ОЖИДАНИЯ ПО БЮДЖЕТУ ДО КОНЦА ГОДА

ДОХОДЫ
🔹Доходы составят 28.7 трлн (оценка из проекта 24-26 гг). Нефтегазовые доходы 8,9 трлн, что означает превышение фактических НГД над базовым уровнем 0.9 трлн.
Ненефтегазовые доходы 19.8 трлн (на 2.6 трлн больше, чем в действующем Законе о бюджете).
В прогнозе на IV квартал учтен средний курс 95.3 за доллар, сейчас курс 97+, доходы от экспорта могут быть чуть выше, от импорта чуть ниже.

РАСХОДЫ
🔹План по расходам из Закона на 2023 год 29.1 трлн. Годовой план от 1 сентября 2023 г. (роспись) 30.3 трлн.

В законопроекте годовой план расходов не учитывают перенос недоиспользования прошлого года и составляет 31.7 трлн (Закон 29.1 трлн + 2.6 трлн сверхплановых ненефтегазовых доходов).

Таким образом, в ближайшее время годовой план должен быть увеличен на порядка 2.2 трлн за счет сверхплановых ННГД и составит 32.5 трлн. Прогнозируем исполнение по расходам 31.5-31.8 трлн рублей с учетом недоиспользования около 2-3%.

ДЕФИЦИТ
🔹С учетом данных по доходам и расходам дефицит составит 2.7-3.1 трлн, около 1.8% ВВП.
Накопленным итогом за последние 12М: доходы – 27.8 трлн, расходы – 33.0 трлн, дефицит – 5.2 трлн. Бюджетный импульс в экономику временно остывает, перед ростом в начале 2024 года.

ГОСДОЛГ
🔹Минфин сократил программу займов на 1 трлн. План на IV квартал 500 млрд (в октябре уже занял 103 млрд). С учетом роста ставок для инвесторов становятся все более интересными ОФЗ с постоянным доходом, проблем с заимствованиями возникнуть не должно.
План по обслуживанию долга на 1 сентября 2023 г. 1 519 млрд (соответствует Закону). Учитывая рост ключевой ставки и ослабление рубля (в законе было 68 за доллар) требуется профинансировать возросшие обязательства за счет средств резервного фонда Правительства.

ФНБ
🔹Программу займов сократили, поэтому для финансирования дефицита до конца года из ФНБ будет потрачено 2.9 трлн (основной объем потребуется в декабре) в дополнение к уже потраченным 559 млрд на компенсацию выпадающих НГД в январе-августе. При этом, с августа на специальном валютном счете накапливаются дополнительные НГД, которые составят 1,4 трлн рублей (559 уже выпавших + 864 млрд сверхбазовых). Писали про это подробнее здесь. Еще 0.5-1.5 трлн уйдет на финансирование инвестиционных проектов. К концу года ликвидная часть ФНБ с учетом валюты спецсчета сократится с 7.1 трлн до 4-5 трлн.

РЕПАТРИАЦИЯ И ПРОДАЖА ВАЛЮТНОЙ ВЫРУЧКИ ПОЗВОЛИТ СНИЗИТЬ КЛЮЧЕВУЮ СТАВКУ РАНЬШЕ

🔹На прошлой неделе до момента подписания Указа об обязательной продаже валютной выручки экспортеров доходности ОФЗ на среднесроке и долгосроке продолжали расти (в среднем +8 б.п.).

🔹 Информация о введении валютного контроля укрепила рубль на 3% и снизило доходности на участке 2-10 лет в среднем на 25 б.п.

🔹Инверсия кривой доходности ОФЗ как спред между 10Y и 2Y ослабла и составляет -35 б.п. против -68 б.п. на 6 октября.

🔹Указ (начинает действовать с 16 октября) в дополнение к ожидаемой коррекции импорта (при ослаблении рубля импорт становится дороже и спрос переориентируется на более дешевые отечественные товары) поможет укрепить и стабилизировать курс рубля, что быстрее снизит инфляционные ожидания и позволит раньше перейти к снижению ключевой ставки.

🔹Не учтенным в решении по ключевой ставке остается наращивание бюджетных расходов (новые бюджетные проектировки были опубликованы только 22 сентября). Учитывая, что проявление основной массы эффектов на снижение инфляции от повышения ставки происходит только через 3-6 кварталов (полный эффект от последних повышений ставки будет только летом 2024 г.), достижение цели Банка России по уровню годовой инфляции в декабре следующего года вблизи 4% требует учета новых параметров бюджетной политики и соответствующего ужесточения ДКП уже на ближайшем заседании 27 октября.

(с) Бюджет без правил

ЗАКЛЮЧЕНИЕ СЧЕТНОЙ ПАЛАТЫ НА ПРОЕКТ ФБ 24-26 ГГ.
(тезисно самое важное из заключения)

ПРОГНОЗЫ МИНЭКА И БАНКА РОССИИ
🔹В Прогнозе МЭР впервые представлена экспортная цена на российскую нефть.
Экспортная цена на нефть не взаимоувязана с ценой на нефть Юралс, которую должен использовать Минфин для расчета нефтегазовых доходов.
В тексте прогноза отсутствуют пояснения о методе формирования экспортной цены на российскую нефть, ее отличии от используемой ранее цены на нефть Юралс (в 2023 году помесячные отличия этих цен колеблются от 3,4 до 12 долларов США как в большую, так и в меньшую сторону).

