💼 Так что с бюджетом в 2026?

Ответ на этот вопрос ВСЕГДА требует указания предпосылок по всем ключевым параметрам – долларовым ценам, объемам добычи/экспорта, курсу рубля и номинальному ВВП. Формально говоря, оценки коллеги из MMI вообще не имеют никакого смысла без указания исходных предпосылок 🤷

🧮 Совсем грубо последствия для бюджета можно оценить, предполагая, что:

📌 каждый $1/брл в среднегодовой цене на российскую нефть даёт/забирает 150-160 млрд руб. доходов

📌 каждый рубль в среднегодовом курсе USD/RUB – около 100-110 млрд руб. доходов.

📇 Но это заметное упрощение более сложной картины, поскольку уровень нефтегазовых доходов экспортеров влияет на их прибыли (налог на прибыль), уровень зарплат и выплачиваемых дивидендов (прямые доходы в бюджет и НДФЛ), инвестиции и спрос для несырьевой экономики (налоговые сборы с остальных отраслей) - всё это влияет на номинальный ВВП и ННГД бюджета и, где-то, друг на друга. А ННГД, как мы выяснили, влияют на расходы и, при их недоборе, на объем выпуска ОФЗ.

Например,

📍 ситуация с экспортными доходами от природного газа в начале года, кажется, не такая плохая, как с нефтью

📍 в 2025 бюджет собрал 38.8 трлн руб. ННГД при плане 38.4 трлн. руб., но номинальный ВВП в 2025 может оказаться ниже запланированных 217.9 трлн руб. (сегодня узнаем), иной была инфляции и курс рубля

Поэтому точно посчитать, какими будут доходы и дефицит (при заданных расходах ‼️) не так просто, но сценарно можно.


🚨🚨🚨 Сохранение статус-кво по ценам на нефть, курсу рубля и утверждённым расходам (текущие условия до конца года) могут предполагать:

📍 увеличение дефицита федерального бюджета с плановых 3.8 трлн руб. (1.6%) до 8.5-8.7 трлн руб. (3.7-3.8% ВВП) или +4.7-4.9 трлн руб. к плану

📍 недобор НГД составит 3.4-3.5 трлн руб., но лишь 2.4-2.6 трлн руб. может быть покрыто из ликвидной части ФНБ

📍 на оставшиеся 2.3-2.4 трлн руб. из-за эффектов более крепкого курса на НГД и ННГД/более слабой экономики нужно увеличить программу заимствований к запланированным 4.2 трлн руб.

🚨 В условиях, близких к нашему базовому сценарию, максимально-консервативная оценка выглядит так:

📍 увеличение дефицита федерального бюджета с плановых 3.8 трлн руб. до 7.2-7.4 трлн руб. (3-3.2% ВВП) или +3.4-3.6 трлн руб. к плану

📍 недобор НГД составит 2.5-2.6 трлн руб., из которых ~1.9-2.0 трлн руб. может быть покрыто из ликвидной части ФНБ

📍 на оставшиеся 1.5-1.6 трлн руб. нужно увеличить программу заимствований к запланированным 4.2 трлн руб.

☝️⚠️ Любое увеличение расходов сверх утвержденных 44.1 трлн руб. будет увеличивать программу заимствований (4.2 трлн руб.) без поиска дополнительных ненефтегазовых доходов и/или использования свободных остатков средств бюджета на счетах, как было частично в 2025.

🔭 Что это значит?

Сказать в феврале 2026, как мы закончим бюджетный год, сложно, но уже сейчас важно выделить несколько ключевых моментов:

📌 ликвидных активов ФНБ в 4.1 трлн руб. должно хватить более чем на год сохранения статус-кво с учётом плановых инвестиций (перевод ликвидных активов в неликвидные) в размере 0.7-1 трлн. руб. в ближайшие 3 года

📌 в статус-кво сценарии рост объема заимствований может превысить масштабы прошлого года (2 трлн руб.), в более «мягких» сценариях он не должен превысить 1.5-1.6 трлн руб., и эта сумма может быть еще немного ниже в случае выпуска ОФЗ в юанях в объемах, превышающих плановые погашения, как это было в конце 2025 и/или использования свободных остатков

