Аукционы ОФЗ. Без огонька

🔨 На единственном аукционе сегодня предлагался 13-летний флоутер ОФЗ-29025. Прошел он штатно, параметры сюрпризов не принесли. Привлечено 38,0 млрд руб. по номинальной стоимости (37,5 млрд руб. по рыночной цене)

🔪 Цена отсечения: 95,96 – на 0,3 пп ниже вчерашнего закрытия и на 0,2 пп ниже цены на вводе заявок. Это соответствует 50 бп z-спреда к RUONIA (4 бп премии ко вторнику)

💪 Спрос как всегда превысил 200 млрд руб., а его соотношение к фактическому размещению составило 5,8х. Он почти полностью был сформирован 5 крупнейшими бидами: 3 по 2,5 млн бумаг, 1 на 10 млн бумаг и 1 на 20 млн бумаг. Их цены были сгруппированы в диапазоне 95,96-96,09

🐹 За исключением еще одного бида на полмиллиона бумаг остальные заявки – ритейл, в основном нерыночный. Неконкурентных бидов не было вовсе

📅 Годовой план выполнен на 35%, размещено бумаг на 1358 млрд руб. Чтобы идти вровень с графиком, нужно привлекать «в деньгах» >120 млрд руб./нед. Квартальный план выполнен на 13%

#ofz

@pro_bonds

Результаты июльского заседания ЦБ вызвали очередной всплеск доходностей вдоль кривой ОФЗ
На сегодняшнем аукционе, первом после прошедшего в пятницу заседания ЦБ, Минфин размещает только 13-летний флоатер ОФЗ-ПК 29025. С середины июня ведомство каждую неделю предлагает его рынку, впрочем, обычно также добавляя один из классических выпусков. Как мы писали ранее (см. наш обзор от 24 июля), Минфин в последние месяцы скорее формально продолжает проведение аукционов, темпы заимствования существенно отстают от плановых.

Напомним, что ведомство в этом году планировало сосредоточиться на классических выпусках, и не наращивать излишне портфель флоатеров. С учетом этого, мы полагаем, что Минфин ждет если не снижения, то стабилизации доходностей классических выпусков, в особенности в дальнем конце кривой. Напомним, что с начала года доходности вдоль кривой выросли в среднем на 4,4 п.п., причем лишь 1,3 п.п. пришлось на 1 кв. Само по себе июльское заседание, результаты которого в целом были ожидаемы рынком, вызвало дополнительный всплеск доходностей (на 0,2…0,5 п.п.).

Хотя во многом динамика кривой ОФЗ в этом году связана с ухудшением ожиданий по динамике ключевой ставки (прогноз ЦБ на июльском заседании, в частности, представил ощутимо более высокие ставки на всем прогнозном горизонте), отчасти на нее влияет премия за риск в период неопределенности. Так, даже с учетом более жестких ожиданий в части монетарной политики, существующий перегрев экономики и навес проинфляционных рисков допускает отклонение инфляции от цели даже в следующем году (однако ожидания аналитиков по-прежнему заякорены вблизи 4% г./г.). Более того, фискальная политика также усиливает неопределенность (вопрос о дефиците бюджета в этом году, о темпах и сроках ее нейтрализации в 2025 г. и далее). По нашим оценкам, фундаментально обоснованный уровень доходностей 10-летних ОФЗ не должен существенно превышать 15%, хотя сейчас находится на уровне 15,9%, а в понедельник поднимался выше 16%. С учетом этого, мы предполагаем, что Минфин как минимум на этой неделе сохранит скромные темпы заимствования.

@RaifFocusPocus, коллеги, поделитесь вашим подходом к этим оценкам - почему 15%? что значит "существенно"? почему ориентир 10-летняя доходность ОФЗ, а не более ликвидные точки, вроде 5-7 лет?

@c0ldness

Накопленный цен рост на 31 неделю соответствует инфляции около 8% по итогам 2024 года

Прогноз инфляции на декабрь 2024 Банка России:

• от 26 апреля: 4.3-4.8%
• от 26 июля: 6.5-7.0%

@c0ldness

Снижение доходностей ОФЗ на участке 3-7 лет на вечерней сессии ускорилось до на 25-33бп, ОФЗ 5 лет 16.15% против 16.7% в понедельник

Консенсус экономистов: "Не время для ОФЗ, неопределенность сохраняется, поживем-увидим"

Консесус по потолку доходности ОФЗ 5 лет

Ключевая ставка 18% сегодня = 13% ОФЗ 5 лет в 1кв25

@c0ldness

Оперативная оценка ВВП в 2кв24 4.0% г/г, в июне 1.7% г/г

Альтернативные оценки роста в июне:

• МинЭкономики 3.0%
• Индекс базовых отраслей 2.5%

@c0ldness

Июньское замедление в годовых темпах роста связано с охлаждением в трех отраслях:

- замедление промышленного производства с 5.3% до 1.9% вычло 1.7пп

- замедление оптовой торговли с 11.1% до 1.9% вычло 1.3пп

- замедление строительства с 7.0% до 1.2% вычло 0.5пп

Все эти три отрасли растут темпами <2% в июне

Отчасти замедление связано с календарным эффектом - злейшим врагом аналитика

@c0ldness

Любой EM экономист: "Выйду на пенсию и буду прогнозировать ставку Феда"

Инфляция в России по устойчивым компонентам гораздо ниже официальной. И снижается с осени 2023, несмотря на переменный успех официального индекса потребительских цен (ИПЦ).