🔹 Консервативный вариант прогноза МЭР слабо отличается от базового.
Несколько лет подряд динамика прогнозных показателей базового и консервативного вариантов настолько близка, что больше соответствует диапазону одного варианта, чем двум разным.
Ряд показателей носит целевой характер во всех вариантах вне зависимости от внешних условий (например, инфляция).

🔹 Прогноз Банка России более пессимистичен, чем прогноз Минэкономразвития, и предполагает более жесткую ДКП для более раннего возвращения инфляции к цели.
Банк России использует в своем прогнозе цену на нефть «Юралс», тогда как в прогнозе СЭР используется экспортная цена на российскую нефть. В результате исходные условия функционирования российской экономики в прогнозах несопоставимы.

БЮДЖЕТНАЯ СИСТЕМА
🔹В 2024 году динамика основных параметров бюджетной системы характеризуется значительным повышением доли доходов и расходов в ВВП по сравнению с 2023 годом с дальнейшим их снижением в среднесрочном периоде.
Доли расходов на социальную политику и образование в ВВП снижаются (с 11 % ВВП в 2024 году до 10,7 % ВВП в 2026 году и с 3,6 % до 3,4 % ВВП соответственно).
Суммарная доля расходов на нацоборону, нацбезопасность увеличится с 5,2% ВВП в 2023 году до 5,8 % ВВП в среднем на 2024–2026 годы.

БЮДЖЕТНОЕ ПРАВИЛО
🔹 Заложенная в новую конструкцию бюджетного правила цена на нефть представляется излишне оптимистичной.
При уточнении бюджетного правила в 2016 году базовая цена на нефть была определена в 40 долларов США за баррель начиная с 2017 года. При этом средняя цена Юралс за 10 лет с 2007 по 2016 год составляло 82 доллара США за баррель.
Законопроектом с 2024 года базовая цена на нефть определена на уровне 60 долларов США за баррель. При этом средняя цена Юралс за 10 лет с 2014 по 2023 год составляет всего 63,1 доллара США за баррель.

МИНФИНУ НЕ ХВАТИЛО 215 МЛРД РУБЛЕЙ ЧТОБЫ ОБСЛУЖИТЬ ДОЛГ

🔹В соответствии с распоряжением Правительства Минфин получит из резервного фонда Правительства 215 млрд рублей в целях обеспечения финансирования дополнительной потребности по расходам на обслуживание госдолга - совокупные затраты на обслуживание долга по итогам года составят 1 734 млрд (+14,7%).

ПОЧЕМУ ТАК ПРОИЗОШЛО
🔹В Законе на 2023 год на обслуживание госдолга предусмотрено 1 519 млрд
(1 375 млрд для внутреннего, 144 млрд для внешнего долга).

При внесении в Госдуму в сентябре 2022 г. (за январь-сентябрь 2022 года было привлечено всего 125 млрд) расчет расходов на обслуживание внутреннего долга на 2023 год был осуществлен исходя из оценки привлечения госдолга на 2022 год в 0.5 трлн рублей .

При этом, после внесения законопроекта в Госдуму было принято решение занять по итогам 2022 года более 3 трлн рублей (факт 3.1 трлн).

🔹Таким образом, дополнительные займы 2022 года, не учтенные в расчете расходов на обслуживание в Законе на 2023 год составили 2.6 трлн (около 2 трлн ОФЗ-ПК).

🔹В этой связи, а также учитывая повышение Банком России ключевой ставки до 13% и значительный рост курса доллара США к рублю (в Законе 68,3 рублей за доллар), совокупная дополнительная потребность в расходах на обслуживание внутреннего и внешнего долга в 2023 году составляет порядка 215 млрд.

ЗАСЕДАНИЕ КОМИТЕТА ПО БЮДЖЕТУ И НАЛОГАМ ГОСДУМЫ
(часть 1)

М.Г. Решетников о прогнозе СЭР:
🔹По итогам 8 месяцев ВВП вырос на 2.5% (прогноз по итогам 2023 г. - 2.8%). Текущий бюджетный и кредитный импульс перейдут на следующий год. В 2024 году рост ВВП составит 2.3%. Эта оценка учитывает ужесточение ДКП.

🔹Сальдо торгового баланса продолжит рост. Его восстановление обеспечивается опережающим ростом экспорта при более сдержанном росте импорта. С учетом принятых мер ожидается дальнейшая стабилизация курса рубля. Новое равновесие 90-92 рубля за доллар.

🔹Со стороны внешних условий ключевым риском остается динамика мировой экономики. Вторичные санкции дополнительный риск. Внутренний риск - дефицит кадров. Риски учтены в консервативном варианте прогноза.

А.Г. Силуанов о бюджете:
🔹Бюджет - основной фактор макроэкономической стабильности.
Бюджетное правило основной элемент стабильности и устойчивости бюджета.
Бюджет составлен так, чтобы в 2025 году выйти на первичный баланс, то есть доходы равны расходам без учета расходов на обслуживание долга.

🔹Огромный бюджетный импульс направленный, в первую очередь, для обеспечение нужд армии и нашей безопасности.
29% расходов бюджета направлены на обеспечение обороноспособности страны - выплаты участникам СВО, закупки вооружений и военной техники, техническое перевооружение предприятий ОПК.
Но это не военный бюджет. Приоритет как и раньше отдается социальным вопросам - более 30%. На промышленность направляются 2.7 трлн на трехлетке - такой большой объем впервые.
У субъектов находится более 4 трлн рублей ликвидности на счетах (география разная).