📌 возможное увеличение общего дефицита бюджета с плановых 1.6% ВВП до 3.5-4% ВВП в статус-кво сценарии будет сопровождаться более сдержанным ростом первичного структурного баланса (ПСБ) с 0% до 1.5-2% ВВП, т.е. будет сопоставимо с 2% ВВП в 2025 – бюджетная политика будет обеспечивать неизменный бюджетный стимул для величины спроса и нулевой бюджетный импульс для динамики спроса (про разницу читать, например, тут)

📌 в 2025 году «позитивной» частью бюджетных решений была неизменность расходов, любые попытки их увеличить в 2026 без поиска дополнительных ННГД доходов вновь приведёт к нарушению БП, расширению ПСД и, вероятно, более жёсткой ДКП

📌 риски исчерпания ликвидной части ФНБ, о которых многие говорят, существуют, но не выглядят неуправляемыми (Минфин/вряд ли буду "сидеть сложа руки" при статус-кво), в крайнем случае, предположу, можно использовать часть неликвидных (но рыночных) активов в сделках рыночного репо для привлечения средств, например, 3.8 трлн руб. из общих 9.3 трлн руб. приходится на пакет Сбера

📌 сохранение неблагоприятных бюджетных внешних/внутренних условий надолго неизбежно потребует от Минфина оптимизации/снижения расходов и/или пересмотра параметров бюджетного правила, ⛔️ риски отказа от БП тоже, вероятно, существуют, но это самый худший из возможных сценариев

✏️ В итоге, исходные 3 тезиса от MMI я бы поправил следующим образом:

• Минфин за год может недобрать 3-3.5 трлн НГД ... ПРИ НЕФТИ $40/брл или НИЖЕ и СНИЖЕНИИ ЦЕН НА ГАЗ...

• ... и это МОЖЕТ полностью обнулить ФНБ, ЕСЛИ НИЧЕГО НЕ ДЕЛАТЬ И ПРОИНВЕСТИРОВАТЬ ПОЧТИ ВСЕ ЗАПЛАНИРОВАННЫЕ НА 3 ГОДА СРЕДСТВА ТОЛЬКО В 2026

• По-видимому ВОЗМОЖНО, нас ждёт отмена БП, о чем объявят в октябре, НО МИНФИН МНОГОКРАТНО ПОДЧЕРКИВАЛ ПОЗИТИВНУЮ РОЛЬ БП В СТАБИЛИЗАЦИИ МАКРО-УСЛОВИЙ

• Под конец года нас ждут доп.заимствования в ОФЗ на 3-5 трл, ЕСЛИ РЕАЛИЗУЕТСЯ МАКСИМАЛЬНО НЕГАТИВНЫЙ СЦЕНАРИЙ И РАСХОДЫ БЮДЖЕТА БУДУТ УВЕЛИЧЕНЫ ДОПОЛНИТЕЛЬНО НА 0.5-2.5 ТРЛН РУБ.

🔮 Какие выводы для инвестора?

🖤 Бесспорно, в текущих условиях бюджетные риски возросли. Но уверенно говорить о неизбежном коллапсе или бюджетном кризисе вряд ли корректно, поскольку бОльшую часть сырьевого шока компенсирует бюджетное правило и средств ФНБ, всё-таки, достаточно.

⛔️ Риски более жёсткой ДКП существуют, но к остановке цикла смягчения ДКП они вряд ли приведут, ведь рост ПСБ может быть менее значимым и лишь компенсирует более явное охлаждение частного спроса (контрциклическая бюджетная политика)

🐻 В негативном сценарии власти, вероятно, будут вынуждены искать новые источники доходов, и первыми на очереди могут быть сырьевые ненефтегазовые отрасли, несырьевая часть экономики и, даже, доходы населения. Вкупе с повышением НДС уже довольно «активная» позиция налоговых органов будет тормозить экономику, ведь замедление спроса из-за повышения налогов в РФ обычно выше, чем его ускорение из-за повышения/удержания неизменными расходов. Это будет демпфировать проинфляционные риски со стороны бюджета, не требуя сильного/какого-либо ужесточения ДКП через рост ставки.

