, пожалуй, самой премиальной сетью. "Семейный доктор" рассчитан на массовый сегмент. То есть, особая синергия здесь вряд ли получится. Впрочем, расширение направлений бизнеса при стагнации премиального сегмента может быть плюсом.

Но второй - это оценка. 75% "Семейного доктора" купили за 17,6 млрд рублей. Получается общая оценка в 23,5 млрд. В 2025 году "Семейный доктор" сгенерирует около 3,4 млрд EBITDA. Долга нет, но покупать за 7x EV/EBITDA - дороговато. С другой стороны, "Семейный доктор" является быстрорастущим бизнесом. За 2025 год EBITDA увеличится на 30%, а с 2022 года она выросла в два раза. Компания проходит активную стадию капитальных вложений, что позволит развиваться и интенсивно, и экстенсивно.

Сделка по "Семейному доктору" напоминает стратегию "Ленты" по M&A после перехода контроля структурам Мордашова. Но это лишь косвенный фактор, не имеющий подтверждения.

Сам ЕМЦ стабильно генерирует кэш. По итогам первого полугодия выручка составила 12,5 млрд рублей (+1,6% г/г), EBITDA - 5,13 млрд (-0,6% г/г), FCF - 6,08 млрд (+28,2% г/г).

Продолжение 🔽🔽🔽

Начало 🔼🔼🔼

Из плюсов - падение операционных показателей с 2022 года прекратилось, трафик стабилизировался. Цены на услуги номинированы преимущественно в евро, что положительно скажется на показателях в случае девальвации. Capex ЕМЦ носит исключительно поддерживающий характер, поскольку открывать новые суперпремиальные клиники нет смысла. Поэтому большая часть EBITDA уходит в FCF.

Из минусов - ушла кубышка, которая генерировала высокие процентные доходы. Впрочем, ключевая ставка снижается, а уже сейчас процентные доходы начинают заменяться вкладом "Семейного доктора".

Если считать кэш, то имеющаяся на конец полугодия кубышка вся ушла на покупку новой сети клиник. Но за второе полугодие ЕМЦ должен был сгенерировать еще не менее 6 млрд рублей (скорее всего - 6,5-7 млрд). Около полутора месяцев назад ЕМЦ получил от некой "связанной стороны" займ в 13,5 млрд рублей под 12% годовых на полгода. Что это за "связанная сторона", которая дает займы под столь низкие для текущего уровня проценты? И для чего ЕМЦ кэш на полгода? Вопросы.

В том случае, если за прошедшее время не было никаких новых сделок, то на балансе компании сейчас находится около 20 млрд рублей, из которых 13,5 млрд нужно отдавать в середине апреля. Хотя можно допустить, что ЕМЦ все же консолидирует 100% "Семейного доктора".

Текущая капитализация ЕМЦ составляет 77,2 млрд рублей. Я формировал позицию на неделе и средняя цена покупки акции вышла в 840 рублей. Итого моя mCap ЕМЦ = 75,6 млрд. Компания стабильно генерирует 6-7 млрд за полугодие, 12-14 млрд в год с перспективой дальнейшего роста показателей. То есть, 15,8-18,5% от капитализации на уровне надежных бондов, но с перспективой серьезного роста mCap. Если будет принято решение распределять кэш на дивиденды, то переоценка акций должна быть хорошей. Если эти деньги пойдут на M&A по примеру "Ленты" - тоже хорошо, но тогда идея становится более долгосрочной.

Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

С конца первого квартала 2025 года в экспертном сообществе ждут девальвацию рубля. После ухода на 110 рублей за доллар национальная валюта укрепилась до +/- 80 рублей и находится на этом уровне уже на протяжении нескольких месяцев. Этому способствует ряд факторов. Но я выделю один.

Весь 2025 год Центробанк в рамках бюджетного правила продает валюту в объеме 8,94 млрд рублей в день. Учитывая тот факт, что ликвидность на валютном рынке у нас минимальная за последние годы, такие продажи не могут не влиять на курс. К этому добавляются декабрьские продажи Минфина в размере 5,6 млрд рублей в день. Итого 14,54 млрд в день или же под 400 млрд в месяц (выходные исключаются). Для понимания: месячный спрос на валюту составляет от 2,5 до 3 трлн рублей. То есть, 400 млрд - это 13-16%.

С января суммарные объемы продажи валюты со стороны ЦБ и Минфина значительно снизятся. Теоретически Минфин может увеличить на пару миллиардов свою часть, учитывая падение цен на Urals и необходимость компенсации выпадающих нефтегазовых доходов бюджета. Однако со стороны ЦБ произойдет уменьшение с 8,94 млрд до 3,2 млрд в сутки.