🔹ФНС и ФТС дали задание мобилизовать доходы от косвенных налогов 500 млрд ежегодно. Сократили дисконты по нефти. Ввели курсовые пошлины. Проиндексировали акцизы на табак, утильсбор.

🔹Финансировать дефицит будут за счет заимствований - программа займов напряженная, но абсолютно реализуемая.
В этом году сократили программу займов за счет средств ФНБ.
Без подушки безопасности (ФНБ) нам просто не прожить.

НАКЛОН КРИВОЙ ОФЗ СТАЛ ОТРИЦАТЕЛЬНЫМ
(О чем говорят тренды - материал ЦБ)

🔹Денежно-кредитные условия ужесточились с начала сентября: доходности ОФЗ выросли вдоль всей кривой (см. Рисунок). При этом повышение происходило неравномерно. Еще в начале сентября наклон кривой ОФЗ (10 лет – 2 года) был положительным, но к середине октября угол наклона стал отрицательным и к 13 октября составил -35 базисных пункта.

🔹 Доходности на ближнем и среднем сегментах кривой ОФЗ повысились, а кривая инвертировалась. Это произошло в результате того, что участники рынка пересмотрели ожидания по траектории ключевой ставки Банка России на горизонте действия денежно-кредитной политики. Этому способствовали как риторика Банка России перед сентябрьским заседанием Совета директоров Банка России, так и решение о повышении ключевой ставки до 13,0% годовых.

🔹 Динамика длинных доходностей в меньшей степени определялась решениями по ключевой ставке. На нее продолжает существенно влиять уточнение ожиданий рынка о конфигурации среднесрочной бюджетной политики, в том числе, объемы будущих заимствований. Также некоторое влияние на дальний конец кривой ОФЗ могло оказать увеличение базовых долгосрочных доходностей в крупнейших развитых странах. Последнее объясняется рыночными ожиданиями поддержания повышенных ставок политики продолжительное время (higher for longer) (Рисунок). С начала 2022 г. влияние внешних финансовых рынков на российские значительно снизилось, но полностью не исчезло.

БЮДЖЕТ ОСЛАБИТ КРЕДИТНЫЙ ИМПУЛЬС
(О чем говорят тренды - материал ЦБ)

🔹Высокие темпы роста цен, которые наблюдаются с лета этого года, отражают реакцию цен на возросший кредитный и бюджетный импульсы и ослабление рубля, накопившиеся за прошедшие месяцы.

🔹Параметры внесенного в Госдуму проекта федерального бюджета на 2024-2026 гг. предусматривают сохранение существенного бюджетного импульса в 2024 г. практически на уровне 2023 г., в том числе за счет повышения цены отсечения и базового уровня нефтегазовых доходов в бюджетном правиле, единовременных ненефтегазовых доходов, а также активную программу заимствований.

🔹При прочих равных условиях для выхода инфляции на цель в такой ситуации требуется соразмерно меньшая величина кредитного импульса, чем при проведении нейтральной бюджетной политики. Это повышает необходимость сохранения жесткой ДКП в течение 2024 г. в целях поддержания ценовой стабильности, предотвращения дальнейшего нарастания инфляции и устойчивого и сбалансированного развития российской экономики.

🔹Из-за увеличения бюджетных источников экономического роста в 2024 г. более активно будут развиваться отрасли, связанные с государственными закупками и финансированием. В то же время развитие отраслей, которые зависят от привлечения кредитных средств на рыночных условиях, вероятно, будут расти более умеренным темпом. Динамика экспортных отраслей будет определяться внешними условиями, а также ограничениями и внутренним регулированием.

🔹Возврат инфляции к цели в условиях стимулирующей бюджетной политики в 2024 г. может потребовать дополнительной жесткости ДКП.

БЮДЖЕТНАЯ СИСТЕМА: ЗА ЛЕТО ИМПУЛЬС СОКРАТИЛСЯ НА 2.5 ТРЛН

Минфин опубликовал данные по исполнению консолидированного бюджета за 8 месяцев (по остальным бюджетам за 9М).

🔹За 8М23 доходы 35.7 трлн (+5.0% гг), расходы 37.2 трлн (+15.7% гг); дефицит – 1 470 млрд.

🔹Нефтегазовые доходы (только федеральный бюджет) в августе составили 0.6 трлн (-3.8% гг); с начала года – 4.8 трлн (-38.2% гг)
🔹Ненефтегазовые доходы (ННГД) в августе составили 4.0 трлн (+33.8% гг); с начала года – 30.9 трлн (+17.9% гг).

🔹Расходы в августе составили 4.6 трлн (+16.5% гг); с начала года – 37.2 трлн (+15.7% гг).
Последние три месяца рост доходов опережает динамику роста расходов, что позволяет исполнять консолидированный бюджет с профицитом.

🔹Накопленным итогом за 12М: доходы – 54.8 трлн, расходы – 60.2 трлн, дефицит – 5.5 трлн. Импульс 12М за лето сократился на 2.5 трлн.

🔹Согласно ОНБП Минфин ждёт доходы по году 57.2 трлн, прогноз по расходам 61.7 трлн. Прогноз дефицита (импульса) – 4.4 трлн.

🔹Бюджетный импульс в сентябре-декабре сократится еще на 1 трлн (в дополнение к 2.5 трлн за лето) из-за опережающих расходов в начале текущего года, но в годовом выражении все равно окажется в два раза больше, чем в прошлом году (в 2022 г. 2.1 трлн).