😎 С точки зрения основных классов активов в негативных сценариях:

📍 Давление на прибыли компаний может и далее расти, в т.ч. снижая ресурсы для выплаты дивидендов, ставки в экономике могут снижаться медленнее, а риск-премия для акционерного капитала повышаться – всё это несёт риски для инвесторов на рынке акций, где рост котировок в негативном сценарии будет вряд ли возможен

📍 В ОФЗ/облигациях более жёсткая ДКП, если «бюджетная экономика» заставит ЦБ выбрать этот путь, будет влиять на соотношение доходностей и ставки ЦБ/его динамику до конца 2026 и в 2027, иными словами, доходности ОФЗ будут, вероятно, всё равно снижаться вслед за ставкой ЦБ, но нормализация спреда к ключевой ставке (с минуса на плюс) может происходить быстрее, и в этом сценарии более интересными для инвестиций могут быть среднесрочные выпуски

📍 Для рубля 💸, механизм БП, в целом, во многом демпфирует эффекты слабых сырьевых доходов на курс – меньшие экспортные доходы и продажи валюты компенсируются бОльшими продажами из ФНБ, но из-за наличия лагов в поступлении выручки на счета экспортеров относительно регулярных операций по БП краткосрочное укрепление рубля возможно, что мы, вероятно, сейчас и видим

💬И еще момент – кто является «конечным» бенефициаром увеличившихся дисконтов нефти Urals к Brent? Если часть этой премии остаётся у экспортёров на "внешних счетах", то недобор НГД/ННГД и компенсирующие продажи валюты по БП, с одной стороны, и устойчивые экспортные продажи экспортёров даже при сократившемся экспорте (когда эту валюту возвращают в РФ и продают), с другой стороны, могут удерживать рубль на более крепком уровне и дополнительно давить на доходы бюджета. Но это лишь гипотеза, которая требует дополнительной проверки...

🔮 Расклад на пятницу 13-е от Максима Орловского ⬜️

Обойдёмся без таро — только официальная макростатистика. Что будет на столе у ЦБ на пятничном заседании? Сохранение ставки уже предопределено? Чего ждать от сигнала и нового макропрогноза?

⬜️Предугадать ход ЦБ в программе «Рынки.Итоги» в 21:05 поможет директор по инвестициям «Астра Управление Активами» Дмитрий Полевой. Мы ждем ваших вопросов 💱

💱 ЗАДАТЬ ВОПРОС 💱

💱 Подписаться на канал | Мы в MAX

📺 Рубрика #втелеке

Держал удар Максима Орловского, чуть не потеряв статус "главного оптимиста", но, кажется, обошлось 😁

Если серьезно, то снова разговор про инфляцию (почти вернулась к норме), ставку в пятницу (не можно, а нужно снижать на 50 б.п.), бюджет и ФНБ (коллапса не будет), рубль (вероятно, будет слабее, но не сильно и не сразу) и ОФЗ (лучший актив - тут без изменений)

Завтра сделаю текст, чтобы подытожить основные вводные перед пятницей...

https://youtu.be/izRTXaUWP2A
https://vkvideo.ru/video-210986399_456244562
https://dzen.ru/video/watch/698cd529e2b37f7e4e09cbbb

🔖Оставлю на будущее пока...будет повод поговорить

⚖️ Решение ЦБ - последние вводные

Итак, вчера были последние вводные перед пятничным ЦБ - опрос компаний, индекс деловой активности Росстат и недельная инфляция.

📌 Индекс бизнес-климата (ИБК) снова ниже (0.24 vs 1.55) из-за провала текущих оценок и небольшого улучшения ожиданий, но они, остались ниже декабрьских уровней. Средний за 3-мес. ИБК и компоненты обновили минимумы 2025, вернулись в конец 2022 и уже уступают средним 2017-19. Снижение ИБК в секторах, обеспечивающих 60%+ ВВП.

📌 Рост издержек и фактических цен вслед за НДС и другими регулируемыми позициями, но снижение инфляционных ожиданий (ИО) бизнеса по балансовому показателю (с 30 до 20.8) и ожидаемой инфляции на 3-мес. в пересчёте на год с 10.4% до 5.93%

📌 Условия доступа к кредиту (-11.04) ухудшились vs января (-8.72) и среднего уровня за 2П25 (-7.30), но чуть лучше декабря (-11.50)

Индексы деловой активности Росстата за январь (их редко упоминают) - резкое ухудшение деловой активности в добывающем секторе и улучшение в обработке, ровно то, что показал и ИБК по промышленности

⚡️ НДС шок позади, удар по ВВП впереди?

📌 Снижение показателей ИО у бизнеса полностью повторяет динамику начала 2019 с поправкой на их более высокий текущий уровень относительно того периода повышения НДС - на это образл внимание в январе

📌 Одновременно экономика, видимо, находится в менее благоприятных условиях, если сравнивать уровни и динамику ИБК сейчас и в 2018-19 перед НДС

Полагаю, ИО продолжат снижаться и далее, по экономике же, думаю, "похолодание" вполне может перейти в "заморозки"

⬇️ Инфляция - нормализация

📌 Недельная инфляция со 2 по 9 февраля замедлилась с 0.20% до 0.13% н/н, годовой показатель снизился с 6.4% до 6.3%

📌 На фоне всё еще существенного вклада плодоовощей остальные волатильные категории в сумме дали небольшой минус благодаря снижению в туризме, но заметно притормозила инфляция в услугах.

📌 Недельный темп 0.13% до конца февраля выведет февральскую инфляцию точно к 0.56% м/м, которые соответствуют целевым 4% с поправкой на месячную сезонность, после разовых ценовых шоков начала года инфляция быстро нормализовалась.

📊 Как изменится прогноз ЦБ?

Завтра опорное заседание, обновится прогноз, который и определит решение/риторику.

В октябре ЦБ ждал рост ВВП 0.5-1% при инфляции 6.5-7% в 2025 и 0.5-1.5% по ВВП, 4-5% инфляции (средняя 5.3-6.3%) и 13-15% по средней ставке в 2026.

У коллег в паблике вводных не видел, но поделюсь своими.

📌 Прогноз роста ВВП 0.5-1.5% на 2026, вероятно, не изменится – это на уровне консенсуса и официальных прогнозов, но эти цифры кажутся завышенными, об этом сегодня вещал и МинЭк, поэтому сохраняю прогноз +0.3%

📌 Прогноз инфляции на 2026 можно легко двигать с 4-5% до 5-6%, в т.ч. ввиду 2.24% с начала 2026, но не забываем (и не пугаемся!), что в 2025 инфляция была на 0.9% ниже нижней границы прогноза ЦБ. Поэтому повышение до 5-6% лишь компенсирует «недобор» в 2025, не меняя октябрьские ожидания регулятора по общему росту цен в 2025-26. Если с февраля идти по целевой 4% траектории, то в 2026 получим ~5.5%, т.е. середина тех же 5-6%. Цель 4% на 2027-28 сохранят, чтобы «заякорить» инфляционные ожидания.

📌 Прогноз средней инфляции на 2026 может быть сужен с 5.3-6.3% до 5.4-5.9%, что выглядит несколько контринтуитивно, но отражает более низкие итоги 2025 и волатильность годовой цифры внутри 2026 из-за налогов и переноса тарифов ЖКХ с июля на октябрь. ‼️ С самого начала 2025 инфляция двигается стабильно ниже базового прогноза ЦБ (см. график)‼️, и при близкой к целевой траектории прогноз средней инфляции на 2027 может быть повышен с 4% до 4-4.5%.

📌 Раз в сумме за 2025-26 и в среднем за 2026 инфляция вряд ли будет выше, то и прогноз средней ставки 13-15% сохраняет актуальность и может быть сохранен - в правило определения ключевой ставки в моделях ЦБ входит прогноз инфляции через 3 квартала вперёд, фактическая инфляция, кажется, влияет на ИО населения, поэтому прогноз средней инфляции важен. А более высокая октябрьская/февральская траектории инфляции vs июля 2025 уже сдвинули прогноз средней ставки в октябре до 13-15% с прежних 12-13%.

⚠️ Повышение прогноза по ставке до 13.50-15.50% или даже 14-16% на 2026 возможно, если ЦБ всерьёз выберет сценарий статус-кво для внешних условий в качестве новой предпосылки для базового прогноза и/или посчитает, что замедление устойчивой инфляции ниже 4% при значимом вкладе регулируемых компонент потребует более высокой реальной ставки. Но в этом случае будет ниже и рост ВВП, поэтому как сложится баланс рисков «рост/инфляция» сказать сложно.

📌 Прогноз по ставке на 2027 может быть также повышен с прежних 7.5-8.5% до 9-11% (8-9% на конец 2027) - в 7.5-8.5% рынок абсолютно и безоговорочно не верит, поэтому сдвиг этих ориентиров вверх большого негатива не привнесёт, но сделает будущую траекторию ставки более реалистичной при актуальных ориентирах на 2026.

🕯 Как отреагируют рынки?

До вчерашних данных консенсус сместился чанов пользу паузы (16%) в феврале, но вышедшие цифры пошатнули уверенность в неизменности ставки – это видно и по восстановлению цен на рынке ОФЗ после провала последних 1-2 недель, и по снижению котировок свопов на ставку RUONIA/ключевую ставку.

📌 Мой базовый прогноз снижения ставки до 15.50% с нейтральным сигналом остаётся в силе, и если ЦБ выберет эту опцию, то доходности ОФЗ могут продолжить восстанавливать утерянные позиции. Это обеспечит слабо-отрицательный спред к ключевой ставке и нулевой/слабо-положительный спред к стоимости фондирования, что может повысить устойчивость ОФЗ к новым шокам в ближайшем будущем.

📌 Сценарий паузы (16%) при неизменных прогнозах и риторике, скорее, удержит котировки вблизи достигнутых уровней

📌 Негатив на рынке (рост доходностей до 15.50% или выше) возможен лишь при 16% и повышении прогноза по ставке на 2026.

🚀Стратегически (среднесрочно) для ОФЗ важны не ближайшие решения по ставке, а ожидаемая траектория на 2026-27 и новые параметры бюджета (будут понятны в апреле) на 2026.

📌 Рыночные ожидания ставки 12-13% к концу 2026 с медленным постепенным снижением в 2027, как заявлял ЦБ, вполне соответствуют его тезису о необходимой жёсткости ДКП. Поэтому смещать эти ожидания выше при, в среднем, прежних инфляционных ориентирах ЦБ вряд ли нужно, особенно с учётом роста доходностей с начала 2026.

📌 Итоги 2025 также говорят сами за себя – рост ВВП на 1% уже ниже сбалансированных 1.5-2.5%, инфляция была стабильно ниже прогноза при более высоком бюджетном стимуле, т.е. ДКП выглядит избыточной.

📌 Бюджетная же история важна с точки зрения скорости снижения доходностей ОФЗ на разных сроках вслед за инфляцией/ключевой ставкой, в чём вряд ли стоит сомневаться.

📌 При моём базовом прогнозе ключевой ставки 10-11% в 2026 средние/длинные ОФЗ вполне могут опустится к 11.50-12%, т.е. будут торговаться с положительным спредом к ключевой уже начиная со 2П26. При консервативном варианте 14% ставки в 2026 ставки ОФЗ будут выше базовых ожиданий, но ниже текущих уровней (12-13%), поскольку в 2027 ставку придется резать быстрее/сильнее.

🏭 💸Взгляд на остальные классы активов остаётся прежним – рынку акций в широком смысле будет сложно уверенно расти, если инвесторы будут сомневаться в смягчении ДКП, внешние условия останутся сложными, а экономика (и прибыли) продолжат тормозить. Рубль, напротив, в 1П26 будет сохранять поддержку со стороны всё еще приличного предложения валюты, поддерживаемого бюджетным правилом, и высоких процентных ставок, более заметное ослабление к 86-88/USD допускаю лишь к концу 2026.

🔜 Ждём-с...😁

👻 В "пятницу 13" только позитив

Итак, 15.50% на радость немногочисленных оптимистов реалистов и снова вразрез с консенсусом.

📢 Сигнал...

«Банк России будет оценивать целесообразность дальнейшего снижения ключевой ставки на ближайших заседаниях в зависимости от устойчивости замедления инфляции и динамики инфляционных ожиданий.»

... и обновленный прогноз предполагают как паузу, так и дальнейшее снижение на 50 б.п. в марте.