Хоть спрос на валюту в январе традиционно слабый из-за снижения деловой активности, продажи со стороны нефтяников должны сильно сократиться, учитывая падения цен на Urals. Обычно расчеты происходят в течение 1,5-2 месяцев после начала поставок.

Поэтому с высокой долей вероятности уже с начала года мы увидим плавную девальвацию. Во всяком случае, к укреплению рубля уж точно нет никаких предпосылок. Поэтому имеет смысл сформировать на некоторое время позицию в валютных инструментах.

Интересным вариантом является вечный бонд "Газпром капитала" - ГазКБЗО26Д (RU000A105QW3). Сейчас он торгуется по 86% от номинала с купоном в 4,6% (ТКД - 5,3%). Текущая доходность вряд ли представляется интересной. Однако уже через месяц (26 января) по бумаге предстоит оферта. Вариантов у "Газпром капитала" три.

▪️ Не заплатить по купону, что практически исключено.
▪️ Выкупить облигации по 100% номинала. Тоже вряд ли, но теоретически может быть.
▪️ Пересмотреть купон.

Судя по всему, будет реализован третий сценарий. Согласно эмиссионной документации, на 2026-2031 гг. купонная ставка устанавливается по формуле: "доходность пятилетних трежерис + 4,26%".

На текущий момент доходность пятилетних долговых бумаг США составляет 3,7%. То есть, купон ГазКБЗО26Д при пересмотре сейчас составил бы практически 8%. На 74% выше нынешнего. Но, учитывая что бумага торгуется по 86% от номинала, ТКД составит 9,3%.

Для понимания. Сейчас структуры "Газпрома" выходят на валютный/квазивалютный рынок с купонами в 7,5-7,75%. Да, в ГазКБЗО26Д может быть некоторый дисконт за "вечность", но вряд ли сильно больше 0,5-0,75%. Соответственно, за полтора месяца в бумаге есть апсайд роста тела до уровня минимум в 95%. Плюс защита от девальвации.

Сколько может дать совокупная доходность, сейчас загадывать сложно. Но она должна быть немалой за короткий срок.

Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Издание "Коммерсантъ" опубликовало информацию, согласно которой "Яндекс" рассматривает продажу автомобильного классифайда "Авто.ру". Сумма сделки может составить 20-25 млрд рублей, а среди заинтересантов называются "Сбер", "Т-Банк" и "Авито".

"Авто.ру" является лидером среди автомобильных классифайдов и имеет долю рынка в 40-50%. Нужно ли "Яндексу" продавать такой актив?

С одной стороны, бизнес является непрофильным для IT-гиганта и не вносит значительный вклад в финансовые показатели группы. Отдельно по "Авто.ру" "Яндекс" не раскрывает результаты. В третьем квартале произошла ресегментация отчетности. Теперь сервисы объявлений объединены с "Поиск и ИИ".

По итогам первого полугодия сегмент объявлений куда помимо "Авто.ру" входят "Недвижимость", "Аренда", "Путешествия" и "Услуги", показал рост выручки на 13% до 17,3 млрд рублей, а также убыток по EBITDA в размере 1,5 млрд. Но, скорее всего, "Авто.ру" является прибыльным по EBITDA. Тем не менее, учитывая падение авторынка, показатели классифайда не могли не снизиться.

Как бы то ни было, значимым бизнесом "Авто.ру" для "Яндекса" не является.

С другой стороны, классифайд органически вписывается в экосистему "Яндекса". Например, быстро развивающийся финтех может кредитовать покупателей автомобилей, а через AI может происходить автоматическая оценка машин. Да и для рекламного бизнеса "Авто.ру" является неплохим подспорьем.

Для "Авито" или "Т-Банка" приобретение "Авто.ру" позволит обеспечить лидерство на рынке. Особенно это важно для "Авито", который планирует стать главным в России классифайдом, работающим по всем направлениям.

Впрочем, для "Яндекса" особого смысла в продаже нет. Да, бизнес в рамках группы небольшой и непрофильный, но в экосистему в целом вписывается. В 20-25 млрд кэша необходимости тоже нет. Это даже меньше, чем полугодовая выплата дивидендов. Только в 2025 году "Яндекс" планирует сгенерировать около 270 млрд рублей EBITDA.

