💼 Аукционы Минфина: плавный рост объемов

🏛 В ходе сегодняшних аукционов Минфин разместил два классических выпуска совокупным объемом 82 млрд руб. (73 млрд руб. в деньгах), что оказалось сопоставимо с итогами прошлой недели (75 млрд руб.) и совпало с нашим вчерашним прогнозом.

🚀 Основной объем размещения пришелся на длинный ОФЗ-26254 (2040 г.), который был размещен в объеме 63 млрд руб. (в том числе 3,8 млрд руб. – в ходе ДРПА) при спросе 78 млрд руб.

🧭 Средневзвешенная доходность составила 15,06%, впервые с конца октября превысив отметку в 15%. Премия к вторичному рынку – 3-4 б.п.

🏆 Не исключено, что привлекательные уровни доходности привели к активизации розничных инвесторов на первичном рынке. Всего на Мосбирже было одобрено почти 1200 заявок, крупнейшая из которых составила лишь 3,9 млрд руб., или 6% от объема размещения.

📄 Более короткий ОФЗ-26235 (2031 г.) был размещен в объеме 19 млрд руб. при спросе 46 млрд руб. Как и в ходе последних аукционов, Минфин решил не проводить ДРПА на коротком отрезке.

📌 Премия к вторичному рынку составила 1-3 б.п., средневзвешенная доходность – 14,89%. В отличие от первого аукциона концентрация заявок была высокой, на долю трех крупнейших сделок пришлось 53%, на долю крупнейшей – 37%.

🔎 Для исполнения квартального плана за оставшиеся 8 аукционных дней Минфину необходимо привлекать по ~132 млрд руб. (в деньгах).

#ОФЗ #Аукционы
#Александр_Камышанский
#Андрей_Кулаков
@capital_mkts

🛒 Монитор ИПЦ: быстрое замедление

🖋 За период с 20 по 26 января инфляция замедлилась до 0,19% н/н c 0,45% ранее. Во время прошлого повышения НДС (в 2019 г.) за сопоставимый период инфляция составила 0,14%. В годовом выражении инфляция перешла к замедлению и снизилась до 6,4% г/г с 6,5% г/г ранее.

🧮 Ослабление ценового давления было обусловлено:

⤵️ продолжающимся замедлением роста цен на овощи (+2,0% н/н после +2,7% ранее),
⤵️ переходом к снижению цен на перелеты в ОАЭ и на Черноморское побережье России (-3,8%/+7,1%) и на импортную электронику (-0,4%/+1,3%),
⤵️ замедлением роста цен на автомобили (0,0%/+0,1%) и на бензин (0,0%/+0,1%)

🌡 Оценки недельной устойчивой инфляции постепенно снижаются с высокого уровня. По нашим расчетам, данный индикатор, отражающий вклад стабильных компонент инфляции в сглаженный SAAR-показатель, опустился до 8,0–8,5 п.п. после недавнего всплеска до 10-12 п.п. в начале месяца и относительно «низких» уровней в ноябре - декабре 2025 г. (3-4 п.п.). Стабильные компоненты оценены как разница между общей инфляцией и вкладом в нее цен на овощи, мясо, автомобили, импортную электронику, ряд услуг и пр.

🔎 Повышение косвенных налогов по-прежнему оказывает влияние и на те группы товаров, которые выведены из-под него: около 40% текущих темпов инфляции обусловлено ростом цен на социально значимые товары (облагаются льготным НДС).

🛍 Достаточно быстрое замедление темпов роста цен можно объяснить волной охлаждения потребительской активности после новогодних каникул. По нашим оценкам, спрос, после того как в начале месяца превышал предложение на 8–10%, к настоящему моменту опережает его лишь на 5-6%.

📌 Инфляция замедляется в рамках наших ожиданий. Свежие данные, свидетельствующие о сохранении инфляционных ожиданий в январе 2026 г. на уровнях декабря 2025 г. вопреки ценовым шокам, тоже являются дезинфляционным фактором. К ближайшему заседанию ЦБ по ставке (13 февраля) будет опубликована статистика еще за две недели, что по-прежнему сохраняет для ЦБ поле для выбора как в пользу продолжения цикла снижения ставки (-50 б.п.), так и для паузы. В данных условиях мы оставляем неизменным свой прогноз и ожидаем достижения ключевой ставкой уровня в 15% к концу 1К26.

#Макро #Инфляция
#Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
@capital_mkts

✈️ Группа «Самолет» провела День инвестора

📊 В 2025 г. продажи недвижимости в натуральном выражении составили 1 218 тыс. кв. м (-6% г/г), в денежном – 272 млрд руб. (-4% г/г). Средняя цена реализации выросла на 10% и достигла 219 тыс. руб./кв. м.

1️⃣ В 2025 г. компания сохранила выручку на уровне прошлого года, одновременно повысив эффективность своего бизнеса – производительность труда достигла 47 млн руб./чел. (+17% г/г), а доля административных расходов снизилась до 4,6% (-1 п.п. г/г) – что стало драйвером ощутимого роста рентабельности по скорр. EBITDA (+2,3 п.п. г/г в 1П25). 