БЮДЖЕТЫ БЮДЖЕТНОЙ СИСТЕМЫ ЗА 9 МЕСЯЦЕВ

Минфин опубликовал данные по исполнению ФБ, КБС и ГВБФ за 9 месяцев (консолидированный бюджет за 8М).

ФЕДЕРАЛЬНЫЙ БЮДЖЕТ
🔹За 9М23 доходы 19.7 (-0.03% гг), расходы 21.4 (+9.0% гг), дефицит 1.7 трлн.
Основной вклад в компенсацию снижения НГД (-3 трлн) внёс НДС +1.6 трлн (+23.5% гг), в т.ч. НДС на импорт +1.0 трлн (+44.8% гг).
🔹Накопленным итогом за 12М: доходы – 27.8 трлн, расходы – 33.0 трлн, дефицит – 5.2 трлн

РЕГИОНАЛЬНЫЕ БЮДЖЕТЫ
🔹За 9М23 доходы 15.8 (+12.7% гг), расходы 14.7 (+15.2% гг); профицит – 1.1 трлн.
Основной вклад в рост региональных доходов внесли Налог на прибыль +0.75 трлн (+19.3% гг) и НДФЛ +0,5 трлн (+12.9% гг).
🔹Накопленным итогом за 12М: доходы – 21.5 трлн, расходы – 21.6 трлн, дефицит – 0.1 трлн.

ВНЕБЮДЖЕТНЫЕ ФОНДЫ
🔹За 9М23 доходы 11.2 (+5.1% гг), расходы 12.0 (+11.1% гг); дефицит – 0.9 трлн.
Страховые взносы +1.6 трлн (+23.6% гг).
🔹Накопленным итогом за 12М: доходы – 17.0 трлн, расходы – 16.5 трлн, дефицит – 0.5 трлн.

ОЦЕНКА ИСПОЛНЕНИЯ БЮДЖЕТНОЙ СИСТЕМЫ ЗА 9 МЕСЯЦЕВ
🔹Бюджетная система состоит из вышеперечисленных бюджетов, поэтому у нас есть возможность дать оценку исполнения БС по итогам 9М в соответствии со следующим подходом.

🔹Нефтегазовые доходы - только в ФБ
🔹Ненефтегазовые доходы: НДС, Налог на прибыль, НДФЛ, Ввозные пошлины и Страховые взносы представлены в опубликованной отчетности по другим бюджетам, их остается просуммировать. На региональном уровне не выделены Акцизы (около 200 млрд ежемесячно), берем поступления августа.
🔹В прочих ненефтегазовых доходах и расходах необходима консолидация трансфертов - взяли ее на уровне средних значений с начала года, что сократило сумму расходов и прочих доходов на 700 млрд.

🔹С учетом изложенного за 9М23 доходы 41.1 трлн (+8.5% гг), расходы 42.1 трлн (+15.6% гг); дефицит – 1.0 трлн.
🔹Накопленным итогом за 12М: доходы – 56.3 трлн, расходы – 60.8 трлн, дефицит – 4.6 трлн. Импульс 12М за последние четыре месяца сократился на 3.3 трлн.

ГОДОВОЙ ПЛАН ПО РАСХОДАМ УВЕЛИЧЕН НА 2.2 ТРЛН

🔹В соответствии с нашими ожиданиями Минфин в октябре увеличил годовой План по расходам на 2.2 трлн рублей до 32.5 трлн (+0.6 трлн к прошлому году)

🔹С начала года роспись была увеличена совокупно на 3.4 трлн за счет недоиспользования по расходам 2022 года (+0.8 трлн) и сверхплановых ННГД (+2.6 трлн).

🔹В законопроекте годовой план расходов не учитывает перенос недоиспользования прошлого года (0.8 трлн) и составляет 31.7 трлн (Закон 29.1 трлн + 2.6 трлн сверхплановых ненефтегазовых доходов).

🔹В конце прошлого года Роспись была увеличена за счет наращивания программы займов на 3 трлн и сверхплановых ННГД. Потратить деньги уже не успевали, поэтому 1.5 трлн были направлены на остатки Социального фонда. В этом году на эти же 1.5 трлн был сокращен трансферт из федерального бюджета в Социальный фонд. Недоиспользование федерального бюджета составило всего 2.5%.

🔹В этом году возможно дополнительное увеличение Росписи в случае поступления ННГД сверх оценки на 2023 год, учтенной в законопроекте 24-26 гг. Прогнозируем исполнение по расходам 31.5-31.8 трлн рублей с учетом недоиспользования около 2-3%.

О ВЛИЯНИИ РОСТА БЮДЖЕТНОГО ДЕФИЦИТА НА КЛЮЧЕВУЮ СТАВКУ БАНКА РОССИИ
(аналитическая записка Банка России от июля 2016 г.)

В записке представлены количественные оценки эластичности смягчения бюджетной политики, выражающегося в росте бюджетного дефицита, на ДКП Банка России.

🔹В расчетах рассматривается временный, происходящий в рамках одного года, рост бюджетного дефицита на 1 п.п. годового ВВП по сравнению с базовым макроэкономическим сценарием Банка России.

🔹Предполагается, что увеличение дефицита полностью финансируется за счет средств ФНБ. Это приводит к ускорению темпов роста денежной базы и денежной массы в экономике.