🧮 Среднесрочный прогноз на 2026/2027 изменился следующим образом:

📌 Прогноз инфляции на конец года повышен с 4-5% до 4.5-5.5% в 2026 и прежние 4% в 2027

📌 Прогноз средней годовой инфляции скорректирован с 5.3%-6.3% до 5.1-5.6% и прежние 4% в 2027

📌 Прогноз средней ключевой ставки скорректирован с 13-15% до 13.50-14.50% в 2026 и чуть повышен с 7.5-8.5% до 8-9% в 2027 - это предполагает диапазон 10.5-12.50% к декабрю 2026, а 8-9% в 2027 при таких вводных, если считать напрямую, снижение вплоть до 7-8%

📌 Прогнозы роста ВВП (0.5-1.5%/1.5-2.5%), денежной массы (5-10%/7-12%) и кредитования (6-11%/8-13%) не изменились

📌 Прогноз средней цены российской нефти для налогообложения понижен с $55/брл и $60/брл до $45/брл и $50/брл

📖 Основные тезисы из комментария:

📍 После исчерпания разовых факторов (временное, но значительное повышение цен в январе) снижение инфляции возобновится до 4.5-5.5%, устойчивая инфляция сложится вблизи 4% во втором полугодии 2026

📍 Средняя ставка 13.5-14.50% означает сохранение жестких денежно-кредитных условий (ДКУ), они смягчились, но остаются жёсткими

📍 Основные показатели устойчивой инфляции в последние месяцы сохранялись у 4-5%, хотя во 2П25 регулятор часто говорил про 4-6%

📍 Отклонение экономики вверх от траектории сбалансированного роста уменьшается

📍 В ближайшие месяцы рост внутреннего спроса будет более сдержанным

📍 Напряженность рынка труда постепенно снижается, компании планируют более умеренные индексации зарплат

‼️📍Текущие параметры бюджетной политики будут способствовать замедлению инфляции, но при их изменении может потребоваться корректировка ДКП

🔭 Что это значит?

Несмотря на сигнал о возможной паузе на ближайших заседаниях (март-апрель, судя по прогнозу) – итоговое решение ЦБ является заметно мягче рыночных ожиданий (но в рамках моего базового прогноза) и позитивно для рынка ОФЗ и российских активов:

📌 Во-первых, прогноз инфляции на 2026 повышен меньше возможных 5-6%, предполагая быстрое возвращение к целевой траектории или ниже уже с февраля-марта

📌 Во-вторых, прогноз по средней ставке на 2026 сужен с понижением верхней границы при повышении прогноза по инфляции

📌 В-третьих, это привело к сужению возможного диапазона ставки в конце 2026 с прежних 9-14% до 10.5-12.5%, что должно снизить неопределённость по траектории ставки и снять чрезмерный пессимизм среди инвесторов, который с конца прошлого года лишь нарастал

🔮 При этом, считаю, что прогноз ВВП на 2026 остаётся завышенным при абсолютно реалистичных предположениях по инфляции. Поэтому, вероятно, ЦБ придётся реагировать на риски более значимого торможения экономики более явным снижением ставок по траектории, близкой к нижней границе обновленного прогноза.

В марте ожидаю дальнейшее снижение ставки до 15%.

⚠️ Важно, что комментарий ЦБ не предполагает какую-то повышенную обеспокоенность по поводу бюджетных рисков ⚠️, что полностью обосновано экономически, но может быть неожиданно для рынка, который (безосновательно) продолжает мыслить в терминах «выше дефицит – выше ставка».

🕯 Иными словами, сохраняю прогноз ключевой ставки 10-11% на конец 2026 и 9-10% в 2027, при котором доходности средних/длинных ОФЗ могут опуститься с текущих 15% до 11.50-12% уже в 2026. Более низкая ставка поддержит умеренный рост рынка акций, с одной стороны, и постепенное ослабление рубля в течение года, с другой, хотя средний курс в 2026 будет не сильно выше 2025, минимизируя его влияние на инфляцию. Поэтому ОФЗ остаются лучшим активом на ближайший год из соображений «риск/доходность».

Наслаждаемся пресс-конференцией, хотя она уже не так важна - всё сказано в прогнозе и решении 😁

🔬Два наблюдения по пресс-конференции ЦБ

Позволю себе немного юмора 😁

1⃣

Публика/инвесторы: "Почему ЦБ сегодня такой мягкий?"

ЦБ: "Мы окончательно убедились, что наша политика работает, и инфляция, действительно, будет низкой"

2⃣

Публика/аналитики: "Как же так, инфляция в 2026 такая страшная, а вы поставили 4.5-5.5% и так смягчились?"

ЦБ: "Коллеги, учимся считать инфляцию за два года, прогноз на 2025 + 2026 ниже, чем ждали в октябре. Мы таргетируем инфляцию, а не инфляционные ожидания"

Все совпадения случайны и/или вымысел автора 😁