⚖️ Динамика рынка недвижимости в 2025 г. была неоднородной, что обусловило разнонаправленную динамику продаж у Самолета в течение года. В 2П25 продажи недвижимости у Группы выросли на 28% г/г в натуральном выражении и на 34% г/г – в денежном. Самолет сумел вернуть лидерство на ключевом рынке – в Московском регионе, обогнав ПИК по объему продаж в 2К и 3К25. 

🔼 За год цены на первичном рынке жилой недвижимости Московского региона выросли на 7% в Московской обл. и на 13% – в Москве. Вывод новых объемов жилья на рынок упал до минимума с 2015 г. (6,1 млн кв. м), что обусловило рост уровня распроданности на вводе в среднем до 86% в 2025 г. против 84% в 2024 г. Для сравнения: средние цены реализации недвижимости по Группе «Самолет» выросли на 21% в Москве и на 9% – в Московской области.

📌 За год показатель «Чистый долг (с учетом ПФ, эскроу) / скорр. EBITDA» опустился с 3,0x до 2,84х на фоне снижения объема долга. Доля обеспеченного долга выросла на 7 п.п. до 78%, а доля облигаций снизилась на 3 п.п. до 10% по состоянию на 31.12.25. При этом средневзвешенная ставка по долговому портфелю на конец года составила 11%, что существенно ниже текущих рыночных ставок по кредитам. Одним из источников снижения долга стала монетизации земельного банка – в 2025 г. Самолет продал три проекта с общим объемом продаваемой недвижимости 227 тыс. кв. м.

🔭 Стратегические цели ГК «Самолет» на 2026 г.: 

🔹 Увеличение объема продаж жилой и коммерческой недвижимости на 7% до 1,3 млн кв. м.

🔹 Увеличение объема ввода в эксплуатацию жилой и коммерческой недвижимости на 40% г/г до 1,9 млн кв .м.

🔹 Снижение соотношения административных расходов к выручке на 0,9% до 3,7%.

📌 По словам CFO компании Нины Голубничой, у компании есть достаточный объем ликвидности для прохождения февральской оферты – выпуск БО-П13, 23,5 млрд руб. в обращении, оферта 03.02.26. 

💡 Наше мнение:

✍️ В 2025 г. Самолет избрал стратегию сохранения финансовой устойчивости при одновременном повышении эффективности. Девелопер отказался от агрессивной ценовой политики, что в значительной степени пошло вразрез с ожиданиями рынка. С одной стороны, следствием этого стали более низкие темпы продаж по сравнению с конкурентами (в 2025 г. в Московском регионе продажи Самолета снизились на 15% против роста продаж в целом по рынку на 2%), а с другой – это способствовало росту показателя EBITDA.

⌛️ В условиях проектного финансирования, когда деньги от продажи строящегося жилья фактически блокируются на эскроу-счетах и не влияют на объем ликвидности, находящейся в распоряжении компании, смещение фокуса с наполняемости эскроу-счетов на росте EBITDA выглядит рациональным. Компании удалось снизить долговую нагрузку, что должно способствовать росту доверия со стороны банков и долговых инвесторов.

👍 По нашему мнению, акции Самолета – это отличная ставка на ослабление ДКП Центробанка и восстановление рынка жилой недвижимости. В непростых рыночных условиях компания не только показала финансовую устойчивость, но и продемонстрировала рост показателя EBITDA. Мы полагаем, что это будет позитивно оценено инвесторами в акции, что приведет к ререйтингу бумаг компании.

🗓 Катализатором роста акций станет успешное прохождение компанией облигационной оферты 3 февраля.

#Акции #Недвижимость
$SMLT
#Марат_Ибрагимов
#Александра_Виноградова
@capital_mkts

🏛 Кредитование в декабре: строго по прогнозу ЦБ

✍️ По данным ЦБ, кредит экономике в декабре сократился на 0,4% м/м после роста на 1,5% в ноябре. При этом общая динамика различалась по двум основным компонентам:

⤵️ Основной источник замедления – корпоративный сегмент (-0,7% м/м после +1,8% м/м ранее), что ЦБ объяснил разовым эффектом отдельных сделок. При этом важно отметить, что в декабре рост госрасходов оказался сдержанным (подробнее – тут), что обычно означало бы сохранение высоких темпов кредитования.

🔁 Динамика розничного кредитования осталась положительной (+0,4% м/м после +0,5% ранее), главным образом благодаря высоким темпам выдачи ипотеки в преддверии ужесточения условий по программам льготного кредитования (семейной ипотеки).

📍 В целом рост кредитования по итогам года оказался почти идеально по центру актуального прогноза ЦБ: фактические 9,4% г/г против 8–11% г/г в прогнозе, что можно трактовать как свидетельство достаточной «жесткости» проводимой ДКП. Более того, «попадание» в прогноз отмечается и в корпоративном сегменте (11,8% г/г против 10-13% г/г в прогнозе), и в розничном (2,8% г/г против 1–4% в прогнозе). При этом еще в ноябре рост корпоративного кредитования (+13,7% г/г) заметно превышал прогнозный диапазон ЦБ.