🔹 Если увеличение бюджетного дефицита происходит в течение четырех кварталов года, то это ведет к более плавному росту инфляции в течение года, что потребует постепенного повышения ключевой ставки Банка России, которое кумулятивно составит 1,1 п.п. за четыре квартала. Таким образом, оцененная эластичность ключевой ставки Банка России по бюджетному дефициту составляет 1,1.

🔹По нашей оценке, в текущем макроэкономическом прогнозе Банка России не учтены новые бюджетные проектировки в части увеличения базовых НГД на +1.7 трлн (новое бюджетное правило), перечисление отсрочек страховых взносов в доходы на +0.8 трлн (ранее планировалось пополнение в ФНБ), использование средств Единого налогового счета на +0.8 трлн (это остатки прошлых лет). Таким образом, совокупно не учтен бюджетный импульс ("настоящий" дефицит с обратным знаком) минимум на 3.3 трлн рублей или на 1.84% ВВП.

🔹Если Банк России действительно в своем августовском резком увеличении ставки на 350 б.п. не учитывал повышенные расходы бюджета на 2024 год (ЦБ ориентируется только на публичные решения - материалы бюджета опубликованы 22 сентября), то для нивелирования возросшей мягкости бюджетной политики нужно ужесточить ДКП через повышение ключевой ставки ещё минимум на 200 б.п.

ДЕНЕЖНАЯ МАССА. БЮДЖЕТНЫЙ И КРЕДИТНЫЙ ИМПУЛЬС.
(часть 1 из 4)

🔹 Денежная масса (наличные + депозиты) – это ликвидные обязательства банковской системы, которые компании и население могут использовать для оплаты товаров и услуг, погашения своих долгов и выполнения других обязательств.

ИСТОЧНИКИ ФОРМИРОВАНИЯ ДЕНЕЖНОЙ МАССЫ
🔹 Прирост денежной массы (эмиссия) имеет три источника:
кредитный канал;
фискальный (бюджетный) канал (операции с ФНБ и госдолгом);
валютный канал (покупка и продажа иностранной валюты реальному сектору).

🔹Основным источником денежной эмиссии является кредитный канал, связанный с предоставлением банками заемных средств реальному сектору экономики. Когда банк предоставляет средства физическому лицу или предприятию, он формирует счет, на который зачисляет сумму кредита, в результате чего одновременно увеличиваются денежная масса и требования банков к экономике.

🔹Другим источником роста денежной массы является фискальный канал, связанный с финансированием бюджетного дефицита.
Поступление денег в экономику по фискальному каналу наиболее характерно для периодов неблагоприятной ситуации в экономике, когда налоговые доходы сокращаются, вынуждая государственные органы расходовать средства суверенных фондов.

🔹Альтернативным вариантом функционирования фискального канала является финансирование бюджетных расходов за счет наращивания государственного долга - банки приобретают гособлигации, за счет этих средств финансируются бюджетные расходы, поступающие на счета бюджетополучателей, то есть одновременно увеличиваются госдолг и денежная масса. Если средства в гособлигации вкладывают не банки, а предприятия или население, то увеличения денежной массы не происходит.

🔹Также значительную роль в формировании денежного предложения играет поступление средств по валютному каналу, связанному с операциями банковской системы на валютном рынке. Если Банк России приобретает иностранную валюту на валютном рынке у банка – представителя экспортеров, то иностранные активы Банка России увеличиваются, а иностранные активы реального сектора сокращаются. При этом Банк России перечисляет рубли банку, в котором открыт счет компании – продавца валюты, а банк увеличивает остаток на счете этой компании. В результате этих операций, происходит увеличение денежной массы.

🔹Три основных канала эмиссии тесно связаны друг с другом. Поскольку возможности банков наращивать кредитование достаточно широки и определяются прежде всего спросом на деньги, именно кредитные операции балансируют изменения других каналов эмиссии.

БЮДЖЕТНЫЙ ИМПУЛЬС VS КРЕДИТНЫЙ ИМПУЛЬС
(Часть 2 из 4. Ч1.)

ФАКТОРЫ РОСТА ШИРОКОЙ ДЕНЕЖНОЙ МАССЫ (без учета валютной переоценки)

Широкая денежная масса (М2Х) за год по состоянию на 1 октября выросла на 15.4% или на 13.2 трлн. Основной вклад в рост внесли:
🔹Кредитный импульс как рост абсолютного объема кредитования (рост требований банковского сектора к другим секторам) внес вклад в рост М2Х на 17.5 трлн.
🔹Бюджетный импульс как скользящий за 12 месяцев дефицит бюджетной системы (рост требований банковского сектора к органам госуправления) внес вклад на 4.9 трлн.
🔹Динамика чистых иностранных активов оказалась отрицательной -6.4 трлн.

🔹 Если посмотреть на структуру формирования денежной массы, то ключевую роль играет кредитование компаний и населения. Объемы кредитования значительно превышают дефицит бюджетов бюджетной системы.

🔹 Вместе с тем значимая часть кредитов - это льготные кредиты, ставки по которым субсидируются за счет бюджета. Программы льготного кредитования приводят к локальному росту спроса, многократно превосходящему бюджетные расходы.
Это наиболее заметно в краткосрочные периоды: субсидия, снижающая ставку по однолетнему кредиту на 8 п.п., позволяет нарастить кредитование на сумму в 12 раз превышающую расходы на субсидирование.

🔹С другой стороны, чтобы ослабить проинфляционный эффект таких программ, Банк России вынужден проводить более жесткую ДКП, и снижение ставки для одних групп заемщиков сопровождается повышением для всех остальных.

🔹Кроме того, бюджетный импульс (дефицит) - это рост капитала реального сектора, под который можно привлечь кредит, обеспечив новый виток роста кредитования.

🔹 Таким образом, инфляционный «потенциал» бюджетного импульса кратно выше кредитного.

БЮДЖЕТНЫЙ ИМПУЛЬС
(Часть 3 из 4. Ч2.)

Бюджетный импульс транслируется в экономику (за счет влияния на деловую активность и инфляцию) посредством трех каналов:

🔹канал доходов: через воздействие на нефинансовый сектор (компании и домохозяйства) путем увеличения их доходов (пособия нуждающимся, индексация пенсий, МТОР и прожиточного минимума, прочее) и капитала (прямые отраслевые субсидии, снижение/отсрочка налогов, обнуление ввозных пошлин, прочее), что обуславливает рост внутреннего спроса опережающими по отношению к производственным возможностям темпами, что формирует повышенный инфляционный фон и может легко конвертироваться в отток капитала (спрос на иностранные активы, импорт), как следствие девальвацию.

🔹канал кредита: через воздействие на финансовый сектор экономики как непосредственно - путем повышения денежных агрегатов - так и опосредованно (через рост предложения кредита экономике за счет субсидирование льготного кредитования, а также выступая обеспечением по кредитам);

🔹канал ожиданий: через воздействие на всех экономических агентов путем решения относительно направлений бюджетной политики: проведение бюджетной нормализации приводит к снижению инфляционных ожиданий, сохранение мягкой, стимулирующей бюджетной политики способствует росту девальвационных и инфляционных настроений.

ИМПУЛЬС ЭТО НЕ ТОЛЬКО ИНФЛЯЦИЯ
🔹Увеличение бюджетного импульса ведет к росту совокупного спроса. В случае невозможности удовлетворения возросшего спроса, возникают риски роста инфляционного давления.

🔹Государственные расходы (инвестиции в значимые отрасли) могут расширять производственный потенциал экономики, но влияние реализуется постепенно, в долгосрочном периоде. В краткосрочном периоде данные расходы увеличивают спрос и могут приводить к усилению инфляционного давления и требовать мер ДКП.

БЮДЖЕТНЫЙ ИМПУЛЬС 2022-2024
(Часть 4 из 4. Ч3.)

🔹В 2022-2023 гг. увеличение расходов для содействия трансформации экономики потребовало экспансивной направленности бюджетной политики. Совокупный размер фискального импульса в 2022-2023 гг. составил порядка 10,0% ВВП. Восстановительная фаза экономического роста завершилась.

🔹Новые бюджетные проектировки предусматривают сохранение существенного бюджетного импульса в 2024 г. практически на уровне 2023 г.

🔹По нашей оценке, с учетом повышения цены отсечения и базового уровня нефтегазовых доходов в бюджетном правиле (1.7 трлн), первичного структурного дефицита федерального бюджета 2.8 трлн, использования средств ФНБ на финансирование инвестиционных проектов в 1.0 трлн (на уровне 2022 года), использование средств ЕНС на 0.8 трлн (остатки прошлых лет) с поправкой на квази-бюджетные операции 0.5 трлн (бюджетные кредиты) бюджетный импульс составит 6.7 трлн или 3.7% ВВП (в 2022 году 4.8% ВВП, в 2023 году 4.9% ВВП), что существенно больше, чем планировалось в период перехода к нормализации бюджетной политики в 2025 году.

ТАКИМ ОБРАЗОМ:
🔹Кредитные операции балансируют изменения других каналов эмиссии - смягчение бюджетной политики требует ужесточения ДКП.
🔹Инфляционный «потенциал» бюджетного импульса кратно выше кредитного - каждый дополнительный 1 трлн импульса влечет необходимость кратного сокращения кредитования.
🔹В краткосрочном периоде рост расходов увеличивает спрос и приводит к усилению инфляционного давления - скачок расходов в виде авансов должен произойти в начале года, будет доведен до экономики в первой половине 2024, что увеличит спрос без роста предложения.

🔹В связи с этим, для выхода на цель по инфляции требуется соразмерное сокращение кредитного импульса - необходимо принимать последнее (жесткое: 15%+) в этом цикле решение о повышении ключевой ставки (лаги трансмиссионного механизма слишком большие, чтобы ждать еще), чтобы во II квартале следующего года уже иметь возможность перейти к ее снижению.

В ОКТЯБРЕ ДИСКОНТ URALS НИЖЕ 10$, КУРС РУБЛЯ +60% ММ.

Минфин опубликовал данные о средней цене на нефть Urals за 10 месяцев.

ЦЕНА В ДОЛЛАРАХ
🔹Средняя цена на нефть Urals с начала года $61,89, за 10М22 $79,6 (-22% гг).
🔹Средняя цена на нефть Urals в октябре 2023 года $81,5, в октябре 2022 года $70,6 (+15% гг).

ЦЕНА В РУБЛЯХ
🔹Средняя цена на нефть Urals с начала года 5.2 тыс. руб., за 10М22 5.4 тыс. руб (-5% гг).
🔹Средняя цена на нефть Urals в октябре 2023 года 7.9 тыс. руб., в октябре 2022 года 4.4 тыс. руб. (+79% гг). Курс доллара в этом октябре оказался на 60% выше, чем в прошлый октябрь (97 против 61 руб. / $).

🔹Цена нефти Brent в октябре 2023 года составила $91,1 (на уровне октября 2022 года). Дисконт сузился до 10$.

