🪙 Похоже ускорения расходов бюджета не будет

• Перед тем как прочитать интервью полезно сформулировать свои ожидания о его темах - помогает понять, какие темы нам кажутся более актуальными, чем тем, кто формулирует экономическую политику

• Такое упражнение показывает, что среди "выпавших" тем бедность, доходное и имущественное неравенство и демография

• Посколько заметного обсуждения этих тем нет (то есть нет таких слов в тексте), то можно ожидать, что и заметных расходов по этим направленям не планируется

• В промышленной политике так же нет намеков на "широкие жесты" - крупные снижения налогов или крупные новые проекты:

<…> Притом что Банк России как можно снизил ключевую ставку, деньги у нас остаются достаточно дорогими. Это диктует уровень маржинальности проектов. Правительство что здесь делает — это всевозможные точечные и в основном секторальные льготы, которые повышают доходность. Это IТ, технологические компании, и это, самое главное, инвестиционная кластерная платформа, которую придумал Михаил Мишустин и сейчас реализует Денис Мантуров. Это то, что помогает искусственно поднять доходность в тех секторах, которые мы считаем приоритетными. Вот это наш арсенал. Достаточен он или нет, покажет будущее».

• Все это согласуется с нашими ожиданиям дефицита федерального бюджета в 5 трлн. руб. в 2023

@c0ldness

📺 Сколько нужно главных экономистов, чтобы понять, что будет с рублем? У нас в эфире их сразу сразу трое:

Александр Исаков, Bloomberg Economics
Софья Донец, «Ренессанс Капитал»
Дмитрий Полевой, «Локо-Инвест»

Что сильнее влияет на курс рубля? Насколько рубль зависит от нефти? Как на рубль влияют крупный бизнес и санкции? На что еще стоит обратить внимание?

Обсудили с экспертами эти и другие вопросы.

Смотреть на Youtube

@selfinvestor

🪙 Каждый раз, когда говорим про курс - вспоминаем 👆, как плохо работают макро-модели для его предсказания

• Тем не менее, это было полезное обсуждение с Анной Кожухарь, где мы защищали тезис о том, что $/руб. -> 85 от коллег с более оптимистичными оценками

🔮 В чем логика этого прогоза?

• Рублевые ставки слишком низкие - безрисковая рублевая ставка в 7.5% никогда не была так близка к ставке в $

• Кредитный цикл в потребах/корпоративных кредитах стимулирует рост импорта пока рост экспортной выручки стагнирует

• Ускоренные расходы бюджета так же ослабляют курс - 15-20% расходов преврающаются в импорт: либо потребительский, либо (квази-)инвестиционный

• Оптимизм относительно рубля на основе "ожиданий более высокой нефти во втором полугодии" - это несостоятельный аргумент, т.к. он подменяет одну неопределенность другой - никто не знает, какой будет цена нефти, а значит это утверждение висит в воздухе

• Оптимизм относительно рубля на основе "ожиданий более высокой нефти во втором полугодии" не учитывает того, что Россия вернулась к бюджетному правилу и 2/3 вариации в предложении валюты абсорбируется об ФНБ - вспоминаем 2021 год, когда рост цены нефти рублю не помогал

🫡 Что может помочь рублю? Замедление расходов федбюджета, рост ключевой ставки в ближайшие кварталы, замедление роста кредита - но думаю, что с т.з. экономической политики такие лекарства будут хуже "болезни"

@c0ldness

rw with drift

по (почти) рекордно малому дифференциалу полностью согласен и (по правде) уже не первый квартал опираюсь на это в качестве аргумента (даже при уровнях FFR еще до 4%). другое дело, что кэрри-фактор из "внешнего" (должно быть) транформируется во внутренний. ну и это тянет вопрос: какова справедливая ставка для domestic субъектов теперь в "новых" условиях

Далеко не все приведенные выше аргументы поддерживают тезис о дальнейшем ослаблении рубля.

• Российские 10-летние бонды торгуются с доходностью 10.5% (при инфляции 2.6%), против американских 10-леток по 3.7% при инфляции около 4.0% в Мае. Даже если мы предположим возвращение инфляции к своим таргетам, соотношение реальных доходностей не в пользу доллара.

• Более того, ожидание завершения цикла ужесточения ДКП в США и, наоборот, его начало в России, как минимум на словах, тоже не в пользу доллара США, на мой взгляд.

• Я уже не говорю о том, что в условиях капитальных ограничений реальная ставка по долларовым активам намного ниже вышеупомянутой.

• На мой взгляд, реальный рост российской экономики, который по идее может быть выше реального роста в США и Европе, также является аргументом в поддержку рубля.

• Никогда не понимал аргументов по нефти для рубля при наличии бюджетного правила в том или ином виде. Полностью согласен с тезисом, что это слабый аргумент в поддержку рубля.