Новая волатильная компонента ИПЦ - туризм, включая поездки на Черное море (+64% в 1п. 2024), в Турцию (+47%), авиаперелеты (+24%), жд поездки (+24-39%), гостиницы-пансионаты (+12-20%)...

Корректно сезонность по туризму посчитать невозможно, так как составляющие в нем сильно менялись. А с 2022 имеем шок предложения из-за ограниченной доступности зарубежного туризма и недостатка мощностей по внутреннему. Цены второй год в туризме растут на десятки % в 1-м полугодии и снижаются во 2-м.

Из 3,9% роста ИПЦ в 1п. ~0,9% или 1/4 пришлась на туризм. Во 2п. цены снизятся и влияние на ИПЦ будет не более 0,5% по году (как в 2023).

Аналогично завышается базовый ИПЦ (+4,0% в 1п., в т.ч. до 1/5 - туризм). В него входят почти все рыночные услуги в туризме, а не учитывается лишь небольшая часть того, что связано с индексацией тарифов (авиаперелеты, жд поездки). Базовый ИПЦ сам по себе стал странным - его волатильность больше, чем основного ИПЦ в последние годы.

Более надежные метрики устойчивой инфляции - медиана и инфляция без XX% самых волатильных компонентов- снижаются с осени. Хотя недостаточно для цели ЦБ в 4% по основному ИПЦ.

В апреле-мае ИПЦ без 10% самых волатильных (за два года) компонентов временно подрастал до 7-8% годовых. Здесь основной вклад внесли тарифы на сотовую связь (+8,5% в апреле), рост цен российских авто (+3,6% в мае) и ряд других административных факторов, которые не входят в число 10% самых волатильных.

В июле ИПЦ будет близок к максимумам 11-14% годовых, но только за счет индексации коммунальных услуг (они внесут до 0,8% в индекс, до 10% годовых).

При этом медианная инфляция по неделям в 100+ товарах остается на уровне 5% годовых. А значит медиана по более широкому индексу (566 товаров) также будет на минимальном за год уровне 3-4% (~5% с учетом летней сезонности). Для достижения цели по общему ИПЦ медиане нужно опуститься до 2-3%.

⁉️ Тем не менее, Банк России и участники рынка больше ориентируются на показатели роста цен и базовой инфляции с неактуальной сезонной коррекцией. Это стало поводом повышения ставки до 18%:

💬 В II квартале 2024 года текущий рост цен с поправкой на сезонность составил в среднем 8,6% в пересчете на год после 5,8% в предыдущем квартале. В последние месяцы вклад в ускорение инфляции отчасти вносили разовые факторы. В то же время устойчивое инфляционное давление также повысилось. Показатель базовой инфляции с поправкой на сезонность в II квартале 2024 года возрос в среднем до 9,2% в пересчете на год после 6,8% в предыдущем квартале.

Во 2-м полугодии 2024 при стабильном курсе инфляция сама замедлится и ЦБ будет праздновать "победу"... Но теперь уже по заниженным показателям инфляции с сезонной коррекцией (SAAR). Все забудут про лаги ДКП 3-6 кварталов, прогнозы по заметному снижению роста ВВП, динамики кредита и М2 в 2025.

💡Самое удивительное в новом среднесрочном прогнозе ЦБ то, что при ставке 18% кредит и денежная масса должны расти в 1,5-2 раза медленнее. Скорее они будут расти темпом, близком к размеру КС. История это доказывает. Компании и бюджет будут вынуждены рефинансировать долг для выплаты более высоких процентов, а население сберегать на депозитах ещё больше. Чтобы сберегатели начали тратить свои процентные доходы и прирост М2 был меньше ставки процента, в стране должен разразиться полномасштабный кризис.

@truevalue

Наша стандартная реакция на оценки @truevalue состоит в полном одобрении, но здесь буквально написано "если выбросить из корзины позиции с высоким ростом цен, то средний рост цен станет менее высоким"

Мы как профессия не должны поддаваться искушению подменять понятие "волатильный", которое значит "величина с большим стандартным отклонением", на "величину, которая идет не в ту сторону, в которую нам бы хотелось":

Новая волатильная компонента ИПЦ - туризм, включая поездки на Черное море (+64% в 1п. 2024), в Турцию (+47%), авиаперелеты (+24%), жд поездки (+24-39%), гостиницы-пансионаты (+12-20%)...

Урок пост-ковидной инфляции состоит в том, что скос/ассиметрия распределения роста цен - это факт, который нужно не игнорировать, а использовать как опережающий индикатор:

"медианный рост цен ниже средней к дождю говорит о росте риска ускорения инфляции"

Правило макроэкономического анализа номер 1: выкидывай данные, опровергающие нарратив

Пол Кругман вычел наиболее волатильные компоненты из индекса, которые составляют… больше 50% индекса, и получил так называемый soft landing

@unexpectedvalue

Портфельные управляющие.
Подержи мое пиво.

«Если убрать и общей доходности фиксы купленные в прошлом году , то доходность будет 20% годовых, за счет флоутеров , купленных в этом году»

«Мы же про 2024 год говорим, а 23 закончился, лосей получили все в месте»

Премия по итогам 2024 года будет.

В России медианная инфляция не оказалась полезной для прогноза ИПЦ.

См приложение 2 к докладу "Выбор показателя для таргетирования инфляции"

https://www.cbr.ru/dkp/review__dkp/research_policy_notes/

🦅 Рынок свопов на RUONIA закладывает пик ключевой ставки в 19% до конца 2024

🧙 Оценка ожидания по ставки из ROISfix

@c0ldness

Аналогичных вопросов к PMI в проме (пока) нет - цифры в 2024 согласуются с оценками уверенности от Банка России

@c0ldness