БЮДЖЕТНАЯ ПОЛИТИКА В 2023–2026 ГОДАХ И ЕЕ ВЛИЯНИЕ НА ЭКОНОМИКУ
(ОНЕГДКП 2024-2026)

🔹 Бюджетная политика является одним из ключевых факторов, влияющих на динамику совокупного спроса, инфляцию и, следовательно, на макроэкономический прогноз и принимаемые Банком России решений по ДКП. В собственных оценках Банк России опирается на бюджетные проектировки Минфина на 2023–2026 годы, внесенные в Госдуму 29.09.2023, и собственные макроэкономические предпосылки. Кроме того, Банк России учитывает решение о возврате действовавших до сентября 2023 года параметров топливного демпферного механизма.

🔹Минфин России продолжает придерживаться стратегии бюджетной нормализации в 2023–2025 годах с постепенным возвратом к формированию расходов в соответствии с бюджетным правилом в 2025–2026 годах. В рамках переходного периода 2023–2024 годов ожидается сохранение структурного первичного дефицита на уровне 2,9 и 1,6 трлн рублей соответственно.

🔹 Минфин принял решение скорректировать с 2024 года оценку базовых нефтегазовых доходов (НГД) и перейти от использования фиксированного номинального уровня (8 трлн рублей в 2023 году) к уровню, определяемому базовой равновесной ценой нефтегазовой продукции и фактическим курсом рубля. По сути, это является возвратом к принципам формирования базовых НГД, использовавшимся в конструкции бюджетного правила 2018–2022 годов. Отличие от предыдущей версии заключается в равновесной цене: Минфин России предлагает цену нефти 60 долл. США за баррель с последующей ежегодной индексацией на 2%.

🔹Такой подход к формированию базовых НГД делает операции в рамках бюджетного правила нечувствительными к динамике курса рубля. По оценкам Банка России, корректировка базовых НГД заметно увеличивает их уровень (0,6–0,8 п.п. ВВП ежегодно) относительно предлагавшегося ранее фиксированного уровня. Это увеличение базовых НГД обусловлено уточнением предпосылок по физическим объемам, а также по прогнозу обменного курса (предыдущая оценка базовых НГД в размере 8,0 трлн рублей соответствовала 60 долл. США за баррель, но при более крепком обменном курсе).

🔹В 2023–2024 годах прогнозируется рост ненефтегазовых доходов (ННГД). Это может быть связано в том числе с более динамичным, чем предполагалось ранее, ростом номинального спроса, прибылей торгуемого сектора экономики, единовременными поступлениями и завершением антикризисных налоговых мер.

🔹В 2024 году ожидается заметный рост расходов бюджета. Конечное влияние бюджетной политики на совокупный спрос и инфляцию в 2023–2026 годах будет зависеть от возможных изменений в структуре расходов бюджета по видам и направлениям.

🔹Вклад бюджетной политики в динамику совокупного спроса, денежных агрегатов и инфляции зависит не только от конструкции бюджетного правила, реализуемого на федеральном уровне, но и от проектировок бюджетов субъектов и внебюджетных фондов. Дополнительный вклад в бюджетный импульс внесут инвестиции за счет средств ФНБ в проекты внутри экономики России.

🔹Реализуемые в условиях структурной трансформации экономики расходы бюджета могут повлиять не только на текущую экономическую активность, но и на среднесрочный потенциальный уровень выпуска, что также учитывается в прогнозах Банка России.

🔹В 2024–2026 годах продажи валюты в рамках зеркалирования операций по инвестированию средств ФНБ в рублях могут составлять до 0,6 трлн рублей ежегодно.

🔹Если фактический бюджетный импульс будет меньше текущих оценок, то возвращение к нейтральной направленности ДКП будет происходить быстрее. В случае же дополнительного расширения бюджетного дефицита проинфляционные риски могут возрасти, что потребует проведения более жесткой ДКП для возвращения инфляции к цели в 2024 году и ее поддержания вблизи 4% в дальнейшем.

ЛИКВИДНАЯ ЧАСТЬ ФНБ СОКРАТИЛАСЬ В ОКТЯБРЕ НА 200 МЛРД ДО 6.9 ТРЛН

🔹На начало ноября объём ФНБ - 13.541 трлн руб (-107 млрд за месяц, +3 106 млрд с начала года), ликвидная часть – 6.938 трлн (-202 млрд / +805 млрд).

🔹Из ликвидной части в октябре было изъято 0.43 млрд евро (-6.79 млрд с начала года или -65%) и 0.1 млрд руб в целях инвестиций в проекты. Золото и юани не трогали. С начала года золото в ФНБ сократилось на 8% или -47т, запасы юаней на 10% или -30 млрд.

🔹 В октябре крупнейшей инвестицией из ФНБ стали вложения 21.1 млрд в ППК "Фонд развития территорий". Также 18.7 млрд были размещены в облигации НЛК-Финанс для целей выкупа самолетов у западных лизингодателей (185.7 млрд с начала года - причем в сентябре и октябре для этих целей были использованы "заблокированные" евро).

🔹С начала года из ФНБ проинвестировано 800 млрд (1.1 трлн в 2022 г.).

🔹Специальный валютный счет за октябрь вырос на 374 млрд до 625 млрд. Исходя из проекта бюджета эти деньги должны быть зачислены в ФНБ уже в этом году.