💡 Рост денежной массы (М2) по итогам 2025 г. составил 10,6% г/г, что оказалось ближе к верхней границе прогнозного диапазона ЦБ (7–10%) и почти в 2 раза ниже результатов 2024 г. (19,2% г/г). На динамику М2 оказало влияние изменение сезонности госрасходов (равномерное распределение в течение года и сдержанный рост в декабре). Рост широкой денежной массы (М2Х*) оказался чуть выше (12% г/г), что могло быть вызвано разовым приростом валютных депозитов в сентябре - октябре.

📌 Замедление кредитной активности в декабре и умеренный рост денежных агрегатов становятся новыми дезинфляционными факторами в преддверии ближайшего заседания ЦБ по ставке (13 февраля), что повышает вероятность продолжения цикла смягчения ДКП. Дополнительным дезинфляционным фактором выступает охлаждение потребительской активности (в том числе на фоне погодных аномалий), о чем мы писали ранее. В данных условиях мы сохраняем прогноз достижения ключевой ставкой уровня 15% к концу 1К26.

#Макро #Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
#Дарья_Соловьева
@capital_mkts

📊 Итоги недели на финансовых рынках: 26-30 января

📈 Фондовый рынок США продемонстрировал позитивную динамику (S&P 500 +0,8%). Ключевым событием для рынков стала новость, что Д. Трамп выдвигает К. Уорша на должность председателя ФРС, который хоть и является сторонником жесткой борьбы с инфляцией, в последнее время неоднократно высказывался о необходимости снижения ставки ФРС.

🔁 На европейских рынках наблюдался преимущественно боковой тренд (EuroSTOXX +0,2%), в то время как евро на пике укреплялся к доллару до отметки 1,2. Индекс EuroSTOXX 600 по итогам января вырос на 3% – седьмой подряд месяц роста.

🚀 Цена Brent (+6,3%) достигла многомесячных максимумов на фоне перебоев с поставками из США из-за зимнего шторма, а также рисков снижения глобального предложения в связи с ситуацией на Ближнем Востоке.

⚖️ Китайские индексы двигались разнонаправленно: Hang Seng (+2,4%) достиг новых высот благодаря сохраняющемуся энтузиазму в отношении технологического сектора, после того как правительство КНР разрешило (с некоторыми ограничениями) продажу чипов Nvidia H200 в стране, тогда как Shanghai Comp. (-0,4%) несколько ослаб из-за нехватки стимулов к движению.

🎢 Российский фондовый рынок продемонстрировал рост волатильности в связи с новостным фоном, завершив неделю на уровне конца прошлой недели (2780 п.). Сильнее рынка вновь выглядели акции золотодобытчиков, а также компаний черной металлургии.

#Итоги_недели
@capital_mkts

⚡️ Наиболее важные публикации недели на случай, если вы пропустили

💼 Экономика и долговой рынок:
- Стратегия на рынке ОФЗ: актуальность высокой дюрации сохраняется 🔥
- Инфляционные ожидания населения и бизнеса в январе 🔥
- Аукционы Минфина: плавный рост объемов
- Монитор ИПЦ: быстрое замедление
- Кредитование в декабре: строго по прогнозу ЦБ 🔥

📈 Рынок акций и корпоративные события:
- Эталон объявил о начале сбора заявок на участие в SPO 🔥
- Х5 опубликовала операционные результаты за 4К25 и 12 мес. 2025 г.
- Группа «Самолет» провела День инвестора 🔥
- Итоги недели на финансовых рынках: 26-30 января

🧭 Для вашего удобства доступен также НАВИГАТОР по каналу БРК, который позволит вам лучше ориентироваться в публикуемых материалах.

#Публикации_недели
@capital_mkts

🔥 Топ-пики рынка акций на неделю с 2 по 6 февраля

🛢Нефть и газ: Газпром
Продолжаем считать акции Газпрома привлекательными для покупки на фоне сохраняющихся повышенных цен на газ в Европе.

🖥 Технологии: Positive Technologies
В предстоящей публикации предварительных данных по отгрузкам за 2025 г. мы ждем выполнения гайденса, а также оптимистичного прогноза компании на 2026 г.

🏠 Недвижимость: Самолет
На прошлой неделе компания провела День инвестора, где сообщила, что у нее есть средства для выполнения обязательств по оферте к 13-му выпуску облигаций в этот вторник, 3 февраля. Мы ожидаем, что успешное прохождение оферты станет сильным катализатором для акций Самолета.

🏛 Банковский сектор: Т-Технологии
На прошлой неделе Т-Технологии раскрыли операционные результаты за 2025 г. По итогам года количество клиентов выросло до 54 млн, кредитный портфель (до резервов) увеличился на 22% г/г. Менеджмент подтвердил фокус на опережающий рост и инвестиции в технологическое развитие в 2026 г. Мы считаем, что акции Группы выглядят привлекательно в преддверии публикации финансовой отчетности по МСФО за 2025 г. (ожидается в марте) и дальнейшего снижения КС.

#Акции #Топ_Пики
$GAZP $POSI $SMLT $T
@capital_mkts

🖥 ГК «Астра»: динамика операционных результатов в 2025 г. – лучше предварительных ожиданий

📊 ГК «Астра» опубликовала операционные результаты за 2025 г. По итогам года отгрузки выросли до 21,8 млрд руб. (+9% г/г), что подразумевает рост на 22% г/г в 4К25.

📄 В течение года Астра усиливала продуктовое предложение, в частности, на рынок была выведена линейка программно-аппаратных комплексов (ПАК) Astra XPlatform, а платформа контейнеризации «Боцман» получила сертификат ФСТЭК о соответствии требованиям информационной безопасности.

💡 Наше мнение:

✍️ Результаты ГК «Астра» выглядят лучше ожиданий компании конца прошлого года, которые подразумевали околонулевую динамику в 4К25.

🧮 Компания не предоставила официального прогноза, но динамика операционных показателей дает основания рассчитывать на ускорение темпов роста в 2026 г., особенно в сегменте экосистемных продуктов, который в 2025 г. находился под давлением.

⚖️ Мы считаем, что рынок может позитивно отреагировать на улучшение динамики результатов в 4К25. Вместе с тем Астра оценивается с премией к технологическому сектору (9,0х EV/EBITDA '26П против медианы 6,0х) и не выглядит привлекательно относительно других компаний сектора на сравнительной основе.

#Акции #Технологии
$ASTR
#Сергей_Либин
#Артем_Вышковский
@capital_mkts

🏛 Т-Технологии: консолидация 100% акций АО «Точка» и сплит акций

📄 Т-Технологии объявили о планах консолидировать до 100% акций АО «Точка» с использованием допэмиссии по закрытой подписке.

🧮 Для сделки будет проведена независимая оценка Точки, которая будет объявлена в конце 2К26.

📊 СД ожидает, что цена допэмиссии будет установлена выше рыночной, а доля ключевого акционера в Группе не превысит 50%. ВОСА состоится 5 июня 2026 г.

🔎 Менеджмент видит возможности для опережающего роста в сегменте МСБ и рассматривает B2B как один из ключевых драйверов долгосрочного роста Группы. Консолидация Точки откроет доступ к технологическим наработкам Т-Технологий и позволит продолжать масштабирование нефинансовых сервисов и партнерских продуктов.

🗓 Менеджмент планирует представить свое видение стратегии B2B в рамках публикации отчетности по МСФО в марте 2026 г.

📌 СД также предложил ВОСА рассмотреть вопрос о дроблении акций Т-Технологий в соотношении 1 к 10 для повышения их доступности для розничных инвесторов.

💡 Наше мнение:

✍️ Точка является качественным активом с высоким ROE (ок.45%, по нашим расчетам) и хорошим запасом капитала (Н1.0 – 21,4% на 01.12.2025). По нашей оценке, потенциальная сумма выкупа может составить 15–16 млрд руб., исходя из мультипликатора Т-Технологий (1,4х P/BV 2025).

💼 В условиях ограниченных темпов роста кредитного портфеля (на фоне жестких ограничений регулятора и высоких ставок) Т-Технологии продолжают фокусироваться на инвестициях в высокотехнологические компании через СП с Интерросом.

⚖️ Акции Т-Технологий торгуются по мультипликаторам 1,1х P/BV и 4,1х P/E 2026, оставаясь самыми дорогими в секторе, обеспечивая при этом самый высокий ROE (30%, по нашей оценке).

#Акции #Банки
$T
#Елизавета_Лебедева
@capital_mkts

🏭 Северсталь: прогнозируемо слабые результаты за 4К25, дивиденд, как и ожидалось, не рекомендован

📄 Северсталь опубликовала ожидаемо слабые результаты за 4К25 и рекомендацию совета директоров не выплачивать дивиденды на фоне падения внутреннего потребления стали и цен на нее.

⤵️ Выручка за 4К25 сократилась на 16% г/г из-за снижения средних цен реализации стали (-16% г/г), при том что объемы реализации стальной продукции остались стабильными за счет слабой базы прошлого года (вследствие производственного ремонта).

📉 EBITDA за 4К25 упала на 50% г/г ввиду снижения выручки и более медленного сокращения денежных затрат. Рентабельность по EBITDA уменьшилась на 9 п.п. г/г до 14%.

📌 СДП за 4К25 составил отрицательные 8 млрд руб. (-2 млрд руб. в 4К24) в результате снижения EBITDA и повышенного уровня капитальных затрат для реализации программы модернизации.

🚫 Совет директоров рекомендовал не выплачивать дивиденд за 4К25 на фоне отрицательного СДП за квартал.

🔎 Компания ожидает дальнейшего сокращения спроса на сталь в 2026 г., несмотря на возможное снижение процентных ставок в течение года.

💡 Наше мнение:

✍️ Результаты подтверждают наши ожидания сохранения давления на операционные и финансовые показатели производителей стали в конце 2025 г. и 1П26.

⚖️ Северсталь остается ставкой на восстановление внутреннего спроса на сталь с 2П26 на фоне постепенного снижения процентной ставки.

#Акции #Металлургия
$SVST
#Игорь_Гончаров
@capital_mkts

🏠 Самолет: результаты прохождения оферты по облигациям серии БО-П13

1️⃣ В рамках оферты эмитент выкупил облигации на сумму 15,2 млрд руб. из 24,5 млрд руб. С учетом выкупленных с рынка в прошлом году облигаций, к выкупу было предъявлено 65% от обращающегося объема данного выпуска.

🗓 Самолет установил 19 января ставку 25-36-го купонов облигаций серии БО-П13 на уровне 21% годовых.

✍️ На наш взгляд, новость позитивна по двум причинам:

✔️ Заметная часть держателей облигаций (35%) не предъявила бумаги к выкупу, сочтя новый купон в размере 21,0% до погашения в феврале 2027 г. привлекательной компенсацией за кредитный риск компании.

✔️ Успешное прохождение оферты стало дополнительным подтверждением способности компании мобилизовать средства в случае необходимости, в том числе за счет монетизации земельного банка.

🌞 По сути Самолет сохранил себе доступ на рынок публичного долга, что в ближайшей перспективе позволит ему поддержать необходимую ликвидность и сохранить финансирование текущей операционной деятельности, что в контексте восстановления рынка жилой недвижимости и снижения ключевой ставки ЦБ должно быть позитивно воспринято инвесторами в акции.

📌 Отметим, что ближайшие оферты по облигациям, которые предстоят в августе (5 млрд руб.) и сентябре (2,5 млрд руб.), по масштабам будут уступать пройденной, и у компании есть время к ним подготовиться.

#Акции #Облигации #Недвижимость
$SMLT
#Марат_Ибрагимов
#Юрий_Голбан
@capital_mkts

💼 Аукционы Минфина: прогноз

🏛 На завтрашних аукционах ОФЗ Минфин предложит участникам рынка два классических выпуска:
📍 ОФЗ-26251 (2030 г., остаток – 80 млрд руб.);
📍 ОФЗ-26253 (2038 г., остаток – 661 млрд руб.).

💡 Мы считаем, что совокупный объем размещения окажется сопоставимым с итогами прошлой недели и составит 80–100 млрд руб.

🚀 В ходе последних аукционов основной объем размещения пришелся на длинный выпуск (2040 г.), который был размещен с доходностью выше 15%, что, могло способствовать а том числе активизации покупок розничными инвесторами.

🔎 Учитывая, что предлагаемый завтра выпуск ОФЗ-26253 сопоставим как по сроку, так и по уровню доходности (15,0–15,1%), мы не исключаем сохранения высокого объема размещения на дальнем отрезке.

🏆 Объем размещения более короткого выпуска ОФЗ-26251 может также оказаться высоким:
🔹 выпуск торгуется на уровне 14,95%, что предполагает премию к соседним по срочности выпускам (ОФЗ-26228 и ОФЗ-26235) в 20–25 б.п.;
🔹 бумага имеет срок до погашения 4,6 лет, ввиду чего может пользоваться спросом среди инвесторов, имеющих ограничения по срочности (до 5 лет) в рамках инвестиционной декларации;
🔹 среднедневной объем торгов на вторичном рынке по данному выпуску в последние дни составляет ~2 млрд руб. (менее 0,2 млрд руб. по сопоставимым по срочности бумагам), что говорит о популярности выпуска среди инвесторов.

📄 Для исполнения квартального плана за оставшиеся восемь аукционных дней Минфину необходимо привлекать по ~132 млрд руб. (в деньгах).

#ОФЗ #Аукционы
#Александр_Камышанский
#Андрей_Кулаков
@capital_mkts

⬆️ Чистые продажи валюты ЦБ РФ: чуть меньше

✍️ Минфин сообщил, что с 6 февраля по 5 марта сократит продажи валюты по бюджетному правилу (11,9 млрд руб./день после 12,8 млрд руб./день ранее).

⤵️ С учетом этого совокупные продажи валюты ЦБ РФ и Минфина снизятся до 16,5 млрд руб./день с текущих 17,4 млрд руб./день.

🧮 Их расчет происходит следующим образом:
🔹зеркалирование инвестиций ФНБ в 1П25 (продажи 4,62 млрд руб./день в 1П26),
🔹операции в рамках бюджетного правила (объявлены сегодня: продажи на 11,9 млрд руб./день на ближайший месяц). 

⚡️ Нефтегазовые доходы за месяц оказались минимальными с лета 2020 г. при цене экспортной нефти в 41 долл./барр. (39,2 долл./барр. в декабре) в результате сокращения физических объемов поставок.

💡 При сохранении текущих объемов расходования средств (ок. 200 млрд руб. в месяц) ликвидной части ФНБ (4,1 трлн руб.) хватит на 20 месяцев. При этом в распоряжении правительства остается возможность увеличения заимствований, а также использование накопленных рублевых остатков в банковской системе (8,7 трлн руб. на 1 января).

⚖️ Сейчас чистые продажи валюты ЦБ РФ составляют примерно 10,1% дневных биржевых оборотов, с пятницы эта цифра может сократиться до 9,6%. Как следствие, эффект для валютного рынка может быть незначительным.

📍Более фундаментальные факторы (сокращение экспортных поступлений, продолжение смягчения ДКП) тем не менее говорят в пользу роста давления на валютном рынке (подробнее тут).

#Макро #Валюта
#Павел_Бирюков
#Дарья_Соловьева
@capital_mkts

🧭 Консенсус аналитиков перед февральским заседанием ЦБ

✍️ ЦБ опубликовал февральский консенсус аналитиков, из которого стоит выделить ряд важных изменений:

🔁 Консенсус не согласен с прогнозом ЦБ по инфляции в 2026 г.: прогноз аналитиков допускает замедление инфляции к концу года только до 5,3% г/г (5,1% г/г в декабрьском прогнозе) против прогноза ЦБ в 4–5%. При этом некоторое смещение вверх ожидаемой оценки роста цен совпало с расширением ожидаемого диапазона снижения ключевой ставки к концу года: до 9,0–14,5% (против 9,0–13,0% ранее).

📌 Примечательно, что буквально вчера официальные лица объявили о том, что ждут замедления инфляции лишь до 5% к концу года, что выше текущего прогноза Минэкономразвития (4%). В этих условиях нельзя исключить, что ЦБ воздержится от пересмотра своего прогноза по инфляции (4-5%) – в противном случае это может быть воспринято как смягчение сигнала.

📢 В свежем выпуске «О чем говорят тренды» ЦБ ужесточил свою тональность, акцентировав внимание на риске формирования вторичных инфляционных эффектов из-за повышенных инфляционных ожиданий. В ходе выступления зампреда ЦБ (А. Заботкина) отмечались и новые проинфляционные риски, связанные с внешнеторговой конъюнктурой в 1К26.

🔼 Консенсус по курсу рубля и цене экспортной нефти в 2026 г. тоже был значимо пересмотрен: теперь ожидается в среднем более крепкий рубль (90,3/долл. -> 85,0/долл.) на фоне сниженных ожиданий по нефтяным ценам (54 долл./барр. -> 50 долл./барр.). Фактически прогноз ослабления рубля сдвинулся вправо вслед за текущими котировками рубля.

📈 Консенсус по бюджету в 2026 г. был пересмотрен в пользу расширения ожидаемого дефицита с 5,2 трлн руб. до 5,9 трлн руб. против 3,8 трлн руб. – по плану Минфина.

⤵️ В 2027 г. консенсус аналитиков допускает снижение ключевой ставки до 9,5% к концу года при замедлении инфляции до 4,1% г/г и курсе рубля 94,5/долл.

💡 Мы допускаем снижение ключевой ставки в 2026 г. до 12% при инфляции ок. 5,0–5,5% и среднегодовом курсе рубля ок.91,5/долл. и дефиците бюджета на уровне 5,5 трлн руб. В 2027 г. снижение ставки может продолжиться, и она достигнет 8,5-9,0% при инфляции в 4,6% г/г. Подробнее см. по ссылке.

#Макро #Инфляция
#Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
#Дарья_Соловьева
@capital_mkts

🛒 Монитор ИПЦ: стабилизация на высоком уровне

🖋 За период с 27 января по 2 февраля инфляция составила 0,20% н/н после 0,19% ранее. В годовом выражении инфляция почти не изменилась: 6,46% г/г после 6,43% г/г ранее.

🌡 Сохранение относительно высокого ценового давления (ок. 8-9% SAAR) было обусловлено разнонаправленными тенденциями:

⤴️ возобновившимся ростом цен на авиабилеты (+5,3% н/н после -3,8% неделей ранее) и отечественные легковые автомобили (+0,2%/0,0%);
⤵️ замедлением роста цен на отдельные виды продовольствия, в т.ч. мясо (0,0%/+0,1%), молочные продукты (0,0%/+0,2%), крупы (0,0%/+0,2%) и крепкий алкоголь (+1,0%/+1,6%).

🧮 Оценки недельной устойчивой инфляции почти прекратили снижаться. По нашим расчетам, данный индикатор, отражающий вклад стабильных компонент инфляции в сглаженный SAAR-показатель, вторую неделю остается ок. 8 п.п. после 8,0-8,5 п.п. ранее. Для справки: в начале месяца показатель ускорялся до 10-12 п.п. после «низких» уровней в ноябре - декабре 2025 г. (3-4 п.п.). Стабильные компоненты оценены как разница между общей инфляцией и вкладом в нее цен на овощи, мясо, автомобили, импортную электронику, ряд услуг и пр.

🔎 Повышение косвенных налогов продолжает транслироваться в цены: по нашим оценкам, примерно половина недельной инфляции (т.е. ок. 0,1%) по-прежнему вызвана именно этим фактом. Этот уровень примерно соответствует росту инфляции за сопоставимый период прошлого повышения НДС (2019 г.), когда она составила 0,11%. В настоящий момент помимо товаров, непосредственно подверженных влиянию повышения косвенных налогов, прочие товары тоже прибавляют в цене быстрым темпом (н-р, социально значимые товары, облагающиеся льготным НДС).

🛍 Продолжающийся рост цен на товары, выведенные из-под повышения НДС, может быть обусловлен некоторым ускорением потребительской активности. По нашим оценкам, спрос, после того как в середине месяца превышал предложение на 5-6%, к настоящему моменту опережает его уже на 6-7%.

⚖️ Мы ожидаем, что на заседании ЦБ по ставке 13 февраля регулятор будет выбирать между продолжением цикла снижения ставки (до 15,5%) или ее сохранением на текущем уровне (16%). Стабилизация недельной инфляции на уровнях в 2 раза выше цели ЦБ – довод в пользу консервативного решения ЦБ по ставке. С учетом поступившей информации мы предполагаем, что на заседании 13 февраля ЦБ выберет более консервативный вариант (паузу).

#Макро #Инфляция
#Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
@capital_mkts

💼 Аукционы Минфина: итоги ДРПА превзошли основной аукцион

🏛 Объем размещения длинного ОФЗ-26253 составил 54,7 млрд руб. (51,9 млрд руб. в деньгах), при этом результаты ДРПА (32,4 млрд руб.) впервые, за исключением аукциона в сентябре 2025 г. (объем размещения был кратно ниже), превзошли итоги основного аукциона (22,3 млрд руб.). Спрос составил 89,7 млрд руб.

📊 Размещение прошло с минимальной премией к вторичному рынку в 1-2 б.п. (средневзвешенная доходность – 15,08%). Доля двух крупнейших заявок в ходе основного аукциона составила 11% размещения, еще 15% пришлось на 3 крупные сделки в ходе ДРПА.

🚫 Аукцион по размещению популярного у инвесторов ОФЗ-26251 (2030 г.) был признан несостоявшимся без дополнительных комментариев. При этом пресс-релиз был опубликован значительно позднее обычного.

🏆 Минфин продолжает увеличивать отставание от квартального плана, за оставшиеся 7 аукционных дней ведомству необходимо привлечь 1,0 трлн руб. (в деньгах), или 143 млрд руб. за каждый аукционный день.

#ОФЗ #Аукционы
#Александр_Камышанский
#Андрей_Кулаков
@capital_mkts

💊 Промомед: январское ускорение

📢 Промомед сообщил о росте продаж в январе 2026 г. на 85% г/г.

⚡️ Компания отмечает высокие темпы роста продаж инновационных препаратов, в том числе таблетированного семаглутида «Семальтара», выведенного на рынок в конце 2025 г.

💡 Наше мнение:

📊 Официальный прогноз на 2025 г. подразумевает рост выручки на 75% г/г, а среднесрочный прогноз на 2026 г. – ~50% г/г.

🚀 Судя по результатам января, Промомед идет с заметным опережением графика 2026 г. и даже демонстрирует ускорение относительно 2025 г.

📍 Напомним, что в феврале 2025 г. начались продажи одного из флагманских продуктов Промомеда – препарата «Тирзетта», поэтому база для сравнения в феврале - марте 2026 г. будет выше.

🔎 Тем не менее мы рассматриваем сильную динамику продаж в январе как возможность для повышения прогноза на 2026 г. или перевыполнения первоначального прогноза.

⚖️ В настоящий момент Промомед оценивается на уровне 4,0х EV/EBITDA ‘26П, что значительно ниже медианы компаний роста (6,2х), при этом ожидаемые темпы роста являются самыми высокими в сравнимой группе.

1️⃣ Таким образом, Промомед выглядит самой недооцененной компанией роста на российском рынке. Мы считаем, что выполнение прогноза на 2025 г. и подтверждение/повышение ожиданий на 2026 г. могут стать триггерами для роста акций.

#Акции #Фармацевтика
$PRMD
#Сергей_Либин
#Артем_Вышковский
@capital_mkts

🌱 ГК «Азот»: удобрения нужны всегда
 
📄 АО ГК «Aзот» планирует 17 февраля открыть книгу заявок на облигации серии 001Р-02 объемом не менее 5 млрд руб. с погашением через 5 лет и офертой через 2 года. Ориентир по ставке фиксированного купона будет определен позднее.

💡 На наш взгляд, новые облигации ГК «Азот» – хорошая возможность инвестиций в качественного эмитента сильной индустрии.
 
⚡️ Группа компаний «Азот» – один из крупнейших игроков химической отрасли России, входящий в топ-5 производителей азотных удобрений с долей около 12%. По уровню рентабельности по EBITDA и долговой нагрузке Азот лишь немногим уступает позициям конкурентов и выглядит уверенно, несмотря на отставание по масштабам бизнеса.

🌏 Мощности компании позволяют производить широкую номенклатуру продукции, используемой как в сельском хозяйстве, так и в промышленности. При этом в ключевых для себя направлениях она занимает лидирующие позиции. Логистические и сбытовые активы позволяют продавать продукцию в более чем 20 стран мира.
 
📊 Выручка по итогам 1П25 выросла на 10% г/г до 66,7 млрд руб. Исторически большую часть доходов приносят минеральные удобрения (в последние годы 75–85%), выручка от продажи которых в отчетном периоде выросла на 18% г/г, компенсировав ее снижение в прочей продукции.
 
✍️ Рентабельность по EBITDA повысилась до 36% по сравнению с 32% годом ранее (29% – в 2024 г.). Компания поддерживает высокий уровень операционной эффективности благодаря оптимизации продуктового портфеля и контролю над расходами.
 
📌 На фоне роста операционного денежного потока и сокращения объема капитальных вложений свободный денежный поток в 1П25 составил 4,6 млрд руб. против оттока в 7,2 млрд руб. годом ранее. Однако его существенную часть компания направила на выплату дивидендов (3,2 млрд руб.).
 