• Стимулируемый кредитный циклом рост импорта может быть не реализован, если страны G-7 и Евросоюз действительно ужесточат контроль за экспортом в Россию через другие страны. Снижение реального импорта не обязательно будет компенсировано ростом импортных цен.

Бонус

🪙 Больше доходов, но прежний дефицит

• Увеличение расходов на величину сбора налога на "сверхприбыль" соответствует принципам бюджетного правила

• По правилу, правительство может расходовать все не-нефтяные доходы

• Это значит, что любые не-нефтяные доходы сверх плана в 17.2 трлн. - в приципе не должны влиять на прогнозы дефицита бюджета: любой собранный рубль сверх этой величины будет (почти точно) потрачен

• По нашим оценкам, федеральный бюджет соберет до 17.7 трлн. руб. доходов - на 0.5 трлн сверх плана

@c0ldness

Продолжаем поиски теоретического равновесия на российском рынке жилья. сегодня о том, сколько должно быть продано на этапе строительства

Теоретический пролог

Эвристика доступности предполагает, что при принятии решения больший вес придается информации, которую легче всего вспомнить.

Это достаточно большое семейство когнитивных искажений, которые можно суммировать анекдотом «искать под фонарем, а не где потерял, потому что проще». Для всех, кто занимается аналитикой российского рынка жилой недвижимости (и для нас тоже), таким фонарем стала Единая Информационная Система Жилищного Строительства (ЕИСЖС), запущенная в 2020 году.

Самые ранние данные здесь можно найти от сентября 2019 года, а о продажах только с 2020 года. По удачному (или неудачному) стечению обстоятельств, эти данные включают в себя небольшой предпандемийный период, из-за чего многими воспринимаются, как состояние равновесия, что совсем не так.

О чем мы забываем?

На рубеже 18-19 года были утверждены правила перехода на строительство с использованием счетов эскроу:
👉если обычный многоквартирный дом построен не менее чем на 30% и распродан не менее, чем на 10% (включая машиноместа, кладовые и коммерческие помещения), то можно привлекать деньги дольников по старым правилам (утром деньги-вечером стулья);
👉для проектов комплексного развития территорий и их аналогов (КРТ) показатель строительной готовности должен был быть не меньше 15%, для системообразующих проектов не менее 6%;
👉все остальные проекты должны были начинать строить только с использованием проектного финансирования и счетов эскроу (утром стулья-вечером деньги).

Разумные застройщики поняли, что деньги или покупателей предъявлять не требуется, равно как и стройготовность 30% может быть только на бумаге/для комиссии. Да и после проверок никто не требует продолжать строительство стахановскими темпами.

10% распроданности удалось достичь с помощью аффилированных лиц. В результате мы увидели мощнейший всплеск продаж на рубеже 2018-2019 года (см. график)

(1/2)

#жилье
@unexpectedvalue

Мы сами поучаствовали в разгоне темы с ростом доли непроданного жилья. Но снижение распроданности в целом - это изменение структуры предложения из-за роста доли проектов с эскроу:

1. 3Q18-2Q19 сплошная аномалия — застройщики максимизируют количество объектов, которые будут строить по старым правилам.
2. Во второй половине 2019 продажи показывают снижение год к году, хотя ипотечные ставки снижаются, да и для экономики год крайне удачный. Дело в том, что переуступки ДДУ (так аффилированным лица продавали ранее купленные объемы) не входили в статистику росреестра по регистрации ДДУ, а из-за почти ежегодных изменений форм отчетности стало невозможно эти объемы отследить.
3. Когда начался коверный локдаун, и продажи в моменте совсем встали (хотя если смотреть в целом за 12 месяцев и помнить п. 1, то все было не так уж и плохо), меры поддержки застройщиков на время переходного периода дополнились льготной ипотекой и пролились на отрасль золотым дождем, взвинтив уровень распроданности до 44%.
4. Была ли распроданность 40% равновесной в январе 2020 года? А 46% в ноябре 2020? Маловероятно.

На графике хорошо видно, что высокий уровень распроданности был обеспечен проектами, которые строились по старым правилам. Но с ростом доли строительства с использованием счетов эскроу (золотая линия), и постепенным выбытием проектов по старым правилам, показатель относительно стабилизировался и на момент публикации подрос относительно конца первого квартала до 30%.

Итого

При средней строительной готовности всего портфеля строительства 33-37% разумная распроданность должна быть около 30%. В противном случае застройщик несет повышенный риск роста себестоимости, что неважно во время бешеного цехового ралли, но чувствительно в нормальных условиях.

Говорить о формировании избыточного предложения готового жилья, чтобы в очередной раз спасать отрасль, можно, если бы мы видели устойчивое снижение средней распроданности ниже 25% либо распроданности на вводе ниже 70%. Ни того, ни другого пока не наблюдается.

(2/2)

#жилье
@unexpectedvalue