ОГРОМНЫЕ НЕФТЕГАЗОВЫЕ ДОХОДЫ В ОКТЯБРЕ УКРЕПИЛИ РУБЛЬ

🔹По данным Минфина, нефтегазовые доходы федерального бюджета в октябре составили 1 635 млрд (+27.5% гг); с начала года – 7 210 млрд (-26.3% гг).

Рост НГД связан с:
🔹Обнулением демпфера в октябре в связи с превышением порога цен на бензин и дизтопливо (в ноябре, декабре выплаты по демпферу вернутся к уровню сентября и составят 200-300 млрд)
🔹Поступлением НДД (квартальный налог) - в октябре пришло 593 млрд (+96.1% гг), что обусловлено ростом цены нефти, ослаблением рубля и продолжением перехода к НДД в рамках налогового маневра.

🔹Прогноз дополнительных НГД в ноябре 583.3 млрд!!! (513 млрд в октябре, 279 млрд в сентябре, 73 млрд в августе - до этого Минфин компенсировал выпадающие НГД за счет средств ФНБ).

🔹С учетом недобора в октябре (37.8 млрд) ноябрьские покупки валюты составят 621.1 млрд. Это означает, что с 8 ноября по 6 декабря Минфин будет покупать у ЦБ валюты на 29.6 млрд руб. в день (18.1 млрд в предыдущий месяц), ЦБ до конца года покупать валюту на рынке не будет.

🔹Оценка Минфина нефтегазовых доходов на ноябрь около 0.9-1.0 трлн рублей - такой объем поступлений в условиях отсутствия покупок валюты ЦБ будет значимым фактором продолжения укрепления рубля.

ТРИ ПЕРИОДА РАЗВИТИЯ ЭКОНОМИКИ РОССИИ В XXI ВЕКЕ
А.Р. Белоусов - просветительский марафон "Знание.Первые"
(Часть 1 из 9)

🔹 Этап I: 2000-2008 гг. Форсированное восстановление.
🔹 Этап II: 2009-2021 гг. Опора на собственные силы. Возврат социального долга.
🔹 Этап III: 2022-2023 гг. Обеспечение стратегического суверенитета.

Экономику можно сканировать по 4 основным параметрам:
🔹Динамика ВВП (экономический рост)
На I этапе мы росли очень высоким темпом - средний 7% на протяжении 8 лет.
На II этапе мы очень сильно упали, на это были свои причины. Но темпы роста сохранились на достаточно высоком уровне. За исключением трех кризисных пиков - 1,8%. Это достаточно высокие темпы, чуть ниже мировых.
III этап - целевой. Нам нужно выйти на мировые темпы и их превысить. Расти в среднем на 2,6%, выйти на 3%.

🔹Динамика реальной заработной платы
I этап - высочайшие темпы роста реальной ЗП, почти 15% в год.
Следующие 2 периода рост около 3% в год. В восстановлении реальной ЗП - это нормальный спортивный рост.

🔹Динамика инфляции
Бедствие - которое досталось нам в наследство от 90-х годов.
Первые этапы темпы инфляции были очень высокие. Нормальный здоровый рост - это около 4%. Мы к этой цели приблизились на II этапе. Целевая задача выйти на III этапе устойчиво на 4%.

🔹Уровень безработицы
Ключевая проблема, которую чувствуют люди. Даже более сильная, чем инфляция. Для нашей страны социально-допустимый уровень безработицы 3-4%.
I этап - это очень высокая безработица, хотя и снижающаяся (примерно 8%).
II этап - практически вышли на социально-допустимый уровень (в среднем 5,4%).
III этап - нужно закрепиться на уровне 3-4%.

С ЧЕГО ВСЕ НАЧАЛОСЬ В 2000 ГОДУ
(Часть 2 из 9)

🔹Обвал экономики и остановка инвестиций
Далеко не каждая война сопровождается спадом экономики на 40%. Падение даже на 20% - это уже экономическая катастрофа.
С 1990 по 1999 год мы упали почти на 40%, причем падение произошло в очень сжатое время за 5 лет с 1990 по 1995 г. - это был шок. За последующие 5 лет с 95 по 99 год мы остались на этом же уровне, мы не перешли к росту.
У нас практически полностью остановилась инвестиционная деятельность (падение инвестиций на 78% с 90 по 99 год).

🔹Обвальное падение реальных доходов населения в 3 раза
Такой спад повлек катастрофическое падение положения населения. Падение ЗП и пенсий в реальном выражении составило 70% - это означает, что люди стали беднее на 2/3.

🔹Неработающие институты, половина расчетов по бартеру
Экономика перестала работать. Вся экономика базировалась на том, что люди и предприятия менялись товарами. Доля бартера достигала половину всего оборота в стране.

🔹Галопирующая инфляция (1996-1999 года 38% в год)
Инфляция устойчиво сохраняла двухзначные темпы. Были периоды, когда цены росли в два раза за год.

🔹"Неработающая" экономика компенсировалась ростом внешнего долга
В конце 80-х, начале 90-х, когда уже экономика СССР переставала работать, страна стала жить в долг и накопила внешний долг (гос. и корп.) 70% ВВП. До 1996 года экономика выходила из долговой ловушки - долг сократился до 32%. После страна вновь начала жить в долг и буквально за 4 года восстановила уровень долговой нагрузки, который был в СССР (76%).

🔹Страна двигалась к катастрофе
До катастрофы оставалось буквально 2-3 года. Люди не могут существовать в условиях 1/3 доходов при неработающей экономике и покрывая все за счет внешнего долга, который достиг 76% ВВП.