🔼 Чистый долг на конец 1П25 с учетом обязательств по аренде вырос на 18% п/п до 50,4 млрд руб. При этом долговая нагрузка находится на низком уровне: показатель «Чистый долг + аренда/EBITDA» – 1,3х. Коэффициент «EBITDA/процентные расходы» по итогам 1П25 также составил комфортные 4,1х.
 
🛡 Риски рефинансирования мы оцениваем как невысокие, несмотря на возросшую долю краткосрочных обязательств (88% от общего долга) и принимая во внимание хороший доступ к банковскому кредитованию – объем неиспользованных кредитных линий составил 62,4 млрд руб. на конец 1П25, что превысило объем чистого долга.
 
🔭 На фоне инвестиционной программы компания ожидает умеренного роста долговой нагрузки в краткосрочной перспективе. При этом в среднесрочной перспективе прогнозируется постепенное улучшение кредитного профиля.
 
👍 Рынок удобрений – одна из немногих отраслей российской экономики, которая не испытывает особых трудностей и наращивает производство, несмотря на охлаждение в других сырьевых секторах. Объем производства минеральных удобрений в РФ вырос в 2025 г. на 3% г/г до 65 млн тонн. В 2026 г. участники рынка прогнозируют рост на 3-4%. Поддержку рынку окажет ожидаемое снижение ключевой ставки в совокупности с потенциальным ослаблением рубля, что может поддержать финансовый профиль компании.
 
🧭 Мы оцениваем бизнес-профиль ГК «Азот» как крепкий благодаря сильным позициям компании в сегментах присутствия, вертикальной интеграции и достаточной географической диверсификации. Уровень рентабельности также выглядит комфортным. При этом отметим риски временного, но несущественного роста долговой нагрузки.

#Облигации #Удобрение
#Азот
#Юрий_Голбан
@capital_mkts

⚡️ Прогноз февральского решения ЦБ РФ ⚡️

✍️ На заседании ЦБ 13 февраля мы ожидаем сохранения ключевой ставки на текущем уровне (16,0%) со смягчением сигнала. Вероятность ограниченного снижения ставки на 50 б.п. сохраняется, но мы оцениваем ее ниже. Отметим, что ранее представители ЦБ отмечали, что обе опции являются тактическими и не имеют значительной разницы для среднесрочной траектории ключевой ставки.

🔁 К февральскому заседанию ЦБ усилились доводы в пользу осторожности:
🔹 Только около половины текущего ускорения инфляции (до ~2,0 % м/м) можно напрямую отнести к последствиям повышения налогов. Рост цен на остальные позиции (формально выведенные из-под повышения НДС, подробнее - тут) может свидетельствовать об ускорении потребительской активности в январе.
🔹 Продолжающийся рост инфляционных ожиданий бизнеса (+6,3 п.п. за три месяца против исторической нормы в 2,0-2,5 п.п. в аналогичных условиях) говорит о риске сохранения инфляционного давления из-за неполной трансляции издержек в цены.
🔹 Сохраняются риски ускорения инфляции в случае восстановления рыночного кредитования или роста волатильности на валютном рынке. Представители ЦБ подчеркнули новый проинфляционный риск, сформированный ухудшением условий внешней торговли (по данным МЭР, экспортная цена нефти в декабре 2025 г. – январе 2026 г. составила ок. 40 долл./барр.).

⤵️ Есть и доводы в пользу снижения ключевой ставки:
🔹 Реакция инфляционных ожиданий населения в преддверии повышения утильсбора и косвенных налогов (рост за квартал на 1,1 п.п.) оказалась слабее, чем можно было бы ожидать на основе сопоставимых эпизодов (2,0–2,5 п.п.).
🔹 В конце 2025 г. фискальная политика оставалась сдержанной, что несколько снижает риски нового витка ускорения спроса.
🔹 Замедление кредитования (-0,4% м/м в декабре, даже несмотря на сдержанный рост госрасходов) укрепляет уверенность в достаточной жесткости ДКУ.

📌 На наш взгляд, ЦБ будет рассматривать следующие варианты решений:

🔹 Базовый: сохранение ключевой ставки на текущем уровне (16%) со смягчением сигнала.
🔹 Альтернативный: снижение ключевой ставки на 50 б.п. (16% -> 15,5%) с ужесточением сигнала.
🔹 Наименее вероятный: сохранение ключевой ставки на текущем уровне (16%) с ужесточением сигнала.

⭐️ Мы солидарны с представителями ЦБ, что выбор между данными опциями не окажет решающего влияния на траекторию снижения ставки, и сохраняем ожидания по ее снижению до 15% к концу 1К26.

🧮 Помимо решения по ставке важным будет и пересмотр среднесрочного прогноза ЦБ: мы ожидаем, что прогноз по инфляции останется без изменений (4,0-5,0% дек./дек. в 2026 г.), поскольку его пересмотр вверх может трактоваться как отход от строгой установки по достижению цели по инфляции до конца 2026 г. Более вероятным, на наш взгляд, выглядит пересмотр вверх прогноза по ключевой ставке на 2027 г.: с текущих 7,5-8,5% в среднем за год до 9–11%.

#Макро #Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
#Дарья_Соловьева
@capital_mkts