Рубрика "если бы я был журналистом на завтрашней пресс-конференции по ключевой ставке." 3 вопроса для Банк России.

1️⃣ В сентябре инфляционные ожидания (ИО) населения снизились до 12,6% и остались неизменными в октябре.

Банк России подчёркивает, что ИО остаются значительно выше тех уровней, которые наблюдались при инфляции вблизи 4%. При этом в период устойчиво низкой инфляции (2017-2019 годы) ИО были стабильно на 4-6 п. п. выше инфляции. Не опускались ниже 7,8%

Итак, каков диапазон ИО населения, который соответствует достижению целевого уровня инфляции?

1/2

2️⃣ Расширение дефицита бюджета = проинфляционный риск (указывается в каждом резюме обсуждения ключевой ставки). Как мы знаем, дефицит увеличится до 5,7 трлн рублей. Но корректнее смотреть не просто на дефицит, а на структурный первичный (дис)баланс, который, как ожидается, составит ~1,3% ВВП. Первоначально планировалось, что в этом году будет нулевой первичный баланс.

Может ли Банк России поделиться своей оценкой эффекта на инфляцию ?

3️⃣ В июле рост реальных зарплат ускорился до 6,6% г/г. На каждом заседании отмечается, что рост зарплат выше производительности труда (ПТ) является проинфляционным фактором. Однако данные о зарплатах публикуются с небольшим лагом (знаем только за июль). А цифры по ПТ за 2024 и вовсе вышли только две недели назад.

Как ЦБ оперативно оценивает разрыв ПТ => зарплаты? И какие конкретные отрасли вызывают наибольшую озабоченность у ЦБ?

2/2

✂️ Ставка снижена на 50 б.п. до 16,5% (ой, а может правило Тейлора сработало).

Основные тейки из пресс-конференции

☑️ Рассматривались 3 варианта: сохранение ставки на уровне 17%, её снижение на 50 б.п. и на 100 б.п.

☑️ В 3 квартале 2025 текущий рост цен с поправкой на сезонность увеличился до 6,4% SAAR vs 4,4% в 2 кв. 2025. Большинство устойчивых показателей инфляции находится в диапазоне 4-6% в пересчёте на год (SAAR). Базовая инфляция в сентябре - 4,7%, базовая инфляция без туризма - 4,3%. Но нет выраженной тенденции к их снижению.

☑️ В обновленном прогнозе оценка инфляции в 2026 году повышена до 4–5%. Этот пересмотр вызван временными проинфляционными факторами, включая ситуацию на топливном рынке, повышение налогов, а также индексацию коммунальных тарифов более высокими темпами.

☑️ По оперативным данным, в III квартале рост экономики замедлялся (промпроизводства по итогам 3 квартале в минусе). Есть отрасли, которые продолжают уверенно расти, – например, фармацевтика, пищевая промышленность, услуги общественного питания и туризма. Есть отрасли, где происходит сокращение производства, – например, металлургия и добыча угля. Ситуация в них связана не столько с эффектами жесткой денежно-кредитной политики, сколько с ухудшением внешней конъюнктуры и снижением экспортных возможностей. В целом лучше себя чувствуют те отрасли, которые в большей степени ориентированы на внутренний спрос.

☑️ Рост потребительского спроса в III кв. чуток ускорился. Отчасти это было связано с тем, что люди покупали больше автомобилей перед повышением утилизационного сбора.

☑️ Прогноз роста ВВП на этот год снижен до 0,5-1%. В следующие годы рост ВВП ускорится.

☑️ Темпы роста корпоративного кредитования в последние месяцы ускорились по сравнению с первым полугодием. В обновленном прогнозе ЦБ повысил оценку роста корпоративного кредитного портфеля до 10–13% на этот год.

☑️ Баланс рисков по-прежнему смещен в сторону проинфляционных. Сохраняются риски со стороны инфляционных ожиданий. Есть неопределенность относительно того, в какой мере рост цен на бензин, повышенные темпы индексации тарифов ЖКХ и увеличение налогов транслируются в ожидания. Хотя это все разовые факторы роста цен, в случае если они приведут к дополнительному увеличению инфляционных ожиданий, вторичные эффекты для инфляции будут усиливаться.

По следам бурной дискуссии в одном закрытом чате.

Известный заморский экономист John Cochrane напоминает нам о следующем:

Снижение процентных ставок быстро приводит к разговорам о том, что “это вызовет инфляцию”. (А в кругах, занимающихся денежно-кредитной политикой, - “ты идиот”.) Но, честно говоря, мы действительно не знаем, произойдет ли это, насколько сильно и как скоро.

Старина Дональд всячески требует снижение ставок. Но не стоит высмеивать Трампа за то, что он не знает основ экономики. Каков же эффект постоянно снижающихся % ставок - действительно интересная и открытая тема, достойная цивилизованного обсуждения. Всё не так однозначно.

1/3

Реакция новокейнсианской модели на потрясения денежно-кредитной политики различной продолжительности.

Начнём в правом нижнем углу. Это стандартный результат: временное снижение процентных ставок (i) приводит к росту инфляции.

Но что, если шок будет более длительным?

В верхнем левом углу представлен вариант: постоянное повышение процентной ставки приводит к немедленному и постоянному росту инфляции! И, наоборот, постоянное снижение процентной ставки приводит к постоянному снижению инфляции.

Вверху справа показано устойчивое, но непостоянное изменение процентных ставок, которое по-прежнему подталкивает инфляцию в том же направлении. В нижнем левом показано, как шок при должной настойчивости может привести к тому, что инфляция меняется без изменения процентных ставок вообще.

Да, современные модели допускают такое.

3/3

Из пресс конференции мы узнали, что, по оценкам Банка России, экономика только в первом полугодии следующего года выйдет из состояния перегрева. То есть разрыв выпуска сохраняется.

📄 В недавней статье упоминается, что

При перегреве в экономике оказывается недостаточным просто вернуть ее в состояние равновесия – когда инфляция соответствует целевой, а производство – своему потенциалу (т.е. максимальному выпуску без ускорения роста цен)

Для возврата инфляционных ожиданий к первоначальным низким уровням и стабилизации инфляции на целевом уровне в среднесрочном горизонте потребуется временное формирование так называемого отрицательного разрыва выпуска – когда спрос будет несколько ниже своего потенциала, а рост цен некоторое время держится ниже цели

То есть, возможно, и придётся уходить в отрицательный разрыв.

📌 Согласно последнему среднесрочному прогнозу, ЦБ ожидает прироста ВВП на 0,5-1,5% в 2026 г., 1,5-2,5% в 2027 г.

Просто интересно, насколько реалистичны эти цифры при таких раскладах?

Из резюме обсуждения ключевой ставки (да, слишком часто начал цитировать документ, простите):

Финансовое состояние компаний остается стабильным, а снижение их финансового результата с рекордных уровней 2023–2024 годов согласуется с завершением периода перегрева спроса и возвращением к сбалансированным темпам роста экономики

И ещё

Доля прибыльных компаний хотя и снизилась, оставалась высокой и превышала уровни 2018–2019 годов. Однако в целом динамика этого показателя может не в полной мере отражать изменение ситуации с финансовым положением компаний. Бизнес продолжает адаптироваться к новым условиям, могут меняться структура и количество компаний внутри одной группы или холдинга, «центры прибыли». Все это может влиять на количество прибыльных и убыточных компаний, но не отражать реального положения дел в отрасли или экономике в целом

2/2

Курс доллара вновь < 80 (хотя сегодня уже нет).

Вернемся к руководству по валютной аналитике. Ака "на что обратить внимание, когда спрашивают про курс" (ирония) 😂

✅ Смотрим на фундаментальные факторы. Что там происходит с профицитом торгового баланса или, в более широком смысле, сальдо счета текущих операции. Расширение профицита торгового баланса, скорее всего, приведёт к укреплению рубля. Закрепляем

✅ Делаем акцент на высокую ключевую ставку => более привлекательные рублёвые сбережения.

✅ Смотрим на операции в рамках бюджетного правила (+ "нерегулярные" операции вне бюджетного правила). Если чистые продажи валюты будут чуток выше, чем в предыдущем месяце, то говорим журналистам/друзьям/коллегам с работы, что ₽ должен немного укрепиться.

✅ Если рубль начинает укрепляться в конце месяца, то ссылаемся на налоговый период: компании-экспортеры обменивают валютную выручку для оплаты налогов в рублях.

✅ Если собеседник не удовлетворен ответами, то говорим, что курс "нарисован" центральным банком.

И еще немного о финансовых показателях.

Как чувствуют себя предприятия, связанные с производством готовых металлических изделий (около военная продукция) ?

Отлично. Супер.

Накопленный финансовый результат за 2023 год составил 477,2 млрд рублей, а в 2024 году - 519,8 млрд рублей. Для сравнения: в 2021 году - 194,7 млрд рублей.

Траектория за январь-август этого года несколько выше, чем за соответствующий период 2024 года.

Есть несколько излюбленных для публики опережающих индикаторов деловой активности, одним из которых является индекс PMI обрабатывающих отраслей РФ.

Индекс PMI в октябре составил 48 пунктов vs 48.2 в сентябре. В последний раз индекс PMI был выше 50 пунктов в мае этого года. (выше 50 пунктов указывает на рост деловой активности, ниже этого уровня - на ее снижение).

Следует сказать, что
опросная выборка весьма скромная - всего около 250 производителей.

Как индекс PMI соотносится с динамикой ВВП?

Относительно неплохо, но есть косяки. Например, удивляет сильное расхождение в 2022 году. За исключением нескольких месяцев индекс PMI стабильно превышал 50 при спаде ВВП.