Поэтому в реалистичности сделки я сомневаюсь. Но если она все же состоится, то для акций "Яндекса" станет нейтральной. Особого эффекта на финансовые результаты группы не будет. Значит, и переоценка вверх или вниз также не предполагается.

Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

МТС-Банк заработал в ноябре 1,59 млрд рублей прибыли по РПБУ.

Хороший результат. По итогам 11 месяцев — 14,2 млрд рублей (+19% г/г).

Трансформация бизнеса проходит успешно. Пакет ОФЗ на балансе сильно помогает. Руководство молодцы.

Идею в МТС-Банке давал здесь.

Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Сегодня банк ВТБ представил отчет по МСФО за ноябрь этого года. Чистая прибыль составила 30 млрд рублей, что на 20,7% меньше, чем годом ранее. Впрочем, показатель чистой прибыли банка нестабилен и из-за бумажных факторов сильно отличается от месяца к месяцу. Поэтому правильнее смотреть на совокупный результат. За 11 месяцев ВТБ заработал 437 млрд рублей прибыли, что всего на 3,3% меньше, чем в 2024 году. Однако по 12 месяцам будет около 500 млрд. И это значительно лучше прошлого результата.

Посмотрим более подробно на основные параметры.

Ноябрь:

▪️Чистые процентные доходы: 54,5 млрд (+151,2% г/г)
▪️Чистые комиссионные доходы: 25,2 млрд (-2,7% г/г)
▪️Прочие доходы: 23,8 млрд (+266,2% г/г)
▪️Резервы: минус 24,6 млрд (год назад - плюс 41,8 млрд)
▪️Операционные и прочие административные расходы: 47,8 млрд (+20,7% г/г)
▪️Чистая прибыль: 30 млрд (-36,8% г/г)

Минус по чистой прибыли получился из-за того, что в ноябре прошлого года ВТБ восстановил резервы на 41,8 млрд, а сейчас отправил туда 24,6 млрд. Из плюсов необходимо отметить серьезное восстановление чистых процентных доходов, которые выросли в 2,5 раза.

Из минусов - продолжающийся опережающий рост операционных и административных расходов. В руководстве банка заявляют, что это связано с присоединением "Почта банка". Без него рост составил бы около 13%. Но это в очередной раз ставит вопрос: для чего вообще ВТБ нужен был "Почта банк". Впрочем, ответ здесь простой: присоединение произошло в добровольно-принудительном порядке.

За 11 месяцев результаты следующие:

▪️Чистые процентные доходы: 370,7 млрд (-21,6% г/г)
▪️Чистые комиссионные доходы: 275,3 млрд (+14% г/г)
▪️Прочие доходы: 354,6 млрд (+87,8% г/г)
▪️Резервы: 142,7 млрд (+150,4% г/г)
▪️Операционные и прочие административные расходы: 480 млрд (+18,8% г/г)
▪️Чистая прибыль: 437,2 млрд (-3,3% г/г)

Снова обращу внимание на чистые процентные доходы. В ноябре они выросли в 2,5 раза, а за 11 месяцев - упали на 21,6%. Но это показывает V-образную динамику их восстановления. В следующем году ЧПД вполне могут составить и 800-900 млрд рублей.

А вот комиссионные доходы начали стагнировать. Основная причина - резкое замедление внешней торговли, где ВТБ активно работает по трансграничным платежам. Хоть по январю-ноябрю показатель и составляет плюс 14%, в самом ноябре уже наблюдается даже небольшое сокращение.

Бумажная прибыль, часть из которой пошла в капитал, дает результат для прочих доходов (рост на 87%).

Однако сильно выросли отчисления в резервы аж в 2,5 раза. И здесь мы подходим к главному негативному моменту в отчете за ноябрь. Стоимость риска для юридических лиц выросла до 2,4%, хотя по 11 месяцам в среднем равна всего лишь 0,4%. Выше CoR - больше отчислений в резервы, что давит на прибыль. Теперь важно в следующих отчетах прояснить, был ли это разовый фактор или корпораты действительно начинают терять платежеспособность.

Из плюсов - чистая процентная маржа (NIM) увеличилась до 2,1%.

Из нейтрального - достаточность капитала Н20.0 на 1 декабря составила 9,6%, а ROE по ноябрю - 12,9% (по 11 месяцам - 17,4%).

Смотрим дальше. Ноябрь стал первым месяцем для ВТБ, где высветился по-настоящему негативный момент, связанный со стоимостью риска. Это повышает вероятность снижения планки дивидендной выплаты ближе к 25% от чистой прибыли за 2025 год.

Портфель Двинского – авторский взгляд на фондовый рынок

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией