Проснувшись недавно утром после беспокойного сна, Асват Дамодаран обнаружил, что госдолг США превратился в страшное насекомое что-то, что больше не является безрисковым активом.

И теперь Дамодаран в своих расчетах для перехода от доходности 10-летних US Treasuries к ставке "безрисковой доходности" стал еще вычитать default spread в размере 0,4% годовых.

Давайте признаем: до последнего старина Асват держался, возлагал на Moody's надежды, а те его в итоге подвели...

В Белграде был обнаружен мурал с Патрушевым. Рядом с ним встретил местных сербов-блогеров — говорят, зовут Вадимом и Антоном. Подписались на всякий случай друг к другу на каналы!

Сегодня в закрытом сообществе начали обсуждение "Денег без дураков" Силаева, там сразу довольно горячий накал дискуссий образовался. Завтра закрою возможность вступления на пару месяцев, до момента выбора следующей книги.

К слову: я бы очень хотел в один из следующих разов разобрать вместе Outlive Питера Аттиа. Никто не знает — в природе (или хотя бы в планах) вообще существует перевод этой книги на русский? Пока видел только в формате "краткий пересказ".

Талеб, кстати, lowkey-хейтит Питера Аттиа и вместо него предлагает читать Superagers Эрика Тополя.

Вот тут есть статья с основными мыслями из книги Тополя: https://archive.ph/frWmY

И еще вот здесь прямо краткий конспект его книги: https://sobrief.com/books/super-agers/?via=dave

Оказывается, у Тополя есть рецензия на саму книгу Outlive Питера Аттиа: https://erictopol.substack.com/p/a-review-of-outlive

В целом, он весьма комплиментарно на самом деле отзывается и о книге, и о самом Аттиа. Вайбы там примерно соответствуют моим впечатлениям: Аттиа практически лучше всех известных спикеров умеет рассказывать людям на хорошем системном уровне, как взаимосвязаны самые важные компоненты здоровья (так, чтобы они это поняли) + что с этим делать с практической точки зрения. Однако, местами он несколько too bullish на какие-то вещи, которые могут работать, но пока недостаточно доказаны (я так понимаю, именно в книге, в отличие от подкастов, он как раз такие штуки максимально убрал).

Основная критика Тополя — в сторону того, что Питер рекомендует некоторые весьма дорогие вещи, benefit/cost которых для обычных людей может быть неочевидным. Но учитывая то, что Аттиа в основном консультирует разных стартаперов-богатеев из Долины — этот крен вполне понятен)

До того, как в обиход вошла вакцинация в 19 веке, в ходу была другая процедура — вариоляция. Она предполагала заражение людей оспой в самой легкой форме через контакт с небольшим количеством соскоба с больных людей. От вариоляции люди умирали в 1-2% случаев, а от полноценной оспы — в 10 раз чаще, так что смысл в мероприятии определенный был.

Интересно, что первыми этот прикол придумали, кажется, китайцы еще в 11 веке. Они занюхивали эту "вариолокцину" через специальную трубочку.

В Африке и на Ближнем Востоке тоже практиковалось что-то подобное. И в итоге англичане подсмотрели эту тему именно в Османской империи: Леди Монтегю, жена британского дипломата, которая потеряла брата из-за оспы, вариолировала своих детей и, по сути, привнесла моду на эту процедуру в высшем английском свете. А потом уже докторская семья Саттонов несколько улучшила процедуру — и она стала распространяться по всей Европе (последними сдались французы, когда вспышка оспы в Париже чуть не порешила в 1752 году наследника престола).

[Из вот этого подкаста с Шейлой Огилви]

Продолжаем нашу тополиаду-аттиаду) В более свежем интервью трехнедельной давности Тополь уже высказывается гораздо более жестко про Аттиа — аргументируя, что он "lost all credibility", т.к. "начал продавать биодобавки". Судя по всему, речь о том, что Аттиа числится как научный эксперт у Athletic Greens на сайте. Но при этом он в своих подкастах всегда принципиально ничего не рекламировал, используя подписочную модель — пока не видел, чтобы это поменялось. Так что тут я не уверен, что покупаю эту бинарную логику Тополя.

Они там еще обсуждают fullbody MRI на подкасте. Мне кажется, на этом вопросе разница подходов наглядно просвечивается.

У Тополя позиция: "Нет больших хороших исследований про то, что такое МРТ в среднем продлевает жизнь. Поэтому по умолчанию считаем, что это вредно. Плюс это супер-дорого, так что никому это нельзя рекомендовать." Такая позиция про medical overtesting / overscreening еще часто вытекает из исследований в сфере public health, где выводы делаются на уровне исследований всей популяции. Типа, с точки зрения общественного здравоохранения, делать всем подряд такое дорогое МРТ невыгодно — слишком большие затраты для слишком маленькой отдачи.

Аттиа, насколько я понимаю, ближе к: "Мы знаем, что чем раньше обнаружишь рак — тем выше вероятность его успешно забороть. Могут быть одновременно справедливы сразу два тезиса: 1) на уровне всего населения делать поголовный скрининг слишком дорого, и 2) для конкретного обеспеченного человека, который может себе это позволить, периодический дорогой скрининг рака всё равно приносит добавочную полезность и повышает вероятность больше прожить."

Я не вижу очевидных проблем с позицией Аттиа. Но вообще, на мой взгляд, он действительно имеет склонность ко всяким экспериментам с менее доказанными "фронтирными идеями", типа кето-диеты, которой он сам следовал какое-то время. А потом вышло исследование, что она, ну, не очень полезная) На мой взгляд, для таких публичных спикеров самое главное — это четко разграничивать, где их идеи основываются на очень хорошо доказанной базе, а где речь идет про пока еще гипотезы.

Если предполагать, что торговля бондами происходит по 6 часов каждый день, пока открыта биржа (упростим тут задачу, хоть на западе облигации и не на бирже торгуются), то какой объем всех торгов должен проходить в одну случайно взятую минуту? Здравый смысл подсказывает, что примерно 0,3% всех сделок за день.

При этом Мэтт Левин пишет, что в пределах одной минуты от времени закрытия биржи в США проходит аж 9% всех сделок с бондами за день. А 10 лет назад проходило только 0,6%. Как думаете, почему?

Конечно же, всё дело в росте объемов индексных фондов. Результаты индекса подбиваются в конкретное время каждый день — так что, если ты управляешь индексным фондом на облигации и хочешь получить максимально близкий к бенчмарку результат, то лучше всего торговать как можно ближе к этому времени.

Goldman Sachs нарисовали график, как меняются с годами прогнозы ООН по глобальному населению планеты.

Во всех базовых прогнозах (кроме самого пессимистичного) рост населения будет продолжаться как минимум до 2080-го. Но дальше они там с каждым годом все снижают и снижают ожидания.

Продолжительность жизни: растет
Продолжительность карьеры: растет

Вот те, бабушка, и Юрьев фаер!

Голдманы вангуют, что к 2075 году экономику США обгонят по размеру не только китайцы, но еще и индийцы.

Россия в их прогнозе постепенно съезжает до 13 места.

Свежую статью про ужасы пассивного инвестирования подвезли. Но я так и не смог понять, каким образом "притоки в индексные фонды механически приводят к повышению доли переоцененных и снижению доли недооцененных акций". Бывалые финансисты, объясните!!

Passive Aggressive: The Risks of Passive Investing Dominance*
Chris Brightman and Campbell R. Harvey

ABSTRACT
Passive capitalization-weighted index funds now surpass active management in aggregate investor allocations. Flows into passive strategies cause unrelated stocks to move synchronously, undermining diversification and potentially increasing systemic risk. New flows into passive products mechanically overweight overvalued stocks and underweight undervalued stocks due to market-price weighting, exacerbating momentum-driven price distortions. Rebalancing at the stock level to non-price-based anchor weights may mitigate these distortions and enhance long-term returns.

Source: https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=5259427

В Рядах Фурье пилят ультимативный список научно-фантастических книг: https://xn--r1a.website/Fourier_series/408

К слову — у Пуйо, кстати, выходила интересная серия из девяти статей с попыткой беспристрастного разбора конфликта Израиля/Палестины:

🐌 Will Israel Be at War? – The geopolitics of Israel. https://unchartedterritories.tomaspueyo.com/p/will-israel-be-at-war

🐌 Who Can Claim Palestine? – The history of the region, and how that translates into claims from the Israeli and Palestinian sides. https://unchartedterritories.tomaspueyo.com/p/who-can-claim-palestine

🐌 Do Arab States Support Palestine? – Why other Arab states are ambiguous (to say the least) about their support to Palestinians. https://unchartedterritories.tomaspueyo.com/p/do-arab-states-support-palestine

🐌 The Gaza Trap – The geopolitics of Gaza. https://unchartedterritories.tomaspueyo.com/p/the-gaza-trap

🐌 The Three State Solution – The geopolitics of the West Bank. https://unchartedterritories.tomaspueyo.com/p/west-bank

🐌 The Problem of West Bank Settlements – Details about Israel’s settlement strategy. https://unchartedterritories.tomaspueyo.com/p/the-problem-of-west-bank-settlements

🐌 The Struggle for the Soul of Israel – How internal politics in Israel work, and how that affects the Palestinians. https://unchartedterritories.tomaspueyo.com/p/the-struggle-for-the-soul-of-israel

🐌 What Would Peace Look Like between Israel and Palestine? https://unchartedterritories.tomaspueyo.com/p/israel-palestine-2-state-solution

🐌 How to Solve the Israel/Palestine Problem https://unchartedterritories.tomaspueyo.com/p/how-to-solve-the-israel-palestine-conflict

А напишите мне в комментариях промпт, с помощью которого лучше всего генерировать посты в духе Павла Комаровского 🤔

P.S. Думаю, высок риск, что во всех постах будет органичное выруливание на тему детских инфекций...

"Анонимные эксперты" из Банксты делятся инсайдами про то, что люксембургская страховая FWU Life Insurance Lux SA банкротится, и "миллион ее клиентов с полисами unit-linked получат в лучшем случае 40% от вложенного".

Мне стало интересно чуть поразбираться — что за знаковый кейс о гигантском банкротстве по инвестиционным страховкам, о котором я первый раз слышу? Неужели так легко в рамках unit-linked просрать все полимеры?

Так вот, во-первых, вместо миллиона пострадавших у меня пока получилось найти только про 35 тысяч клиентов. При этом заявлено 1,1 млрд евро обязательств — средняя сумма в 32 тысячи евро на один полис выглядит в целом адекватно. Хотя, вот здесь пишут про 2 млрд евро AUM. Подозреваю, что разница между двумя суммами может быть разницей между резервами по обычным страховкам, и отдельно сегрегированным активам клиентов по инвестиционной схеме unit-linked.

Во-вторых, по поводу "потери минимум 60% от вложенного". По состоянию на середину 2024 года обязательства страховой превышали активы всего на 1%. Но эта разница, судя по всему, ляжет на плечи обычных застрахованных — а держатели полисов unit-linked получат свои активы в полном объеме:

Страхователи дополнительно пользуются «супер-привилегией»: у них есть преимущественное право на обособленные активы, и это право имеет приоритет перед любыми другими привилегированными требованиями, включая требования кредиторов-госорганов. Если страховая компания ликвидируется, страхователи — как кредиторы первой очереди — будут удовлетворены в привилегированном порядке из выручки от реализации всех соответствующих активов, выделенных под их требования, — эти активы не могут быть использованы для расчётов с другими кредиторами.

Согласно усовершенствованному механизму «треугольника безопасности», реформированному законом 2018 года, договоры страхования жизни с привязкой к инвестиционным фондам (unit-linked) и полисы с гарантированной доходностью соответствуют отдельным сегрегированным пулам активов. Иными словами, пул unit-linked активов предназначен прежде всего для исполнения обязательств по соответствующим unit-linked договорам. При ликвидации страховой компании страхователи по таким полисам имеют первоочередное право на выручку от реализации базовых активов. На практике это выглядит так: возьмём конкретный базовый актив — все страхователи, чьи полисы связаны с этим активом, обладают совместным первоочередным требованием к стоимости актива после его продажи. Выручка от ликвидации распределяется между этими страхователями пропорционально числу единиц (units), привязанных к их договорам.

Короче, для меня пока выглядит так, что инвесторы в unit-linked всё свое получат сполна. Что не отменяет того факта, что вот это всё написание заявлений на возмещение и прочая суета — это большой стресс и неприятный геморрой (не говоря уже о потенциальных дополнительных затратах на юристов-помогаек).

Кстати, в написании этого поста был три раза использован ChatGPT o3 🙈

(передаю привет Тамаре Натановне!)

Кажется, финальный пост про Тополя-Аттиа. [Предыдущие части: раз, два, три]

Короче, я послушал интервью, которое Тополь брал у Аттиа после того, как написал рецензию на его книгу: https://www.youtube.com/watch?v=2eWirB_uRws

И я, если честно, крайне разочарован! Я думал, там будет нормальная заруба по всем вопросам, где у этих двух докторов есть расхождения во мнениях. На самом же деле, послушав это интервью, можно уйти с базовым впечатлением, что Тополь на 100% поддерживает Аттиа во всех его выводах и имеет примерно ноль критики к его подходам.

Типичные диалоги там выглядят так:
— Тополь: "А вот вы предлагаете делать ХХ, а в medical community некоторые несогласны..."
— Аттиа: [подробно объясняет логику своих рекомендаций — почему он учитывает базовую позицию, но при этом считает, что данные указывают на более сложную картинку]
— Тополь: "Как классно, как тонко, большое спасибо за объяснение, а теперь к следующему вопросу"

Особенно странно выглядит, как Тополь в этом видео говорит Аттиа "спасибо за подробную аргументацию по нормам приема белка в книге, она меня убедила, я теперь и сам повысил долю белка в своей диете"; а потом в более позднем видео (уже без Аттиа — о котором в прошлом посте шла речь) он на ту же тему высказывается в стиле "ну этот Питер вообще ебобо какой-то, вы только гляньте на его абсурдные рекомендации по приему белка..." Короче, выглядит очень некрасиво со стороны Тополя.

P.S. Отдельно я кекнул с того, как Аттиа рассказывал здесь про свою позицию по fullbody MRI — дескать, "со своими пациентами я всегда начинаю с того, что объясняю им, как работают вероятности по Байесу, и как они будут апдейтиться с учетом результатов МРТ". Привет тем, кто в дискуссии на эту тему под прошлым постом заходил с тезисов "да ЛЮБОМУ, кто хоть немного шарит за Байеса, очевидно же, что это чушь!"

Согласно шведскому исследованию (на основе данных армейских замеров), среди гендиректоров компаний с активами свыше 10 млрд крон рост 190–194 см встречается примерно у 15% CEO, тогда как в среднем по населению — меньше, чем у 5% мужчин.

А вы еще удивляетесь, чего это девушки любят парней повыше...

Слушал тут давеча интервью с партнером из Albourne (это один из самых крупных/известных консультантов по альтернативным инвестициям, которые за-многа-деняк консультируют всякие институциональные фонды — в том числе, в какие хедж-фонды вкладываться). Там было про multi-strategy hedge funds в основном (писал про них ранее вот тут).

И он там красиво сформулировал мысль: дескать, "диверсификация суть единственный free lunch в финансах" — это всё круто, конечно. Но если речь идет про диверсификацию между разными управляющими, каждый из которых независимо берет с вас success fee как процент от заработанной им прибыли — то эта диверсификация из вас высасывает дополнительные деньги. Потому что наверняка будут возникать ситуации в стиле, когда портфель управляющих в совокупности заработал вам ноль прибыли; но при этом внутри часть управляющих в убытке, а часть в плюсе — и вот этим "в плюсе" всё равно надо платить их комиссию за результат.

Про аналогичный принцип писал несколько месяцев назад Мэтт Левин в контексте private equity. Там ты можешь вложиться в какой-нибудь крутой крупный фонд частных инвестиций с именитыми управляющими, и платить им 2% в год management fee + 20% success fee от прибыли. Либо эти же ребята предлагают крупным инвесторам поучаствовать в так называемых co-investments фонда — в этом случае ты не вкладываешься в сам фонд, но получаешь возможность стать со-инвестором в конкретных private-сделках, которые делает этот фонд. При этом в плане комиссий и всяких success fee это обойдется тебе дешевле.

В чем загвоздка, почему бы тогда просто всем не забить на фонд и не идти напрямую в более дешевые прямые ко-инвестиции? Дело в том, что в фонде success fee считается по всему портфелю сделок целиком. А если ты наберешь тот же самый портфель отдельными ко-инвестициями — то по каждой из них комиссия с прибыли будет считаться индивидуально. И получится тот же эффект: если смотреть на размер комиссии, будет казаться, что платишь меньше; но на самом деле заплатишь больше, так как убыточные сделки не будут снижать размер комиссии с прибыли по удачным сделкам. Такие дела!

Чудесная история про финансовую грамотность из интервью Андрея Аксёнова Дудю:

До Первой мировой войны российский рубль был одной из самых надёжных и стабильных мировых валют. Он был напрямую привязан к золоту — курс не менялся. Вы могли просто прийти в банк, обменять банкноты на золото и поехать с этим золотом куда угодно, хоть в Аргентину.

За неделю до начала войны Совет Министров временно отменил прямой обмен золота на банкноты и обратно. Но, как это часто бывает в России, временное стало постоянным — запрет так и не отменили. Правительство включило печатный станок, и рубль начал стремительно обесцениваться.

Один проправительственный журналист, Михаил Меньшиков, сразу после начала войны пошёл в банк и обменял всё своё золото на бумажные рубли — чтобы показать, что он доверяет родному правительству и своей валюте. Это был, так сказать, патриотический акт.

Прошло четыре года. Меньшиков скрывается от большевиков и записывает в дневнике, как видит, что его дети играют в комнате: вырезают из бумаги кружочки, раскрашивают их в жёлтый цвет и играют, будто это золотые монеты. Меньшиков пишет в дневнике:
«Вот были у дурака настоящие золотые кружочки, а он обменял их на бумажки. Поверил просто подписи, которая стоит на этих бумажках».